文：权衡财经研究员 李力

编：许辉

6月16日9时26分，爱玛科技开盘涨停，报44.13元，目前封单2773235手，折合122.38亿元。截至目前，成交157.49万元，换手率0.05%，前一天，爱玛科技(603529)正式登陆上交所主板，发行价27.86元，首日收盘价40.12元，从中签率上看，中签率为0.03834%，从市盈率上看爱玛科技的21.90倍远低于行业的36.04倍，从投行给出的申购价来看，爱玛科技的受欢迎程度或不明显。

据悉，爱玛科技本次公开发行6,500万股，募资总额约18.11亿元，将用于天津、江苏工厂的产线建设和技改、研发中心建设、大数据平台建设、营销网络升级及补充流动资金等项目。让投资者注意的是，低市盈率下爱玛科技还多募集了2,000多万元。

爱玛科技10年上市路，最终由股东中介顶着上限力荐成行，其营收增幅远超净利增幅，研发占比不及同行，侵权诉讼不断；与入股公司存在共同客户与共同供应商；大客户注销及时，客户采购量下滑明显；各类处罚不断，管理规范或显不足；投诉多达数百条，突然停车及自燃酿事故。

股东中介顶着上限力荐，营收增幅远超净利增幅

爱玛科技集团股份有限公司（爱玛科技）前身为天津市泰美车业有限公司，成立于1999年9月27日。成立之初张剑、乔保刚各出资25万元，50%对50%，到上市之后，乔保刚直接持有仅0.78%，而另一创始人张剑上市之后直接持有就达69.94%，张剑只比乔保刚大三个月，两人在持股上不对等之巨。张剑之女张格格并未认定为公司实际控制人之一，其于2011年入职公司，通过长兴鼎爱间接持有公司67.732万股股份，占公司股本总额的0.2%。或许这跟其实控人委托他人持股46%的天津陆鹰车业没有并入爱玛科技财报；实控人胞姐、胞妹家庭控制着5家与爱玛科技同业的公司或存在同业竞争的情况有异曲同工之妙。

截至招股说明书签署日，除控股股东外，长兴鼎爱持有公司5.00%股份，中信投资持有公司2.48%股份，金石智娱持有2.44%股份，金石灏沣持有1.03%股份， 三峡金石持有1.03%股份。其中，中信投资系中信证券全资子公司，金石智娱、金石灏沣系金石投资的全资子公司设立的直投基金产品，三峡金石系三峡金石投资管理有限公司设立的证券公司直投基金产品，金石投资、三峡金石投资管理有限公司均为中信证券的私募基金子公司。因此，中信投资、金石智娱、金石灏沣和三峡金石系中信证券同一控制下的企业，为一致行动人，其对公司的合计持股比例为6.99%。

而中信证券则刚好为公司的保荐机构和主承销商，2017年10月31日爱玛科技的注册资本由15,000万元增加至16,126.6668万元，新增注册资本1,126.6668万元由中信投资、金石智娱、金石灏沣、三峡金石认购。2017年11月27日完成手续办理，而爱玛科技于2017年11月21日召开IPO项目首次中介机构协调会议，2018年1月18日中信证券投资银行委员会同意对爱玛科技IPO项目正式立项，2018年1月31日 与爱玛科技签订了辅导协议，几个时间之近也备受证监会的问询。

较有趣的是爱玛科技在买卖子公司爱玛体育一事上，爱玛体育成立于2012年6月，主营业务为自行车的研发、生产和销售，2015年3月，公司将全资子公司爱玛体育49.00%股权转让给三商投资，将51.00%股权转让给天津富士达。三商投资为爱玛科技实控人张剑持股90%的，主营业务为投资管理的企业；双方协商一致确定以总计1亿元转让。2018年1月，富士达将其持有的爱玛体育51.00%股权以人民币7,785.86万元转让给三商投资。同时爱玛科技收购爱玛体育的土地、房屋建筑物、机器设备、电子办公设备、设备安装工程及注册商标等资产。资产账面价值为2.67亿元，评估值3.18亿元，增值额为5,050.03万元，增值率为 18.90%。一来一去，爱玛科技多花上2.18亿买回自己三年前卖掉的公司，交易方也没跑开实控人的持股。

爱玛科技的营收规模持续保持增长，但净利润增长速度则在2020年出现了大幅下滑，同比2019年仅增加了0.7%。

研发占比不及同行，侵权诉讼不断

爱玛科技研发费用中主要为职工薪酬、折旧费和设计费，报告期合计占比分别为87.21%、89.94%、86.98%和81.87%。职工薪酬增加主要系公司相应增加了研发人员，报告期各期末， 公司研发人员人数分别为332人、354人、383人和 412人，人数逐年增加。

即便如此，因为爱玛科技近八成员工的学历都在中专、高中及以下，本科及以上的员工总数在2019年仅483人，其研发能力尚显不足。从研发费用占比上看，2018年-2020年，雅迪控股的研发占比（研发费用率）分别为3.08%、3.23%、3.13%，而爱玛科技的研发占比分别为1.67%、1.89%、1.86%， 2020年出现了下滑。研发投入的不足，最终体现在专利纠纷方面。

爱玛科技曾与无锡恒顿科技有限公司、温岭市九洲电机制造有限公司、浙江沃趣牛牛科技有限公司、天津市强玛科技有限公司都有过外观设计专利权纠纷。2019年11月27日，据媒体报道，爱玛科技遭遇专利诉讼，原告浙江一企业近期将爱玛科技等公司诉至杭州中院，该法院已于11月26日正式立案（编号：2019浙01民初4159号），案由为"侵害外观设计专利权纠纷"；"涉嫌侵权产品是爱玛科技的in麦车型，涉诉金额约3,000万元。

从国家发展的角度，从合同工到劳务派遣工再到劳务外包工，可谓企业经营的"潜意识"，也是对员工社会用工责任的规避，人力资源和社会保障部于 2014年3月1日实施的《劳务派遣暂行规定》，用工单位应当严格控制劳务派遣用工数量，使用的被派遣劳动者数量不得超过其用工总量的 10%。而爱玛科技的劳务派遣用工比例，不是下降，而是一路上涨到国家规定的上限，爱玛科技称公司及子公司采用劳务派遣的岗位主要为生产类操作工、物 料员等临时性、辅助性和替代性岗位，符合上述规定。不过爱玛科技作为生产企业，生产类操作工采用劳务派遣或显不妥。

从资产负债率上来看，爱玛科技近几年明显高于雅迪控股和新日股份。行业平均值在59.34%-62.02%，爱玛科技超过了可比公司均值在10%甚至20%之多。

大客户注销及时，客户采购量下滑明显

截至2019年6月末，公司共有经销商超过1,900 家。公司销售模式主要为经销模式。报告期内，经销模式下的销售收入占公司营业收入的90%以上，其余少量为直销。爱玛科技的经销商，不断有新增也有撤出的，2018年的时候，甚至撤出超过了新增。报告期内各期，公司经销商退出数量分别为128 家、79家、242家和70家，退出的主要原因为经销商自动放弃、未达成销售目标及未达成整改目标。电动两轮摩托车销售收入占比52.69%，为公司核心产品，最大客户是杭州青奇科技有限公司，就是共享单车"青桔"运营商。

从经销客户来看，上海我恋你电动科技有限公司、上海智杞电动车有限公司的实际控制人均为何水龙。智杞电动车2019年参保人数为零人，2016年、2017年、2018年连续三年为爱玛科技贡献超5亿元的营销额后，于2019年及时注销。此操作，或令人费解。另一公司我恋你电动成立于2015年，注册资本为50万元，实缴为0万元。

两者为爱玛科技经销和总销售的第一大客户，2016年-2019年1-6月年分别为1.64亿元、2.12亿元、2.02亿元和0.9亿元。

河南两轮商贸有限公司郑州市金水区雅阁电动车维修部和河南汇骑电子商务有限公司的实际控制人均为付敏。河南两轮商贸有限公司成立于2016年1月12月，注册资本105万，实缴资本55万，于2018年10月25日注销，在成立期间，2016年-2018年为爱玛科技分别贡献了销售额1.0亿元、0.82亿元和0.91亿元。到了2019年1-6月以维修部名义贡献了0.5亿元销售额。可谓成也及时，注销也及时。

2017年公司开始与摩拜（北京）信息技术有限公司等公司合作， 自行车订单大幅提升。不过短短一年就从3.46亿元缩减至2018年的0.8亿元，最终至2019年上半年的3000万元。2018 年公司开始与杭州青奇科技有限公司合作，生产青桔单车，成为公司共享单车的最大客户。其采购额从2018年的1.97亿元缩减至2019年上半年的6,097.06万元。因为共享单车市场趋于饱和，投放放缓，两者订单下降厉害。

与入股公司存在共同客户与共同供应商

除去隐瞒的天津陆鹰车业，爱玛科技入股的联营企业包括今日阳光和捷马电动科技，而玫瑰之约系报告期内退出的联营企业。其中今日阳光系2016年8月公司通过增资方式入股；玫瑰之约系由公司与李梅实际控制的企业成都市玫瑰之约车业有限公司合作设立；2019年6月爱玛科技将持有的玫瑰之约电动车30%的股权转让给成都市玫瑰之约车业有限公司。捷马电动科技系公司与天津开发区捷马车业有限公司合作设立。截至招股说明书签署日，爱玛科技持有今日阳光10.42%股权，持有捷马电动科技40%股权。

2017年、2018年和2019年1-6月，玫瑰之约营业收入分别为4,834.29万元、23,819.48 万元和 6,236.07 万元，共同经销商的收入占玫瑰之约营业收入比例分别为16.11%、11.28%和7.37%。2017年、2018年和2019年1-6月，玫瑰之约营业成本分别为4,367.80万元、2.19亿元和5,618.23万元，共同供应商的采购额占玫瑰之约营业成本比例分别为85.76%、73.71%和41.64%。

2017年、2018年和2019年1-6月，今日阳光营业收入分别为6,877.04万元、2.86亿元和6,436.68万元，共同经销商的收入占今日阳光营业收入比例分别为3.83%、1.85%和1.63%。2017年、2018年和2019年1-6月采购总额分别为1,022.26万元、3,255.21万元和568.00万元，共同供应商的采购额占今日阳光营业成本比例分别为15.06%、12.26%和9.34%。

2019年1-6月，捷马电动科技营业收入为2,460.42万元，共同经销商的收入占营业收入比例为3.50%。2019年1-6月，捷马电动科技营业成本为2,299.27万元，共同供应商的采购额占捷 马电动科技营业成本比例为79.59%。

各类处罚不断，管理规范或显不足

招股书显示，天津爱玛涉及车架焊接、 喷涂、装配工序的废水处理，其步骤是生活污水、生产废水-生活污水经过隔油池和化粪池处理后排入园区污水管网；生产废水中的锅炉排污水为清洁水可直接排放，高浓度废水采用高闭罐车收集并运输至厂区污水处理站经车间预处理设施处理达到第一类污染物最高排放浓度后与其他水洗废水一起通过厂区内污水管道直接排至污水处理站内的综合废水调节池内，生活污 水及生产废水最终排放到天宇科技园污水处理厂集中处理；

但从实际操作上，爱玛科技管理规范或显不足，另据招股书显示，爱玛科技及子公司曾多次因为安全生产管理不到位而被处罚，虽然公司认为上述处罚事项均不构成重大违法违规事项。

从环保处罚来看，招股书里爱玛科技披露了天津爱玛与江苏爱玛几次环保处罚，天津爱玛一次，江苏爱玛四次。涉及到废气排放，未批先建，废水排放，未批准先开工等。

爱玛科技不仅只这五次，查阅浙江省生态环境局可知，位于台州黄岩的浙江爱玛2015年开工项目涉及到未批先建，被浙江省环保厅于2016年6月16日公示。

而天津爱玛体育跟爱玛科技的关系之深，上述已经提及，爱玛体育在2017年被天津市静海区生态环境局出示津静环罚字[2017]359号行政处罚决定书。因2017年6月14日对爱玛体育进行现场检查发现，爱玛体育涂装车间正在生产，喷漆工段产生的VOCs工艺废气未安装工艺废气处理设施，VOCs工艺废气未经处理直接排放至大气中，进而被责令改正违法行为，并处人民币五万元罚款。

而在2018年天津市环境保护突出问题边督边改公开信息则显示，爱玛科技继水处理处罚后，施工扬尘的问题仍在。

来自于北京市市场监督管理局网站，爱玛科技的产品质量抽查也出问题，2020年8月28日，北京市市场监督管理局发布《电动自行车类商品质量抽查检验结果公示》，其中，天津爱玛车业科技有限公司生产的5批次电动自行车，存在最高车速、整车质量、脚踏行驶能力、反射器和鸣号装、欠压、过流保护功能等方面问题。

而之前的吴市监案〔2019〕00258号文件显示，苏州市吴江区市场监督管理局在2019年09月27日就以收违法所得和非法财物,法律、法规规定的其他行政处罚方式，对吴江市盛泽镇爱玛电动车店 (经营者褚高明)涉案的爱玛牌电动自行车，规格TDR379Z，由江苏爱玛车业科技限公司生产的不合格电动自行车进行了没收、责令停止销售不合格电动自行车；并处货值金额3倍罚款36,000元并上缴国库。

爱玛科技曾有过产品召回，2018年5月2日、5月8日，广东省质监局缺陷产品管理中心、风险管理处分别现场抽查了广东爱玛使用的南京西普尔科技实业有限公司（以下简称"南京西普尔"）60V20Ah铅酸蓄电池充电器从外表看标识不明显，存在缺陷，需要进行召回。广东爱玛召回部分销售的电动自行车所使用的充电器，召回数量为675,52只。西普尔曾与南京特能电子有限公司就实用新型专利权起过纠纷。

2017年3月20日，爱玛体育召回自2014年至2015年期间生产的部分爱玛AM6810、AM6900型号碟刹自行车和金泰美GTM5960、GTM5980型号碟刹自行车，共计4,721辆。

投诉多达数百条，突然停车及自燃酿事故

黑猫投诉网上，对爱玛电动车的投诉多达231条，投诉内容涉及产品质量问题，售后服务问题，甚至有虚假营销引流等，有宝妈称：爱玛电动车实用三个月，修了四次，还是无法解决问题。投诉网上稍一看已处理175条，还挺认真对待顾客和维护企业声誉，不过翻开回复情况，一个标准回答就是：您好！非常抱歉给您带来不便，客服稍后联系核实情况

而前天，腾讯网还报道过天津市民遭遇爱玛电动车突然自行停车险酿车祸，说好的退车返款一直没兑现的事件，顾客吴女士称自己的母亲购买了一辆爱玛牌电动车，却多次遭遇突然自行停车，时走时停的情况，甚至有一次还险些酿成车祸。5月20日，车辆又出现了另一个故障——"时快时慢"，这让她毅然决定退车："当时买的时候就冲着爱玛大品牌去的，认为大厂家的车不管是质量和还是安全都有保障，结果现在出现这样的问题，还检测不出来，这样的车我们还敢骑吗？万一出事谁负责？"

2020年09月15日，《消费者报道》报道，杨女士是一台爱玛电动自行车的车主，8月29日中午12时左右，她的车在没有充电、摆放在室内阴凉处的情况下起火燃烧，灭火之后，电动自行车电池所在位置被烧毁严重，像座椅、车头部位受损程度不大，怀疑可能是电动自行车的电池起火引发的火灾。事后杨女士联系了经销商后，"当时经销商的工作人员跟我说装修和退款的问题需要反馈爱玛厂家处理，但是十多天过去了仍然没有爱玛厂家的工作人员与我联系。"杨女士表示，9月14日，爱玛方面才派人来帮忙装修房屋。

而早在2018年，广州市天河区人民法院就男子骑爱玛电动车撞车身亡一案判决，认定爱玛公司生产电动自行车存在的危险已达到了不合理的程度，存在明显缺陷，且此缺陷与受害人刘某在一宗交通事故中的死亡存在因果关系。法院判决被告爱玛公司须担责20%，赔偿原告26万余元，销售商被告铃金公司对此赔偿责任承担连带责任。

全球电动车网曾有个2017年3·15专题 | 电动车投诉品牌红黑榜，有个问题表格，电池和服务两个类目是投诉的热点。从单个品牌来看：爱玛电池类目问题最多，新日服务类目投诉最多！

证监会11月27日公告，鉴于爱玛科技集团股份有限公司和北京诺禾致源科技股份有限公司尚有相关事项需要进一步核查，决定取消第十八届发审委2019年第187次和第188次发审委会议对上述公司发行申报文件的审核。

爱玛科技在2019年上会前夕被取消审核，有很多的原因，此次顺利得以冲刺资本市场，但其背后的诸多不利因素仍存在，对顾客投诉的漠视，对车主健康权和生命权无形中或构成了伤害，涉讼不断的背后折射的是企业自身的修养。