文：权衡财经研究员 李力

编：许辉

电力事关民生和第一产业，服务于电力行业，将国家电网和南方电网作为大客户的上市公司不少，而2006年成立于淄博高新区 智洋创新科技股份有限公司（下称：智洋创新）即是其中一员，其官网如此介绍自己，作为以技术创新为引领的科技型公司，智洋始终坚持以"大、云、物、移、智"等前沿技术驱动科技创新，致力于为智慧电网和绿色能源等行业提供全面系统的解决方案。

智洋创新业务主要集中在输电、变电、配电的智能运维管理领域，涵盖了电力检测、网络通信、数据采集与处理、人工智能、图像处理和模式识别，通过对输电、变电、配电环节设备运行状况的智能监测及数据分析，提供集监控、管理、分析、预警、告警、联动于一体的智能运维分析管理。报告期内，公司的客户主要集中在电力行业，主要为国内各级电网公司及下属企业。

智洋创新前身智洋有限2006年3月27日由刘国永与李存芳共同出资50.00万元成立，本次冲科，拟发行不超过3,826.1512万股，不低于发行后股本总额的25%。拟募集资金3.50亿元，分别用于智慧线路可视化及智能管理系统建设项目、智能变电站全面巡视系统建设项目、研发中心建设项目、补充营运资金项目。此次保荐人（主承销商）为民生证券股份有限公司。

曲折的新三板之路，变动后的券商入股引问询

智洋创新的资本之路，走得还算早，伴随着企业名字的变更，显得很有意味；智洋创新最早叫淄博智洋电气有限公司，后来升级为山东智洋电气有限公司，并于2015年股改，其年1月12日，登陆新三板，证券简称为"智洋电气"代码"831681"。智洋创新本来入选创新层，按照新三板创新层的维持标准，要求公司须连续两年复合增长率达到50%、有6个以上做市商以及不少于50个合格投资者、、董秘需持证上岗、财务披露标准化。2017年5月21日晚新三板发布的2017年创新层初选名单，20家已进入创新层的山东企业被移层降至基础层，这就包括了本文的主角智洋创新（此时叫智洋电气），此番与智洋创新一同"掉级"的321家原创新层公司，各标准在列，主动放弃了保层为数不少。智洋创新于2018年1月31日终止新三板挂牌，志在冲科。在这之前，为智洋创新服务的券商为西南证券股份有限公司。

到了此次本次发行，保荐机构则变成了民生证券股份有限公司，而民生证券全资子公司民生证券投资有限公司(以下简称"民生投资")亦是第四大股东。2018年4月民生投资以3,600万元持有智洋创新7.07%，后在智洋创新增资后持股比例减为6.27%。

根据《证券发行上市保荐业务管理办法(2020 修订)》关于保荐机构独立性的第四十二条规定："保荐机构及其控股股东、实际控制人、重要关联方持有发行人股份的，或者发行人持有、控制保荐机构股份的，保荐机构在推荐发行人证券发行上市时，应当进行利益冲突审查，出具合规审核意见，并按规定充分披露。通过披露仍不能消除影响的，保荐机构应联合 1 家无关联保荐机构共同履行保荐职责，且该无关联保荐机构为第一保荐机构。" "通过披露仍不能消除影响"暂按以下标准掌握：即保荐机构及其控股股东、实际控制人、重要关联方持有发行人股份合计超过 7%。智洋创新认为，上述持股情形不影响保荐机构履行保荐职责的独立性，民生证券担任公司保荐机构符关于保荐机构独立性的要求。

智洋创新在新三板摘牌后，更换了保荐机构服务，并通过增资行为，很好地规避了保荐机构持有的7%的限制，成独家保荐机构，这一切发生在IPO的报告期内，是巧合还是有意为之，民生证券在过程能否做到中立，让监管者和投资者都打上了疑问号。

营收增长的背后，是资产负债率攀升

智洋创新本次发行前，刘国永、聂树刚和赵砚青合计直接持有公司16.93%股份，并通过智洋控股及智洋投资分别控制公司45.66%、7.25%股份，上述三人合计控制公司69.84%股份，为公司共同实际控制人。国有股东国高创投持有公司276.64万股，占发行前总股本的2.41%。

2017年至2020年1-6月，智洋创新实现营业收入分别为1.37亿元、2.19亿元、3.29亿元和1.62亿元，实现归属于母公司所有者的净利润分别为2843.11万元、3997.39万元、8527.77万元和2963.25万元。

2017年至2020年6月30日，智洋创新资产总额分别为2.06亿元、3.52亿元、5.15亿元和5.84亿元，负债总额分别为7428.90万元、1.31亿元、2.12亿元和2.52亿元。报告期内，公司资产负债率分别为36.06%、37.17%、41.28%和43.17%。可见营收增长的背后，是一路走高的负债总额和攀高的资产负债率。

2017 年末、2018 年末，智洋创新流动比率、速动比率低于同行业可比公司平均水平，报告期内，其资产负债率要高于同行业可比公司平均水平一大截，特别是比起理工环科和亿嘉和的来，差距大的有多达25%之多。可见其偿债能力较同行偏弱，压力不小。截2019年12月31日，公司负债余额合计为2.07亿元元，主要为应付票据、应付账款和预收款项等，数额介于2018年与2019年的年度营收。

现金流充足难改经营流入起伏，应收账款与存货攀高

2017年至2020年6月30日，智洋创新应收账款账面余额分别为1.02亿元、1.67亿元、2.02亿元、1.85亿元，应收账款账面价值分别为0.93亿元、1.52亿元、1.86亿元和1.71亿元，占营业收入比例分别为67.81%、69.19%、56.63%和105.39%。报告期内，公司应收账款周转率分别为1.57、1.63、1.78、0.84,2017年至2019年，同行业可比公司应收账款周转率均值分别为4.29、3.24、3.02。

报告期内，智洋创新存货金额分别为0.34亿元、0.60亿元、1.43亿元和2.20亿元，占流动资产比例分别为17.10%、17.73%、28.48%和39.15%。报告期内，公司存货周转率分别为2.46、2.37、1.65和0.53，近三年逐年降低。2017年至2019年，同行业可比公司存货周转率均值分别为2.72、2.98、2.11。

报告期内智洋创新通过多次增资扩股，增加了其货币资金，报告期内，经营活动产生的现金流量净额分别2,166.36万元、298.40万元及3,438.73万元，2018年下降厉害。报告期内，公司投资活动现金流出、流入主要为购买和赎回理财产品，投资活动现金流量净额为负，分别为-88.03万元、-472.04万元、-103.14万元。招股书提示主要是公司研发和生产设备的投入增加所致，可看数据，绝大部分或为理财产品所占用，而从获利上看，高达7亿多的获利不过区区80万元，可谓保本都够呛。

筹资活动产生的现金流量净额分别为为1,428.60万元、 4,158.62万元、-447.29 万元，主要通过出让股权获得。报告期内智洋创新经历了两次分红，2017年以资本公积及未分配利润转增股本，合每10股转3股。2019年以资本公积每10股转增6股后再分红2,445.29万元。

规模小研发费用低于同行，高管薪酬占比反向跑赢研发占比

硬件不足软件凑，全资子公司济南驰昊电力科技有限公司（简称：济南驰昊）成立于2011年08月18日，其企信网2019年度报告显示，其参保人数为25人，2018年为17人，2017年为10人，人员规模小于50人。截至2019年12月31日其财务指标为总资产3,329.53万元，净资产3,047.59万元，净利润1,019.18万元。济南驰昊为智洋创新济南研发中心，研发项目均与主营业务有关，为智洋创新主营产品提供研发服务。

截至2019年12月31日，智洋创新共有研发人员114人，占员工总数的26.33%，2017年至2020年1-6月，其研发费用分别为1535.20万元、2235.23万元、2937.88万元和1390.73万元，研发费用率分别为11.22%、10.19%、8.94%和8.59%，近三年逐年下降。拿可比同行横向看，从占比上智洋创新勉强跟上，但因为其规模实在小于可比同行，故在费用上，要低于可比同行的一半，甚至只是有些同行的零头，可谓任重道远，而研发投入占比上随着规模变大，反而是不升反降。

而销售费用上，并不是如此走向，报告期内，智洋创新业务主要集中于华东、华北地区，尤其是华东地区销售占比较高，各期主营业务收入占比分别为69.18%、65.06%和57.37%，客户区域集中会有隐患，但对销售投入减压是有好处，但智洋创新的销售投入。

报告期内，公司期间费用分别为4,591.70万元、6,317.66万元和7,917.77万元，占营业收入的比例分别为33.57%、28.80%和24.10%，报告期各期，公司销售费用分别为1,920.22 万元、2,770.11万元和3,348.47万元。其增长要远远高于研发投入。

拿研发人员与销售人员的工资做个对比，智洋创新研发人员2017年至2019年的年平均工资分别为10.32万元、12.48万元、15.54万元，而销售人员在人数相差不太大的情况下，同期年平均工资分别为12.36万元、15.96万元、18.12万元；再对比下高管的薪酬，可谓差别明显，连年上升。

规模偏小及不过半的设备成新率，经营的持续性或难保障

智洋创新产品主要服务对象是全国范围内的各级电力公司及下属企业等，其业务分散，目前经营规模相对偏小，生产规模、营销和技术服务网络需要进一步扩大。这从公司的营收与同行业公司比较就能看出：营收只为同行的一半不到，净利润相差了一个数位。

智洋创新主要固定资产包括房屋及建筑物、运输设备、机器设备、电子设备和办公设备等。截至2019年12月31日，其主要固定资产的成新率并不高，如果排除掉房屋及建筑物来看，其他设备的成新率要低于50%，可谓设备老化严重。

截至2019年12月31日，智洋创新拥有的主要生产设备：全自动选择涂覆机、双 AVG 运输系统、全自动选择涂覆机、激光打标机、变频空压机等原值也不过106.92万元，且成新率在60%上下。而智洋创新及子公司拥有的主要房屋建筑物，仅有济南驰昊所有的山东省济南市历下区新泺大街1299号鑫盛大厦2#-602区区452.84平方米的办公场所，如此的设备投入，撑得起其持续的经营？

另外，智洋创新备受关注的供应商问题也打上问号，有一供应商在成立当年就进入了公司的前五大供应商，但至今社保缴纳人数仍然为0人，智洋创新存在空壳供应商，保荐机构的大额占股，这些是否利益输送也令人怀疑。智洋创新净利润里税补高，低于同行平均水平的毛利率还显波动，这对过会后的业绩持续性构成了压力，权衡财经iqhcj持续关注着后续发展。