文：权衡财经研究员 李力

编：许辉

美国总统特朗普在华盛顿接受福克斯商业台电视采访时被问到会如何对付中国的问题时说："我们可以做很多事，我们可以做任何事。我们可以切断一切关系。" 从2018 年起，中国电子信息技术、高性能医疗器械等高科技产品被美国政府列入加税产品。数字化X 线探测器被加征25%关税，后降至15%，其后还移出加税清单，可谓不确定因素倍增。

境外客户占比近半，美国市场占各期营业务收入超三成，江苏康众医疗科技有限公司（下称：康众医疗）因为主业产品数字化X 线探测器，即不可避免卷入这场风波之中。这种市场不稳定，前景不明朗下，康众医疗反而逆势而上。其公开发行股票数量不超过2203.23万股，由中信证券保荐，欲募集资金4.46亿元。

或许康众医疗还需要向投资者说明在海外市场环境恶化，第四大客户为2人参保公司兼无证经营，三成利润靠政府补助和退税，业绩全面不及头部竞争对手的情况下，追赶尚且步履踉跄，是如何建立市场投资其身的信心。

股权分散，控制权争夺战风险不小

康众医疗成立于2007年，致力于研发和生产出最先进的数字化X射线平板探测器，广泛应用于医疗，宠物，安检，工业影像诊断产品。总部在苏州园区，拥有近200名员工。

公司实际控制人JIANQIANG LIU 和高鹏为连襟关系，两人合计控制公司32.7097%的股份。按本次发行新股22,032,257 股计算，发行后JIANQIANG LIU 和高鹏控制公司的股份占比为24.5322%。在一众控股权较集中的上市公司里，低于25%的实控人股权占比，可谓极少数。

股权分散有利于产生权力制衡，对公司决策相对民主，中大规模公司有较大的好处，但过于分散，却容易降低公司的反应速度，不利于公司决策的快速下达，在瞬息万变的市场上很可能错失机会，经营上也会降低工作效率。股权分散，最重要的一点是股东会降低对公司进行控制的积极性，构建不起来信心，很可能会导致股东一旦产生矛盾，就会极易变成冲突，直接影响力公司的稳定运营。

股权分散导致的变动，像南宁百货，上海新世界之类的控制权争夺战比比皆是，对公司的经营状况冲击不断。康众医疗作为国内市场的追赶方，或许更需要一个强有力的实控人来做战略上的决断，以利于技术、资金、人才的聚拢，避免万科式"野蛮人"的敲门。

无形资产占比过高，收购技术仅为主流非前端

2017 年末、2018 年末和2019 年末，公司无形资产金额分别为28.63 万元、1,656.18万元、1,348.71 万元，占非流动资产的比例分别为2.06%、53.58%和40.38%.公司2018 年末无形资产账面价值较2017 年末增加1,627.54 万元，主要系公司于2018 年11 月通过收购CI 100%股权取得了"基于非晶硅技术的TFT/PD 平板制造、测试和分析技术"，并将该非专利技术识别为无形资产所致。那么所收购的专利技术在行业上处于什么样的水平？

对比TFT LCD, AMOLED具有高色彩饱和轻薄化的优势,属于未来的趋势。现有平面显示器九成市场属于主流技术的TFT-LCD。TFT LCD有非晶、多晶和单晶硅几种，康众医疗收购的常规非晶硅TFT LCD技术，透过TAB等构装，连接LCD面板与在外的多颗驱动IC。而有力竞争者低温多晶硅制程技术，能将驱动电路生成于玻璃基板上，可达到高性能与低成本的效益，是有待工业应用的前沿技术。

一旦低温多晶硅TFT LCD生产成本差额小于这些外接驱动IC成本，低温多晶硅TFT LCD生产成本优势即可浮现，且驱动电路内建亦提高LCD面板的电气特性及稳定度，因此各TFT LCD厂商多认为低温多晶硅TFT LCD将来可替换常规非晶硅型产品。或许康众医疗需要尽快消化掉收购的该非专利技术为好。

关键业务指标不如同行，追赶压力明显

据招股书，康众医疗是这样描述其市场地位：自数字化X 射线平板探测器技术进入我国以来，我国的平板探测器生产商逐步完成了从吸收消化国外先进技术到自主创新研发的过程。目前，我国具备一定规模的平板探测器生产企业主要为康众医疗、上海奕瑞。

根据IHS Markit 统计，2018 年，康众医疗在全球医疗及宠物医疗数字化X 射线平板探测器市场中的市场份额为3%，位列全球第九，国内企业第二。

作为中国国内企业的追赶者，康众医疗跟国内市场排第一的上海奕瑞相比较，还是有不少的差距。

上海奕瑞2018 年和2019 年营业收入分别为4.39亿元和5.46 亿元，同比增长23.52%和24.28%。 而康众医疗2018 年和2019 年营业收入分别为2.13亿元和2.35 亿元，同比增长7.44%和10.25%，营收为上海奕瑞的一半，增长率却低于对手，压力可想而知。

2017 年度、2018 年度和2019 年度，康众医疗综合毛利率分别为42.18%、46.08%、44.12%，综合毛利率的波动主要系受到主营业务毛利率波动的影响。对比上海奕瑞报告期内主营业务毛利率分别为51.72%、45.78%和49.93%，显然毛利率输多赢少。

报告期内，上海奕瑞的研发费用率为13.54%、15.64%、16.11%，对应的康众医疗研发费用率仅为6.51%、6.19%、8.23%。研发投入不如对手，销售费用率却整体高于对手，报告期内， 上海奕瑞为6.95%、7.38%、7.99%，而康众医疗为8.65%、10.00%、8.66%。对比单位售价和单位成本，康众医疗在两者上均高于上海奕瑞，这对追赶者拉低市场份额差距颇为不利。

2017 年末、2018 年末和2019 年末，康众医疗应收账款账面价值分别为0.38亿元、0.47亿元、0.72亿元，占同期流动资产的比例分别为15.82%、17.79%、20.70%，应收账款占比显连续增长，客户质量有待提高。

第四客户数人公司，行政处罚加身无证经营

据招股书资料，康众医疗2019年度五大客户中，贡献了0.16亿元业绩，占据主营业务比例达7.29%的第四大客户为北京清润通和科技有限公司和北京大安视界科技有限公司相关联企业。

查工商资料，北京清润通和科技有限公司成立于2013年，14年度从业人员2人，15-17年度虽未披露从业人员人数，但参保人数只有1人，至2019年参保人数才为2人。而合并报表的另一公司北京大安视界科技有限公司成立于2016年，参保人数从2016年的1人上升至5人。两者共用一个邮箱地址，工商历史变更有过同一个董事。

以数人的公司，为康众医疗贡献了占据主营业务7.29%的业绩，应该是极其优秀的企业，但从信用中国的资料来看，北京大安视界科技有限公司2018年甚至被海淀区环保局开具环保行政处罚，涉嫌无许可证人事放射性同位素和射线装置的生产、销售、使用案，责令停止违法行为，限期60日内改正，处贰万元罚款。

而2019年之前数年时间，两公司综合体并未与公司建立发生重大合同，甚至以数年的经营也没有在公司规模上做大，又是如何一下子挤入第四大客户的行列，此中意味颇令人捉摸。

报告期内康众医疗收到的政府补助和软件退税连年攀升，2017年与2018年分别为334.94万元、379.41 万元，2019年更是高达1,478.02万元，占据了2019年净利润 4,818.10万元的30.7%。 诸多不利因素，能否让投资者无视转而青睐康众医疗，或许康众医疗还有未展露的绝技，还有待《权衡财经》与各投资者共睹。