文：权衡财经研究员 朱莉

编：许辉

7月12日晚，上市公司多氟多（002407）发布2020年度非公开发行A股股票预案，本次非公开发行募集资金总额不超过11.5亿元，加大半导体用超净高纯湿化学品布局。湿电子化学品，也叫超净高纯试剂，为微电子、光电子湿法工艺制程中使用的各种电子化工材料。主要用于半导体、太阳能硅片、LED和平板显示等电子元器件的清洗和蚀刻等工艺环节。

无独有偶，作为同行，杭州格林达电子材料股份有限公司（简称：格林达）也希望借助资本力量来发力，并于6月18号顺利过会。格林达拟公开发行人民币普通股2545.39万股，不低于发行后总股本的25%。募集资金5.03亿元，将用于四川格林达100kt/a电子材料项目、技术中心建设项目以及补充流动资金。

格林达存在大客户依赖严重；研发费用低；子公司曾因非法占地遭处罚；账上现金充沛却持续进行短期融资，募投项目中有1亿元用于补充流动性缺乏合理性等问题，同时聘请的评估机构频繁造假，评估质量需要引起关注。这一系列的问题挡不住格林达的过会，但上市后的业绩会不会因之变脸，投资者也颇为担心！

极度依赖京东方，前5客户销售占比超七成

格林达专业从事超净高纯湿电子化学品的研发、生产和销售业务，产品主要有显影液、蚀刻液、稀释液、清洗液等。下游应用领域主要为显示面板、半导体、太阳能电池等，主要用于显影、蚀刻、清洗等电子产品制造工艺中。

2017年-2019年，格林达分别实现营业收入4.03亿元、5.13亿元、5.25亿元，净利润分别为5759.25万元、8947.02万元、10247.71万元，业绩呈现上升的趋势。这样的业绩，大客户们的贡献功不可没。格林达前五大客户产生的销售收入分别为2.97亿元、3.77亿元、4.07亿元，分别占当期营业收入的73.46%、73.48%、77.61%，其中，向京东方产生的销售收入分别为1.21亿元、1.57亿元、1.78亿元，分别占当期营业收入的30.08%、30.56%、34.01%。很明显，格林达每年至少有7成的收入来自前五大客户，而第一大客户京东方每年至少为其贡献3成的收入。

作为显示面板领域内的"大佬"，京东方历年来是格林达的第一大客户，京东方的发展也很大程度上决定了格林达的未来。如果京东方发生了什么不利变故，那么对于格林达的业绩来说是致命的。

研发投入不及销售投入的一半

2017年-2019年，格林达的销售费用分别为4016.17万元、5424.21万元、5795.65万元，合计约为1.5亿元，各期格林达销售费用率均为同行之冠，同行可比上市公司销售费用率平均值分别为5.94%、6.53%、6.94%，其中江化微分别为7.21%、8.32%、9.94%，强力新材分别为3.57%、4.10%、3.57%，晶瑞股份分别为6.45%、7.06%、7.82%，上海新阳分别为6.54%、6.65%、6.41%。

虽然为国家级高新技术产业，但格林达的研发费用却不尽人意。格林达的研发费用在2017年-2019年分别为1,468.58万元、1,906.17万元和2,082.52万元，最近三年与营业收入之比率分别为3.64%、3.72%和3.97%，连续三年研发费用率不及4%。对比销售费用，格林达每年在销售上的投入都比研发多上几千万元，近三年在销售上的投入累计比研发的投入多了近1亿元。最近两年的销售费用均超过了5000万元，与营业收入之比率超过了10%！

2017年-2019年，除了销售费用远远高于研发费用外，就连每年的管理费用也都比研发费用要高。很显然格林达的重心并不在研发投入上，但是其在招股书中却说："持续较高的研发投入机制，公司高度重视产品的技术创新工作，一直保持较高的研发投入水平"不禁让人产生疑问。如此低的研发投入，格林达电子到底是如何其电子级TMAH显影液产品的核心技术处于行业内领先的水平？

同时，从员工的受教育程度来看，格林达电子的研发实力也存在很大的水分。格林达2019年一共有193名员工，其中硕士以上学历的只有11人，大专及大专以下的一共为137人，合计占比超过了70%！格林达电子整个员工绝大部分都是学历层次较低的高中生，这与其高新技术企业的身份形成了鲜明的对比！

如此的研发投入与人员构成，对于格林达技术更新或带来很大不确定性。格林达于2011年 10月获得了国家级高新技术企业证书，证书有效期将于2020年11月届满。

三年持续分红，不差钱却持续短期融资且募资补血？

《权衡财经》注意到，格林达账上现金一直极其稳定，2016年至2019年分别为：1.34亿元、1.2亿元、1.38亿元和1.63亿元。占总资产比重也一直徘徊在22.5%至25.8%之间。同时2017年-2019年，格林达3次决议分红，合计分红金额达9500万元。

但即使这样，格林达依旧保留较高的短期融资。2017年-2019年，三年坚持大笔分红的格林达在去年下半年却与杭州银行、中国银行、工商银行签订5笔短期借款合同，合计借款3500万元人民币及180万美元，上述借款由电化集团提供担保。

在账上现金充沛的情况下，在年年都有持续分红的情况下，格林达其实可以说并不太缺钱，但为何要会一直保持较高的短期借款呢？而且募资一个亿用于补充流动资金，确实令人困惑。格林达报告期内，现金及现金等价物净增加额分别为： 931.69万元、-1,776.34万元、1,538.33万元。

评估机构频繁造假，或难尽责

2017年2 月7日，格林达有限整体变更为股份公司，聘请致同会计师为整体变更的审计机构，所聘请评估机构为中企华。值得注意的是格林达聘请的这家评估机构中企华，全称为北京中企华资产评估有限责任公司，其在2019年被证监会查出在对香榭丽这家公司进行资产评估时存在严重造假。

中企华通过协助香榭丽制作"虚假合同"来虚增利润，导致粤传媒在收购香榭丽过程中披露的相关文件存在虚假陈述。中企华的违规还体现在对香榭丽应收账款执行函证程序时未保持有效控制，对作为评估基础的香榭丽历史财务数据评估程序不到位，未对采用其他证券服务机构的专业意见的内容审慎核查等，项目签字评估师张齐虹、胡奇是直接负责的主管人员。

而格林达本次IPO的主要资产评估机构却正是这家多次造假的中企华。更加值得注意的是，在格林达最新披露的招股书中承担评估业务的资产评估机构声明中，赫然印着胡奇的名字。

但是对于这些，格林达电子在招股书中没有做出任何说明，也没有风险提示。或许投资者对此应当谨慎，毕竟格林达电子此次上市的很多资产评估事宜都是由这家造假评估机构所承担的。

子公司曾因非法占用土地遭行政处罚

格林达拥有3家全资子公司，1家参股公司，但其中有一家子公司曾因非法占地而被处罚，它就是鄂尔多斯市格林达电子材料有限公司（下称"鄂尔多斯格林达"）。鄂尔多斯格林达成立于2013年，目前格林达持有其100%的股权。曾在2015年因为非法占用土地受到行政处罚。

据天眼查可知，2015年4月28日发布的《鄂尔多斯市东胜区国土资源局与鄂尔多斯市格林达电子材料有限公司非法占用土地一审行政裁定书》显示，申请执行人鄂尔多斯市东胜区国土资源局对被执行人鄂尔多斯市格林达电子材料有限公司非法占地作出的东国土执罚（2014）-C-012号行政处罚决定书的处罚为：一、责令立即停止违法行为，没收在违法占地上新建的建筑物及其他设施；二、对违法占用的土地13939平方米处以每平方米5元的罚款，共计陆万玖仟陆佰玖拾伍元整（¥：69695元）。非法占地是比较重大的案件，这对于企业产生较为负面的影响。那么，鄂尔多斯格林达为什么要非法占地？对于格林达的后期经营与发展是否会产生影响？

除了上述这些要解决的问题，格林达还面临诸多风险，比如股权过于分散，毛利率变动趋势与同行背道而驰，对外销售占比约40%，汇率变动带来的风险等等，格林达能否一路可持续走下去，权衡财经和大家一起关注。