文：权衡财经研究员 朱莉

编：许辉

在阀门行业中，国外主要企业包括艾默生、埃维柯和阀安格等；国内主要企业包括纽威股份、江苏神通、中核科技、江苏苏盐和远大阀门等。给排水阀门行业中，国内主要企业包括伟隆股份、南方阀门、铜都流体、大禹阀门和洪城机械等。

从事节水阀门的研发、设计、生产和销售的上海冠龙阀门节能设备股份有限公司（简称：冠龙股份）拟冲科上市，保荐机构为长江证券，3月30号披露了问询函的回复。拟公开发行不超过4,200万股，且不低于发行后总股本 25.00%，拟募资11.87亿元用于上海节水阀门生产基地扩产项目（4.05亿元）、江苏融通阀门机械有限公司节水阀门生产基地扩建项目（6.35亿元）、研发中心建设项目（8069.1万元）、智能信息化升级项目（6687.1万元）。

此次IPO冠龙股份或面临不少问题，资产重组遭问询，独立董事曾任职于本次IPO审计机构；毛利率高于同行均值十几个点，研发前景含不确定性；应收账款高企，存货跌价金额大；对关联方低价销售遭问询；子公司受到安全生产处罚，多家分公司受到税务处罚；涉及多项侵犯商标权纠纷及不正当纠纷。

资产重组遭问询，独立董事曾任职于本次IPO审计机构

冠龙股份的控股股东为冠龙控股，截至招股说明书签署日，冠龙控股持有公司90.00%的股份；实际控制人为李政宏、李秋梅夫妇，公司实际控制人均为中国台湾籍自然人。本次发行前，公司实际控制人李政宏、李秋梅夫妇合计间接持有公司72.00%的股份，且分别担任公司董事长和副董事长，对公司发展战略、生产经营决策、利润分配等重大事项均具有重大影响。李易庭为李政宏的侄子，李宛庭为李政宏的侄女，李佳蓉为李政宏的姐姐。

本次发行后，李政宏、李秋梅夫妇仍为公司实际控制人，股权高度集中。此种情况下，存在实控人利用优势，对公司进行不当控制，进而侵犯小股东利益的风险。

冠龙有限成立于1991年7月29日，成立时注册资本为100万美元，由台湾明冠独资设立。 冠龙股份2017年出现了资产重组，包括出售冠龙实业、收购江苏融通、收购冠龙自控99%的股权、收购Karon Trading ，构成同一控制权人下相同、类似或相关业务重组行为，冠龙实业、冠龙自控、江苏融通、Karon Trading均为实际控制人实际控制的企业， 冠龙实业在出售前已无实际经营，冠龙自控、江苏融通均与冠龙股份从事节水阀门的研发、设计、生产、销售业务，Karon Trading从事阀门销售业务。

问询函里，证监会特别关注了冠龙实业原主营业务及经营情况； Karon Trading注销的原因，注销后资产与人员的处置、安置情况，是否存在纠纷或潜在纠纷， 存续期间是否存在为冠龙股份代垫成本费用或利益输送等情形；冠龙股份出售冠龙实业以及收购冠龙自控、江苏融通、Karon Trading股权的交易价格公允性及收购冠龙自控、江苏融通、Karon Trading后的业务、技术、人员、管理等整合情况。

江苏融通、冠龙自控和Karon Trading重组前一个会计年度（2016年度）合计营业收入占冠龙股份的比例为76.22%，合计利润占冠龙股份当期利润的比例为784.91%。某种程度上讲，此次上市企业的主体冠龙股份只相当于一个小企业，通过以小吞大的模式进行了整合并开启上市之路。

值得注意的是，2020年冠龙股份新增股东富拉凯，2020年1月10日，富拉凯与冠龙控股、冠龙有限三方签订《增资扩股协议》，对冠龙有限进行增资，增资金额为5,400万元，持有公司10.00%的股份，富拉凯的实际控制人为刘芳荣，其为中国台湾籍自然人，富拉凯主要从事于资本投资，2019年参保人数为10人。

此外，权衡财经注意到冠龙股份2020年4月新增独立董事杨艳波会计专业从业经历丰富，2011年4月至2014年12月任职于大华会计师事务所，而冠龙股份本次IPO的审计机构也正是大华会计师事务所。

在西方世界，"旋转门"时刻存在不足为奇，不过在国内，证监会近来不断加强中介机构在IPO项目上的独立性要求，毕竟中介机构前雇员和IPO企业的合作，会带来某些便利性的同时，其旧有的影响力的存在，可能导致中介机构在服务过程中对客户难以完全公正而进而有伤IPO过程的严肃性和侵犯小股东的利益，防微杜渐，严即是爱。

毛利率高于同行均值十几个点，研发前景含不确定性

冠龙股份主要从事节水阀门的研发、设计、生产和销售，主要产品包括蝶阀、闸阀、控制阀、止回阀等阀门产品及其他配套产品，为城镇给排水、水利和工业等下游应用领域提供产品及综合解决方案。2017年-2019年及2020年1-6月，冠龙股份的营业收入分别为6.23亿元、8.3亿元、9.46亿元和4.3亿元；净利润分别为1.07亿元、1.07亿元、1.55亿元和0.67亿元，扣非归母净利润分别为0.65亿元、1.04亿元、1.49亿元和0.61亿元。

从产品结构来看，蝶阀和闸阀是公司的主要产品，收入合计占比均超过60.00%。2017年-2019年及2020年1-6月，公司综合毛利率分别为47.34%、45.09%、46.89%和46.19%，同行可比公司均值分别为31.62%、31.27%、33.11%和33.4%，远高于同行均值。

冠龙股份毛利率与同行存在差异也遭到了证监会的问询，公司称纽威股份、江苏神通和中核科技产品应用领域主要为石油化工、冶金、核电等工业领域，与公司产品应用领域差异较大，毛利率不具有可比性；伟隆股份产品应用领域为城镇给排水等民生领域，与公司产品应用领域基本一致，但伟隆股份销售模式主要以OEM和自主品牌经销为主，冠龙股份直销占比远高于伟隆股份自主品牌直销占比，因此公司毛利率高于伟隆股份具有合理性。

冠龙股份核心技术体系包括阀门软密封技术、阀门硬密封技术、阀门和管道防护技术、阀门高效控制技术以及阀门性能模拟测试技术等。2017年-2019年及2020年1-6月，其研发费用分别为2,406.43万元 、3,207.13万元和3,771.89万元和2,103.06 万元，占营业收入的比例分别为3.86%、3.87%、3.99%和4.89%。公司存在前期研发投入无法按照预期带来收入或增强竞争优势，从而对公司持续经营能力产生不利影响。

截至2020年6月末，冠龙股份共有研发人员90人，占公司总人数的比例为10.38%。截至2020年6月30日，共有26 名员工由上海智联易才人力资源顾问有限公司根据当地标准缴纳社会保险和住房公积金，占公司员工总数3.00%，系第三方代缴。

应收账款高企，存货跌价金额大

2017年末-2019年末及2020年6月末，冠龙股份的应收账款账面余额分别为3.61亿元、4.62亿元、5.06亿元和5.08亿元，占营业收入的比例分别为58.00%、55.70%、53.49%和118.25%； 公司账龄1-4年的应收账款金额逐期上涨；各期坏账准备金额分别为4693.45万元、5793.56万元、6215.73万元和6385.88万元。

2017年-2019年及2020年1-6月，冠龙股份的应收账款周转率分别为1.89、2.02、1.95和0.85，同行可比公司均值为2.5、2.67、2.58和1.18，冠龙股份应收账款周转率低于同行业均值。

报告期内，公司应收账款规模随收入规模的增加而有所增长，如果国内外宏观经济形势、行业发展前景发生重大不利变化或公司客户自身经营情况恶化，将可能导致公司无法按期、足额收回货款，将对公司经营业绩带来不利影响。冠龙股份在2019年和2020年1-6月分别核销了313.82万元和56.28万元的应收账款。

冠龙股份的存货主要为原材料、库存商品和发出商品等，2017年末-2019年末和2020年6月末，公司存货账面价值分别为2.85亿元、2.76亿元、2.63亿元和2.58亿元，占当期末流动资产的比例分别为33.69%、27.93%、23.89%和21.16%，各期存货跌价准备余额分别为1,983.59万元、2,810.22万元、2,148.40万元和2,259.26万元，存货跌价准备金额较大。

对关联方低价销售遭问询

2017年8月1日，冠龙投资将其所持冠龙有限100%股权作价10,627.82万元转让给冠龙控股。转让时李政宏持有冠龙控股100%股份，同时持有台湾明冠51.17%股份，台湾明冠通过全资子公司明冠投资持有冠龙投资100%股权，因此上述股权转让属于同一控制下股权转让。

冠龙股份的实际控制人控制的台湾明冠主营业务为阀门经销及服务，为公司在中国台湾地区的下游经销商，主要从事阀门经销及服务。报告期内，冠龙股份存在向台湾明冠既采购又销售的情况，台湾明冠既是冠龙股份前五大客户之一也是其供应商。2017年-2019年及2020年1-6月，冠龙股份向台湾明冠销售各类阀门的金额分别为1,105.62万元、2,136.67万元、2,834.01万元、1,815.66万元。冠龙股份称为保持其在中国台湾地区阀门市场的占有率，与台湾明冠之间的关联销售仍将持续进行。值得注意的是公司对台湾明冠各期的销售毛利率分别为31.62%、26.36%、30.40%、44.05%；对于相同品名且相同规格的产品，冠龙股份销售给台湾明冠产品单价比销售给无关联第三方的产品单价要低。

在冠龙股份的《第二轮审核问询函》中，证监会也要求冠龙股份说明，其向台湾明冠销售的单价详情，毛利率变化，关联交易的公允性和独立性。冠龙股份称主要系具体产品种类众多，且同类 产品依据不同规格/口径、型号、材质、涂装工艺、配件等要求，以及是否需要售后服务等因素，销售价格存在较大差异。

台湾明冠还存在替公司垫付台湾员工薪酬及报销费用的情形，2017年-2019年及2020年1-6月，合计金额分别为354.43万元、370.60万元、360.82万元和142.97万元。

此外，2017年-2019年及2020年1-6月，冠龙股份向公司实际控制人李政宏租赁房屋金额为273.28万元、229.23万元、 79.84万元、6.80万元。李政宏作为担保方为冠龙股份提供关联担保金额合计4亿元。

子公司受到安全生产处罚，商标纠纷不断

2020年5月19日，海安市应急管理局执法人员对江苏融通检查时，发现江苏融通未将隐患排查治理情况向从业人员通报，2020年8月4日，海安市应急管理局向江苏融通出具了（苏通安）应急罚【2020】40号《行政处罚决定书（单位）》，决定给予江苏融通罚款人民币10,000元整的行政处罚。

报告期内，公司杭州经营部等11家分公司/分支机构存在因未按规定办理纳税申报和报送纳税资料被当地税务局处以罚款的情形，合计金额为6,270元。

冠龙股份曾用名1991年7 月至 2020年4月为上海冠龙阀门机械有限公司，2020年4 月至 2020年9月为上海冠龙阀门机械股份有限公司。其与冠龙阀门制造（广东）有限公司、天津冠龙阀门有限公司、上控阀门集团有限公司（曾用名：冠龙阀门集团有限公司）、冠龙阀门机械有限公司、杭州冠龙阀门机械有限公司就"冠龙""冠龙阀门"商标上诉讼不断，涉及多项侵犯商标权纠纷及不正当纠纷。

虽然在诸多的商标纠纷中，冠龙股份胜多输少，不过随着审判的继续，冠龙股份也很难一直保持赢面，如在商标诉讼失去了支持，这对冠龙股份的经营生产将构成不利因素，资本市场上是否认可商标纠纷不断的情况持续存在，将在冠龙股份上会中得到验证。