文：权衡财经研究员 朱莉

编：许辉

近日京东方A发布业绩预告称，预计2020年度实现归属于上市公司股东的净利润盈利48亿元-51亿元，同比增长150%-166%。原因之一即半导体显示行业景气度走高，产品价格自2020年年中持续上涨；不过其近期实时股价并不靓丽，从1月14号7.49高位回跌，截止2月1日15：00，其股价为6.30，微涨1.12%。

京东方既是其大客户，又是其关联方，苏州天禄光科技股份有限公司（简称：苏州天禄）在京东方利好消息频出的时机，将于2月4日接受创业板上会审核，本次拟公开发行股票不超过2,579万股，占发行后总股本的比例不低于25%，此次拟募资5.7亿元用于扩建中大尺寸导光板项目、新建光学板材项目及补充流动资金项目。

苏州天禄此次IPO或面临不少问题，大客户京东方全资子公司间接持股2.71%，力不从心注销三家子公司；产品结构单一，技术更迭成长或承压；客户与供应商两头集中，且部分存竞争关系；应收账款与存货占流动资产比例超80%；曾受到海关处罚，子公司涉及转贷金额超千万元；劳务外包占比高。

大客户京东方全资子公司间接持股2.71%，力不从心注销三家子公司

苏州天禄共同控股股东、实际控制人为陈凌、梅坦，陈凌持有苏州天禄股份比例为29.77%，梅坦持有股份比例为27.40%，二人合计持有股份比例为57.17%。本次发行后，二人持股比例将下降至42.88%。陈凌担任公司董事长，为第一大股东，参与公司战略规划等重大事项的决策，但不具体承担公司的日常管理事务；梅坦自2010年11月入职公司以来，一直担任公司总经理职务，为第二大股东，具体负责企业的日常经营、技术研发、业务拓展等方面的工作。

值得注意的是2016年8月，陈凌持股比例为43.77%，梅坦持股比例为18.84%，分别为第一大股东、第二大股东；鉴于杨庆勇与梅坦已于2016年6月22日签订《股权转让协议》，约定杨庆勇将其持有的苏州天禄11.56%的股权转让给梅坦，如考虑该部分股权，则梅坦的持股比例为30.40%。令人诧异的是在《一致行动协议》中约定双方就公司重大决策事务在行使董事/股东权利前无法或未能达成一致意见时，最终以梅坦的意见为准，并作出一致行动。

从招股书上看，苏州天禄股东王云杰所持有的1,934,109 股股份（占苏州天禄发行前股份比例的 2.50%）存在被冻结的情形；此外京东方的全资子公司京东方创新投资有限公司通过发行人股东天津显智链间接持有苏州天禄2.71%的股份。

报告期内，苏州天禄注销了三家子公司，公司因异地管理成本的提高以及产品利润的下降，从2014年开始逐步暂停了绵阳虹凯的生产经营业务，并于2020年注销完毕。权衡财经注意到绵阳虹凯2018年因未按期申报企业所得税受到税务处罚；公司作为京东方在重庆的主要供货商，为缩小供货半径，提高供货效率，亦跟随京东方在重庆投资设厂，后因重庆广榛异地管理成本不断升高，公司平衡运输成本和管理成本的优劣后，于2018年对重庆广榛进行了注销，原有业务由公司承接；2018年，苏州天禄为减少上游原料价格波动带来的影响，拟投资上游原材料行业，经与韩国PLAVEX Corporation商定，双方共同出资成立苏州谐捷，建设相关生产线。后因项目投资金额较大，资金筹措存在困难，经双方研究一致后，决定取消本次合作，苏州谐捷已于2019年6月25日注销。

产品结构单一，技术更迭成长或承压

苏州天禄的主要产品为导光板，按产品应用类别划分主要以台式显示器类导光板、笔记本电脑类导光板为主。在笔记本电脑、平板电脑领域，公司导光板产品已广泛用于联想、惠普、三星、戴尔等品牌；台式显示器领域，公司导光板产品已广泛用于微软、LG、戴尔等品牌；液晶电视领域，公司导光板产品已广泛用于小米、夏普、创维等品牌。

2017年-2019年苏州天禄营业收入分别为4.02亿元、6.1亿元、6.38亿元和4.93亿元,；净利润分别为0.22亿元、0.45亿元、0.83亿元和0.77亿元，2018年较2017年营收增长52%，同比净利润增长105%；2019年较2018年营收增长4.6%，净利润同比增长84%。2018年的业绩增速着实亮眼，对此苏州天禄称主要是受台式显示器类导光板和灯具类导光板增加所致。据行业内研究机构Omdia在2020年3季度发布的预测数据，未来五年全球显示器件需求数量将从2021年的31.86亿件增长至2025年36.46亿件，需求面积将从2021年的2.54亿㎡增长至2025年2.83亿㎡，其中笔记本电脑、台式显示器、电视以及平板电脑等中大尺寸产品的需求数量和需求面积在不同种类中可能存在需求增长缓慢、停滞甚至略微下滑的情形。至于苏州天禄如何逆势增长，确实让人产生疑问。

对于公司主力产品为台式显示器类导光板和笔记本电脑类导光板，报告期内收入占比合计为83.42%、77.75%、87.16%和86.57%，收入来源较为集中，公司产品较为单一，如果某一产品下游需求出现波动或竞争加剧，将会产生业绩增长不能持续风险以及业绩大幅下滑风险。

除液晶显示技术外，市场上正在研发或不断规模化应用的显示技术有OLED、AMOLED、mini LED、micro LED、QD-OLED等，随着各项技术的发展成熟，公司应用LCD技术存在被替代的风险，如果公司研发未能提前布局、随之转变，则公司产品、技术可能面临被市场淘汰的风险。值得注意的是手机用导光板多使用射出技术加工，射出技术加工3.5寸至7寸的导光板具有相对经济性，该技术在手机市场应用相对成熟，公司未进入手机导光板生产领域。

受LCD产品整体需求增长滞缓、本土导光板企业产能不断提升以及产品较为单一和新技术冲击影响，公司业绩增长能否持续或存风险，将来或面临业绩大幅下滑风险。

客户与供应商两头集中，且部分存竞争关系

2017年-2020年1-6月，苏州天禄对前五大客户的销售收入占公司营业收入的比重分别为80.48%、74.68%、78.42%和74.18%，占比较高。其中对京东方的销售收入分别为1.28亿元、1.4亿元、1.54亿元和1.3亿元，占同期营业收入比例分别为31.84%、23.02%、24.16%和26.37%；

中国电子为苏州天禄2017年-2019年第二大客户，销售收入占比分别为22.81%、17.68%、18.18%。值得注意的是公司部分下游背光模组客户，如中强光电、瑞仪光电、翰博高新等在生产背光模组的同时进行导光板的生产，与公司存在竞争关系。以2019年度为例，苏州天禄向前述三名客户销售导光板的数量占其当年背光模组或相应产品销售数量的比例分别为13.11%、0.91%和20.08%。

其中中强光电、瑞仪光电自产导光板主要采用射出工艺，翰博高新已掌握热压工艺。除该三家客户以外的其他客户也存在将来自产导光板的可能性，如果未来该部分客户能够掌握热压工艺或者在热压工艺方面与苏州天禄技术实力相当，存在加大自产导光板的产量可能，并将相应地降低对公司产品的采购数量，若公司不能及时拓展更多的替代客户或保持在同类工艺产品的竞争力，公司对前述客户相关产品的销售收入以及公司营业收入可能出现下滑风险。

同时，苏州天禄对主要供应商的采购较为集中，报告期内向前五大供应商的采购金额占采购总额的比例分别为75.05%、74.26%、76.86%和63.69%。如果未来主要原材料价格上涨，而公司不能合理安排采购、控制原材料成本或者不能及时调整产品价格，原材料价格上涨将对公司盈利能力产生不利影响。此外，颖台科技的主要产品为光学板材、扩散板和导光板，颖台科技生产的光学板材为苏州天禄的主要原材料，是公司的主要间接供应商。同时，颖台科技积极进行导光板的开发，并为客户提供不同规格的产品，提供量身定做的设计服务。2018年、2019年导光板产量为497.30万片、404.4万片，是苏州天禄在导光板领域的竞争对手之一。

应收账款与存货占流动资产比例超80%

随着销售规模的迅速扩大，公司应收账款也相应增长。报告期各期末，公司应收账款期末余额分别为1.05亿元、1.93亿元、1.75亿元和1.95亿元，占流动资产的比例分别为48.94%、61.85%、61.81%和54.99%，占比较高；各期存货占流动资产的比例分别为30.76%、28.86%、27.89%和33.61%；应收账款与存货合计占流动资产的比例平均超80%。

随着公司经营规模的扩大和客户数量的上升，应收账款余额可能会进一步扩大，若主要债务人的财务经营状况发生恶化或者公司未能保持对应收账款的良好管理，则公司可能存在应收账款发生坏账的风险。

公司及子公司受处罚，劳务外包占比高

2017年1-2月期间，因苏州天禄将本应以一般贸易方式申报出口的货物通过进料加工手册项下申报出口，影响了海关监管秩序，中华人民共和国苏州海关于2018年6月19日向苏州天禄作出行政处罚，对苏州天禄处以罚款人民币3,000元，并要求按照规定程序补办相应海关手续。

2017年，子公司苏州棽畅存在为满足贷款银行受托支付要求，存在通过供应商取得银行贷款的情形，涉及金额共计1,250万元。

苏州天禄各期末劳务外包人数分别为106人、154人、184人和250人，占总用工人数比例一直上涨，到2020年1-6月末占比已达27.32%，对此公司称主要生产基地位于苏州、广州等制造业发达地区，区域用工需求量大，用工荒时有发生，在面临临时性用工需求时，苏州天禄称自行招聘难度较高，为保证产品生产顺利进行，与专业的劳务外包公司开展劳务外包合作成为经济、可行的路径。

根据《劳务派遣暂行规定》规定，用工单位应当严格控制劳务派遣用工数量，使用的被派遣劳动者数量不得超过其用工总量的10%，用工总量是指用工单位订立劳动合同人数与使用的被派遣劳动者人数之和。苏州天禄连用工需求都无法得到满足，不得不超标准使用劳务派遣用工，且比例一路走高，窥豹一斑，其经营的稳定性和长期性又如何保证？