文：权衡财经研究员 余华丰

编：许辉

上月31日国家统计局发布文化及相关产业企业数据，文化消费终端生产、内容创作生产、文化投资运营3个行业复苏，增长率分别为5.1%、4.7%和2.8%，去年全国6万家规模以上文化企业实现营收98514亿元，比上年增长2.2%。在一季度、上半年、前三季度均下降的情况下，全年营业收入实现正增长。

上海灿星文化传媒股份有限公司（简称：灿星文化）于2月2日上会审核，拟创业板上市，首次公开发行股票数量不超过4,260万股，全部为新股发行，本次新股发行数量占发行后公司总股本的比例不低于10%，本次拟募资15.4亿元用于补充综艺节目制作营运资金项目。

灿星文化此次IPO或面临不少问题，依赖《中国好声音》系列节目，业绩波动大，成长存压；应收账款余额攀升，坏账计提准备近亿元，16.4亿元商誉压顶；版权存隐忧，成为被执行人。

依赖《中国好声音》系列节目，业绩波动大，成长存压

灿星文化专注于综艺内容制作和产业链开 发运营，2017年- 2020年1-6月，公司的营业收入分别为20.58亿元、16.53亿元、17.33亿元及3.45亿元，2018年较2017年营收同比下滑19.7%；归母净利润分别为4.52亿元、4.53亿元、3.45亿元和0.6亿元，2019年较2018年净利润下滑31.3%，下滑明显，特别是2020年上半年降幅度较大。

权衡财经注意到2017年-2020年1-6月，灿星文化取得的政府补助分别为8,285.04万元、4,530.51万元、3,887.81万元及3,304.98万元，占当期利润总额的比例分别为15.39%、8.64%、9.71%及43.48%，2020年1-6月的政府补助占比较高。若未来地方政府对公司的补贴和扶持出现重大变化，短期内仍会对公司业绩造成一定的影响。

从收入构成上来看，其中内容制作与运营是营业收入的主要来源，占比分别为81.48%、74.58%、75.19%和74.84%，报告期内综艺节目收入规模远高于可比公司；音乐制作授权及其他衍生占比分别为18.52%、25.42%、24.81%和25.16%。从毛利率上看，内容制作与运营的毛利率分别为28.94%、37.04%、24.44%及16.10%，波动式下滑。

此外公司擅长制作歌唱类综艺节目，《中国新歌声》、《中国好声音》系列作品作为公司的王牌节目，2017年-2019年，《中国新歌声》、《中国好声音》节目制作收入占总收入的比例分别为32.33%、32.96%及26.67%，《中国好声音》系列节目对公司的主营业务收入的贡献较大。 但是值得注意的是2016年-2019年《中国好声音》系列节目的收视率分别为2.83、1.93、1.67和1.85，出现了下滑；受整体电视广告行业负增长及互联网版权价格下降的影响，《中国好声音》系列节目的节目制作相关收入下降。

虽然公司还有《蒙面唱将猜猜猜》、《中国达人秀》等优秀的系列节目，并陆续开发了《这！就是街舞》、《即刻电音》、《这！就是原创》、《一起乐队吧》等新的大体量综艺节目，但《中国新歌声》、《中国好声音》系列节目在目前公司收入中的占比仍较高，如果未来监管政策、市场环境等外部环境出现变化导致该系列节目无法正常制作和播出，而公司又没有制作出可以替代其收入水平的新节目，可能导致公司的经营业绩下降。

灿星文化卫视综艺的收入占比较高，据《腾讯娱乐白皮书》显示，2017年至2019年卫视综艺节目数量分别106 部、93部和79 部，数量持续下降，2019年下滑15.05%。卫视综艺节目收视率2017-2019年呈现触底反弹的势头，2017年至2019年收视率（CSM52）破2的节目数量分别为2部、0部、0部，收视率破1的节目数量分别为25部、8部、13部。台综发展面临压力的同时，网络综艺数量报告期内持续领先于台综，2017年至2019年网络综艺节目数量为113部、124、105部，比同年台综多出7部、31部、26部。网络综艺从2015年开始起步，目前已完成了从追赶台综到超越台综的蜕变，在助推综艺市场繁荣的同时，也抢夺了台综大量的市场份额。卫视是公司传统的合作对象和主要节目的投放基地，台综市场份额下滑对公司业绩产生了一定的冲击。

应收账款余额攀升，坏账计提准备近亿元，16.4亿元商誉压顶

灿星文化2017年末、2018年末、2019年末及2020年6月末，公司应收账款净额分别为7.07亿元、8.81亿元、10.36亿元及4.81亿元，占流动资产的比例分别为63.28%、67.18%、58.12%及30.47%，公司期末应收账款占比较高。公司账龄在1年以内应收款项占应收款项总额的比例较高，应收款项性质主要为暂未收回的节目制作分成和视频网站的节目发行费，应收客户主要为国内各大卫视及主流视频网站。值得注意的是2019年应收坏账损失达到5657.32万元。

值得注意的是报告期内，灿星文化作为原告的，判决或诉请金额在人民币200万元以上、500万元以下的诉讼、仲裁（含已结及未结）共计3件，其中1件已结案，剩余2件尚未结案，诉请金额分别为人民币400万元、人民币2,056,687.77元。在上述诉讼事项中，公司针对乐视网、巴士在线、金嗓子以及深圳广播电影电视集团已确认收入的应收账款，根据坏账计提政策单项计提或按账龄计提了坏账准备，截至本招股说明书出具之日，合计计提坏账准备人民币9,986.19万元。

2016年末，乐视网出现资金紧张的状况，2016年亏损2.22亿元。截至2019年末乐视网经营情况未见好转，公司对应收乐视网款项100%计提坏账。巴士在线科技有限公司原为上市公司巴士在线全资子公司。根据巴士在线公告，其2017年度经营出现大幅亏损的主要原因系其核心管理人员王献蜀失联所致，对巴士在线外部的供应商、合作伙伴、客户的持续合作意愿造成了负面影响，巴士在线其他多个业务板块陷于停顿。截至2019年末巴士科技经营情况未见好转，公司对其账龄3年以下的应收款项坏账计提比例加至90%。

截至2020年6月末，公司合并报表商誉账面价值为16.4亿元，主要系灿星文化并购梦响强音形成，需要在未来每期末进行减值测试。目前被收购企业业务经营状况符合预期，但是若未来宏观经济、市场环境、监管政策发生重大变化，影响到发行人的经营情况，或其他参数变动影响商誉可收回金额，灿星文化存在商誉减值的风险。

版权存隐忧，成为被执行人

值得注意的是《中国好声音》等节目或存在版权隐忧。招股书显示，《中国好声音》的版权来自于荷兰Talpa公司的“The voice of…”。2012年灿星文化与荷兰Talpa达成协议并引进制作《好声音》，然而到2016年，唐德影视又以4亿元价格购买“The voice of…”5到8季的版权，双方由此陷入长期诉讼，而《中国好声音》也被迫改名为《中国新歌声》播出。尽管此诉讼后来以多方和解为结果而告终，但其带来的版权警示却值得注意。

此外，此类综艺节目中涉及的音乐等版权也容易产生纠纷，据中国裁判文书网公开资料显示，灿星文化曾因学员在《中国好声音》演唱未经版权采购的歌曲《寂寞是因为思念谁》而被版权所有方北京华乐成盟音乐有限公司起诉并败诉，涉及到的两期节目也被迫停播。

除此之外，灿星文化作为被告牵涉的版权纠纷还有不少，并且于2021年1月27号成为被执行人，据（2021）陕01执549号显示，西安市中级人民法院对灿星文化立案执行，执行标的为44,357元。

灿星文化上会在即，面临的问题也不可能一息之间有所改观，在重视知识产权和版权商标的今天，乔丹体育过会数年仍得不到批文，最终在数年诉讼后改名中乔体育加个逗号，灿星文化的版权之争，多次并购后的商誉减值，过亿的坏账，对投资者的信心构建上，始终是个减分项，新的一年又被立案执行，对其上市进程或者不是个好的兆头。