文：权衡财经研究员 钱芬芳

编：许辉

5月28日，我国首个漂浮式海上风电机组成功下线，采用漂浮式风机的三峡阳江沙扒项目将成为首个国家级漂浮式示范项目。深水浮式海上风电平台的出现，将极大地带动海上风电的跨越式发展。

碳高峰和碳中和的加持下，风电行业将迎来大发展，掘金于海上风电场的江苏海力风电设备科技股份有限公司（简称：海力风电）拟创业板上市，保荐机构为华泰联合证券，于5月14日回复了第二轮问询并更新了招股书。本次拟公开发行股票不超过5,434.80万股，不低于发行后总股本25%，拟募资13.5亿元用于海上风电场大兆瓦配套设备制造基地项目（6.3亿元）、偿还银行贷款（3.2亿元）、补充流动资金（4亿元）。

海力风电此次IPO或面临不少问题，父子控股比例高，子公司处罚不断，关联方提供借款担保多达119次；高速增长或不具备可持续性，与同行存在差距；客户集中度高，业务收入华东地区占90%以上；应收账款金额逐年攀升，存货规模大；委外加工交付商安全事故频出；租赁房产到期不能续租或存风险；"抢装潮"过后，募投项目消化如何保证？

父子控股比例高，子公司处罚不断，关联方提供借款担保多达119次

海力风电控股股东为许世俊，实际控制人为许世俊、许成辰父子。截至招股说明书签署日，许世俊直接持有公司42.57%的股份，作为执行事务合伙人通过海力投资间接控制公司 3.59%的表决权，许成辰直接持有公司19.27%的股份，二人合计控制公司65.43%的表决权。本次公开发行后，若全部发行新股，许世俊、许成辰父子将合计控制公司49.07%的表决权，仍为公司实际控制人。

权衡财经注意到，2017年，海力风电与许成辰、许世俊、沙德权等存在较多的资金拆借情形，涉及金额超1亿元。许成辰收到股权转让款主要以借款形式借与许世俊、沙德权，用于清理二人与公司之间的往来款。

截至招股说明书签署日，公司拥有三家全资子公司海力海上、海工能源、海力装备，三家控股子公司海灵重工、海鼎设备、海恒设备，一家孙公司海灵滨海，以及一家参股公司如东农商行。公司注销的子公司包括两家全资子公司海力盱眙、广东海宇，一家控股子公司海力精瑞，一家孙公司海恒重工；转让的子公司为海力工程。 值得注意的是，子公司海工能源处罚不断，2018年8月23日，海工能源因未及时向安全生产监督管理部门申报产生职业病危害的项目，被给予警告并处罚款8.65万元；2019年12月23日，海工能源未编制环境影响报告书，配套环保设施未经验收，被责令完成上述项目的环保设施竣工验收手续，并处罚款60万元；2021年3月30日，海工能源在未取得建筑工程规划许可证的情况下在厂区内建设面积为2,077平方米的综合楼工程，责令限期改正并处罚款11.40万元。

此外，海力风电子公司还存在向关联方转贷情形。2018年3月，海力风电子公司海灵重工以向海科钢材（许世俊实际控制的公司）支付材料款为由，向江苏如东农村商业银行申请借款6000万元。银行于2018年4月2日将款项划到海科钢材，海科钢材收到该笔款项后于2018年4月2日当天划转至海力风电，海力风电于2018年4月3日划转至海灵重工。

权衡财经注意到，2018年-2020年间，关联方为公司借款提供的担保多达119次，金额总计超17亿元。

高速增长或不具备可持续性，与同行存差距

2018年以来，国家风电相关产业政策密集出台，风电平价上网日益临近，相关政策通过降低风电上网指导价、风电资源竞争性配置等方式，推动风电平价上网及风电资源配置，对于陆上风电项目，2018 年底之前核准且2020年底前仍未完成并网的，2019年至2020年核准且2021年底前仍未完成并网的，以及2021年后新核准的陆上风电项目全面实现平价上网，国家均不再补贴；对海上风电项目，2018年底之前核准且在2021年底前全部机组完成并网的，执行核准时的上网电价，2022年及以后全部机组完成并网的，执行并网年份的指导价。因此，风电项目取消补贴进入倒计时，风电行业在2021年前迎来抢装潮。

海力风电主营业务为风电设备零部件的研发、生产和销售，主要产品包括风电塔筒、桩基及导管架等，产品涵盖2MW至5MW等市场主流规格产品以及6.45MW、8MW等大功率等级产品。2018年-2020年海力风电的营业收入分别为8.71亿元、14.48亿元和39.29亿元，年复合增长率达 112.43%；净利润分别为0.51亿元、2.09亿元和6.79亿元，年复合增长率达265.09%。值得注意的是，公司经营业绩增长较快，主要系受风电"抢装潮"影响所致，具有一定的短期性，如此高速增长不具备可持续性。

受"抢装潮"结束影响，预计公司2022年收入、利润水平将出现一定幅度的下降。按中国风能协会（CWEA）预测海上风电新增装机容量2022年较上年下降45.45%，公司收入同比例下降、 以2020年全年收入为基数测算，2022年收入将下降至21.61亿元，公司存在收入及利润下滑的风险。

虽然国家及各省市陆续发布能源发展"十四五"规划，对风电行业发展大力支持，但风电建设项目审批、建设等时间进度存在较大不确定性，如果未来风电建设项目批复时间滞后、下游客户风电投资进度放缓、公司技术工艺未及时更新、新获取订单减少，公司业绩存在大幅下滑的风险。

此外，海力风电与同行对比，仍存差距，尽管公司有向海外市场发展的长远规划，但主要客户仍集中于国内，目前暂未开展对外出口业务。相较于天顺风能和泰胜风能等同行业公司，公司在出口业务方面存在劣势，增长空间受到一定限制。

虽然，2019年公司海上风电塔筒、桩基产品对应装机容量占我国新增风电装机容量的比例为25.69%、23.03%，海上风电设备产品市场占有率较高，但与国内一些知名风电设备零部件供应商相比，公司的资产规模偏小、抗风险能力较弱，陆上风电市场占有率较低，资金实力相对较弱。公司规模和生产能力还有进一步提升空间，通过规模效应降低成本，使公司在市场上更具竞争力。

客户集中度高，业务收入华东地区占90%以上

海力风电先后与中国交建、天津港航、龙源振华、华电重工、中天科技、韩通重工等风电场施工商，国家能源集团、中国华能、中国大唐、中国华电、华润电力、三峡新能源、中广核、江苏新能等风电场运营商，以及中国海装、上海电气、金风科技、远景能源、运达风电等风电整机厂商建立紧密的业务合作关系。

2018年-2020年，海力风电前五大客户销售收入分别为5.75亿元、9.48亿元和28.65亿元，前五大客户销售占比分别为66.03%、65.45%及72.94%，权衡财经注意到，公司前五大客户销售占比高于同行业上市公司，同行业可比上市公司的前五大客户销售额占比的平均值分别为54.74%和56.58%和34.11%，2018年和2019年高出同行均值10个点上下，特别是2020年是同行均值2倍还多，对此公司称主要系：一方面，公司主要聚焦于海上风电，而同行业上市公司以陆上风电为主，而海上风电单个项目的规模一般大于陆上风电；另一方面，公司主营业务聚焦于风电设备零部件的生产、研发和销售，而同行业上市公司在除上述业务外，亦从事风电场、光伏发电场的开发和运营，降低前五大客户销售占比。

报告期内，海力风电主营业务收入主要来自于华东地区，该地区销售收入占主营业务收入的比重分别为99.48%、98.05%和94.81%，区域集中度较高。因此，对公司区域市场风险管控能力、其他区域市场快速开拓能力提出更高的要求，公司多区域市场覆盖能力、开拓能力和稳定性尚需提高，公司发展空间受到一定制约。

此外，特别值得投资者关注的，还是海力风电存在客户与供应商重叠的情形，这对经营规范或有所欠缺。

应收账款金额逐年攀升，存货规模大

2018年末-2020年末，海力风电应收账款账面价值分别为4.23亿元、4.5亿元及5.16亿元，占期末总资产的比例分别为34.53%、21.27%及13.29%，2018年末-2020年末，公司逾期应收账款期后回款的比例分别为99.76%、99.02%及77.60%。海力风电称，公司逾期客户均为大型国有企业、集团企业或其子公司，信誉度较高、偿债能力较强，因客户自身财务状况无法收回逾期应收账款的可能性较小。

不过，可能性较小不代表不会有，上海电气（601727）5月30日晚间公告，公司持有40%股权的控股子公司上海电气通讯技术有限公司应收账款普遍逾期，存在大额应收账款无法收回的风险。截至公告日，通讯公司应收账款余额为86.72亿元，账面存货余额为22.30亿元，通讯公司在商业银行的借款余额为12.52亿元，公司向通讯公司提供的股东借款金额合计为77.66亿元，均存在重大损失风险。

随着生产经营规模的扩大，存货规模不断增加。2018年末-2020年末，海力风电存货账面价值分别为2.55亿元、5.64亿元及15.81亿元，占总资产的比例分别为20.83%、26.70%及40.71%。同期存货周转率为3.37次、2.65次和2.74次,公司存货跌价准备金额分别为643.56万元、509.94万元和1850.20万元，占各期末存货余额的比例分别为2.46%、0.90%和1.16%。存货规模的不断增加使公司面临较大的采购组织、存货管理难度，以及存货占压资金、跌价的风险，如果公司的采购组织和存货管理不力，或者项目合同发生延期、变更，会对公司的正常运营产生不利影响。

委外加工交付商安全事故频出

由于市场需求持续提升、交期紧张等原因，报告期内公司存在委外加工的情况。报告期内，公司外协加工费的金额分别为1,256.19万元、6,531.59万元、4.95亿元，金额相对较高。公司需要对外协厂商建立完善的评审体系，对产品质量、供应及时性等方面进行管控。但如果外协厂商发生加工任务饱和、加工能力下降、经营出现风险等情形，则可能导致产品供应不及时，进而对公司生产计划的完成产生不利影响。

主要的外协加工为桩基主体加工，其中江苏华滋能源工程有限公司为2020年第一大外协厂，加工了1.05亿货值桩基主体，占比 21.22% 。查阅可知，2021年3月25日南通市生态环境局在2021年2月15日检查中，因等离子切割机作业中配套的除尘风机未与生产设施同步运行，未按要求正常运行大气污染防治设施对开具行政处罚通知书，罚其款项人民币十万元整。

2020年3月，因产能受限，公司与鑫易达签订合同，由其进行桩基及其配件套笼的生产加工。2020年5月鑫易达发生一起安全事故，致一人重伤；整改完成并复产后，又于2020年 6月新发生一起安全事故，致一人死亡，直至8月26日恢复生产，其生产经营受到较大影响。

公司于2020年委托鑫易达提供桩基加工及采购桩基配件，采购金额为3,296.88万元，2020 年鑫易达同类业务销售收入为4,120万元，公司当年与鑫易达交易金额占鑫易达同类业务收入比重为80.02%，占比较高的原因主要系：鑫易达自身经营规模相对较小，且其2020年5月中旬至8月底因生产事故处于停工状态，正常生产经营受较大影响所致。

租赁房产到期不能续租或存风险

海力风电部分房产系租赁使用，截至招股说明书签署日，公司向关联方龙腾机械租赁房产1.19万平方米、向佳鑫盛（南通）金属制品有限公司租赁房产0.15万平方米，子公司海灵重工向杰灵能源租赁房产面积2.92万平方米，子公司海力海上向南通洋口环港投资开发有限公司租赁房产1.86万平方米，合计租赁面积约6.12万平方米。根据租赁合同约定，该等房产租赁预计于2022年至2023年到期，如果上述房产租赁期满后不能续租，则公司存在搬迁风险，将对公司生产经营产生一定的不利影响。同时，上述租赁房产中约2.44万平方米房产尚未取得产权证书，公司可能因该等租赁房产产权瑕疵而面临提前搬迁的风险，从而对公司运营产生一定的不利影响。

截至招股说明书签署日，因当地园区整体规划调整以及审批手续复杂等原因，公司实际使用的出海码头中，有两处尚未取得岸线使用权证，分别为海灵滨海位于南通市通州区南通滨海园区盐海路1号的码头，以及海力海上向南通洋口环港投资开发有限公司租用的位于如东县小洋口风电母港的码头。公司已取得南通市交通运输局、南通市自然资源和规划局、南通市海事局、以及当地园区管委会出具的《情况说明》，确认公司在完成替代场所或相关资产权属证书手续办理完成前可以继续使用上述码头。但公司仍存在因重大政策变更导致上述码头无法正常使用的风险，进而导致公司现有码头无法满足产品出海需要，从而对公司生产经营产生一定的不利影响。

"抢装潮"过后，募投项目消化如何保证？

海力风电本次IPO拟募集资金约13.5亿元，权衡财经注意到，截至2020年末，公司的总资产为38.84亿元，净资产为12.68亿元。此次募资主要用于资金的周转和生产项目的建设，其中，拟使用3.2亿元偿还银行贷款，4亿元补充流动资金，公司称，可以降低财务费用，改善公司财务结构，减少公司财务风险，提高持续经营能力。

权衡财经注意到，海力风电的财务压力确实不小，2018年末-2020年末，公司的流动比率分别为1.11、1.18及1.29，速动比率分别为0.81、0.79 及0.66，资产负债率（合并）分别为75.83%、72.13%及67.34%，同行可比上市公司资产负债率均值分别为44.17%、52.34%和53.83%，海力风电资产负债率远高于行业平均负债率。

公司称，由于公司资金来源主要来自银行借款和股东资本金投入，融资渠道相对单一，偿债能力较同行业上市公司的平均水平偏低。假设此次7.2亿元成功募集且缓解了财务压力，但随着2022年之后的风电抢装潮过去，如果下游客户风电投资进度放缓、公司技术工艺未及时更新、新获取订单减少，则其现金周转将会明显放缓，而业绩也难免会有大幅下滑的风险，到时候，公司的资金链又如何解决？

其中另一募投项目海上风电场大兆瓦配套设备制造基地项目是否合理？该项目将投入6.3亿元，完全达产后将为公司新增400套风电塔筒、150套桩基的生产能力，而权衡财经注意到，2020年海力风电的风电塔筒的产能为300台，桩基的产能为200台；新增风电塔筒产能是现在产能的1.33倍。

然而面临的问题是，风电行业在2021年前迎来抢装潮，而2022年及以后全部机组完成并网的，执行并网年份的指导价，这意味着下游企业的风电项目取消补贴进入倒计时，若海力风电募投项目在抢装潮后才建成投产，大量产能释放很可能恰逢下游客户需求的大量减少情况，公司可能会面临产能严重过剩的风险。

虽然海力风电已完成了第二轮的问询，但问题或仍未解决。未来进展如何，权衡财经和大家共同关注。