文：权衡财经研究员 朱莉

编：许辉

我国已成为仅次于美国的全球第二大包装大国，2019年我国包装行业规模以上企业实现销售收入10032.53亿元，同比增长1.06%，走入万亿产值行列。包装行业规模在增长，但增速在下降，其中纸和纸板容器的制造占比28.88%，为最大的包装细分市场。

从事包装用纸及其制品的森林包装集团股份有限公司（简称：森林包装）10月29日上会通过，拟上市地点为上交所。此次IPO拟募资10.16亿元，用于绿色环保纸包装网上定制智能工厂建设项目1.98亿元，年产9,000万平方米纸箱包装材料扩建项目1.92亿元，绿色环保数码喷墨印刷纸包装智能工厂3.76亿元，补充流动资金2.5亿元。

森林包装99%股权高度集中，2016年、2017年连续出现违规转贷共计4.27亿元；营业收入及净利润的增速并不稳定，增长或难持续，2019年税收优惠占归属于母公司股东净利润比例近60%；原材料对外依赖度高，禁废令下或面临窘境；向数人供应商采购超亿元，零人供应商注销；曾出安全事故致人身亡，向客户讨要货款诉讼连连；扩产消化或面临挑战。

99%股权高度集中，频繁的关联交易与担保

森林包装的股东林启军持有29.79%的股份，其弟弟林启群持有25.53%的股份、哥哥林启法先生持有17.02%的股份、姐夫林加连先生持有17.02%的股份，林启军、林启群、林启法和林加连合计持有森林包装本次发行前89.36%的股份，并通过森林投资和森林全创控制公司9.64%的股权，合计控制森林包装99.00%的股权，四人签订了一致行动协议，为公司控股股东、实际控制人。如此持股比例很难排除控股股东有利用绝对控股权进行一些不利中小股东权益的事项发生的可能性，如违规担保，关联交易，资金挪用，甚至募投资金另外占用。

权衡财经iqhcj查阅资料知，森林包装实控人及关联方曾经与公司发生过频繁的关联交易，目前正在履行的关联担保多达31项，担保金额超过7亿元；已经履行完毕的关联担保则有85项之多。此外，森林包装自曝称，内部控制存在缺陷，报告期内，子公司森林造纸为了满足贷款受托支付要求，存在通过取得贷款情况，2016年、2017年，森林造纸通过供应商取得银行贷款金额分别为1.69亿元、2.58亿元，合计4.27亿元，金额之大令人咋舌，如此违规操作，涉及的各方是如何自圆其说，成功完成的？不得不让人提出质疑？

经营业绩增长或难持续，税补净利润近七成

森林包装集团成立于1998年，注册资金1.5亿元，其主要产品包含原纸、瓦楞纸板、瓦楞纸箱等产品。2016年-2019年1-6月，森林包装营业收入分别为11.69亿元、21.55亿元、24.76亿元、9.41亿元；净利润分别为0.58亿元、2.30亿元、2.69亿元、0.58亿元，2017年公司营收同比增加84.35%，净利润同比增加296.55%，增长较为突出，2018年营收、利润增长率已下滑至14.90%及16.96%，2019年上半年的净利润甚至仅为2018年的两成，其2017年营收和净利润暴增或不可持续。

2019年1-6月，受国际贸易形势变化及废纸进口政策调整的影响，国内造纸和纸制品行业与去年同期相比经营业绩出现下滑。根据国家统计局公布的数据，2019年1-6月，全国规模以上工业企业实现利润总额同比下降2.4%，降幅较1-5月扩大0.1个百分点；其中，造纸和纸制品业营业收入同比下降2.3%，营业成本同比下降1.2%，利润总额同比下降25.4%。受行业整体景气度下滑影响，森林包装2019年1-6月经营业绩同比减少22.66%；净利润同比减少 64.98%，难掩盈利下滑的态势。

其中原纸是森林包装主要营收来源，2016年至2019年上半年，原纸收入占比分别为59.12%、70.50%、72.57%、72.82%。报告期内，公司原纸产品（牛皮箱板纸和瓦楞原纸）毛利率分别为 14.83%、19.23%、16.40%、12.10%，波动幅度较大，同时，公司综合毛利率分别为18.76%、20.54%、18.10%、14.49%，均出现了先升后降的态势。

此外，森林包装享受的税收优惠主要为增值税即征即退和高新技术企业所得税优惠，税收优惠政策对公司利润影响很大。2016年-2019年1-6月，森林包装享受的税收优惠占归属于母公司股东净利润比例逐步提高，分别为11.55%、38.06%、38.36%、57.90%，有若未来税收政策发生变化，或者该公司不能继续获评高新技术企业，将对其利润产生较大影响。

政府补助，是指从政府无偿取得货币性资产或非货币性资产，分别为与资产相关的政府补助和与收益相关的政府补助，如果再加上报告期内政府补助与归母净利润占比分别为12.63%、3.91%、4.15%和17.47%，森林包装的净利润构成可谓不佳，2019年上半年，税补占归母净利润的75.37%之多。

原材料对外依存度高，采购自竞争对手

森林包装的原纸产品的主要原材料是废纸，瓦楞纸板和瓦楞纸箱的主要原材料是原纸，报告期内废纸和原纸占主营业务成本的比重分别在55%和15%左右，废纸等原材料的价格波动也对企业的原材料采购成本控制、维持产品毛利率等各方面提出了更严峻的挑战。如果没有稳定的原料供应渠道，生产经营将会受到一定影响。

森林包装2017年-2019年1-6月从国外采购的废纸金额分别为1.23亿元、1.09亿元、0.41亿元，进口废纸占公司废纸总额的比例分别为12.78%、9.73%、8.96%，平均单价分别为1889.70元/吨、1513.93元/吨、1608.40元/吨。除了直接向国外的供应商采购，森林包装还向从事进口废纸的经销业务的供应商采购。2016年-201年森林包装从平湖荣成环保科技有限公司与无锡荣成环保科技有限公司采购金额合计分别为4143.25万元、4358.88万元、6506.20万元、1756.83万元。其中平湖荣成环保科技有限公司与无锡荣成环保科技有限公司是江苏荣成环保科技股份有限公司的子公司，从事进出口业务。

来源：招股书

平湖荣成环保科技有限公司为台湾法人荣成纸业股份有限公司（其股票于1985 年在台湾证券交易所上市）控制的公司，主要产品为工业包装用牛皮纸和瓦楞原纸，此外，荣成纸业股份有限公司还控制了无锡荣成环保科技有限公司，也是森林包装竞争对手之一。

森林包装在招股书中称目前，国内废纸供应量偏低，仍需大量进口"质量好、价格低"的国外废纸，对外依存度依然较高。但近年来，我国生态环境保护要求全面提高，逐步强化固体废物污染防治，对进口洋垃圾实行更加严格的监管和限制，在2018年6月24日，国务院公布《中共中央国务院关于全面加强生态环境保护坚决打好污染防治攻坚战的意见》，意见提出要"强化固体废物污染防治"。全面禁止洋垃圾入境，严厉打击走私，大幅减少固体废物进口种类和数量，力争2020年年底前基本实现固体废物零进口，未来我国将全面禁止进口废纸，如此形势，森林包装或面临原材料供应不足的窘境。

向零人或数人供应商采购超亿元

森林包装2017年的前五大供应商中的扬州金逸再生资源有限公司、扬州明泰再生资源有限公司、宝应鑫恒再生资源有限公司系受同一实际控制人控制的公司，森林包装在2016年和2017年向三家公司合计采购金额分别为1.88亿元和7267.68万元。查其年报信息显示，这3家公司的社保缴纳人数均为0人，在2017年12月，成立于2015年7月，扬州金逸再生资源有限公司和成立于2016年3月的扬州明泰再生资源有限公司都被注销。

另外，根据工商信息显示，其中的宝应鑫恒再生资源有限公司，宝应县国家税务局稽查局因为其企业检查期间的记帐凭证丢失，2018年对其进行2000元罚款，同时2017年到2019年的年度报告均未披露被列入异常经营名录。

作为森林包装2016年和2017年前五大供应商之一的亳州根宝废旧物资回收有限公司，两年的供应额分别为1.425亿元、6303.96万元。查其2016年和2017年年报显示，社保缴纳人数仅为3人。安徽省家昇再生资源有限公司2016年贡献采购额为5939.11万元，查其2016年年报显示，社保缴纳人数为2人。

如此看来森林包装筛选供应商的能力或仍需提升，零人供应商或数人供应商，供应金额合计超亿元，业务往来的真是不得不让人怀疑？

扩产消化或面临挑战，客户质量不佳

森林包装在其招股书风险提示中提到了造纸行业未来产能过剩的风险，并称如果消费市场未能同步或稍快增长，将会对公司经营业绩产生不利影响。权衡财经iqhcj注意到，森林包装主要业务局限于浙江省市场，省内市场贡献了90%以上的营收，并且公司的85%以上的业务收入来源于台州、温州、宁波、丽水、金华和绍兴等浙江南部市场，对于其他市场很难开拓。

目前公司的竞争对手如浙江、浙江、平湖荣成环保、浙江纸业、浙江巨鼎包装、浙江包装等均在长三角地区具有较大产能，部分企业还存在扩产计划，新产能的投放将进一步加剧区域市场的竞争。随着市场竞争的加剧，森林包装面临竞争格局将更加复杂，并可能影响公司的市场开拓和经营业绩。

而此次产能扩张计划，森林包装的瓦楞纸板将新增产能29,200万平方米，增加156.9%。但在业绩下滑后，森林包装2019年上半年瓦楞纸板的产能利用率已下降至80.5%，尚有不少产能空闲。森林包装2019年上半年业绩下滑后,瓦楞纸板的产能利用率已下降至80.5%，不少产能已然空闲，在募资扩产后能否消化，面临不少的挑战。

此外，值得注意的是森林包装曾出安全事故致人身亡，2019年5月14日，森林包装发生一起导致一人死亡的安全事故，经调查，原因系抱车司机未及时发现走进抱车作业区域的人员，致其被轧身亡，发行人对事故的发生负有责任，对其处以罚款200,000元；发行人水印厂区主要负责人林昊未督促、检查本单位的安全生产工作，对事故发生负有责任，对其处以罚款60,285元。

此外，中国裁判文书网显示，2020年尚未结束，但森林包装有关判决文书已有14份，主要以森林包装向客户诉讼讨回货款为主。光森林包装作为定作合同纠纷执行实施类执行申请人就多达17份之多，而大多数的客户都是5－10万之间的定作合同款项，此类客户突显了森林包装在服务中小企业甚至是自然人时，客户的质量可见一般。森林包装虽然已成功过会，但未来发展如何，权衡财经iqhcj和大家一起静观后续。