文：权衡财经iqhcj研究员 朱莉

编：许辉

2025年3月4日，申请延期公布新三板2024年年度报告的昆山海菲曼科技集团股份有限公司（简称：海菲曼）拟在北交所上市，保荐机构为申港证券。本次发行前公司股份总数为38,424,980股，本次拟公开发行股票不超过12,808,320股（未考虑超额配售选择权的情况，含本数），发行后总股本不超过51,233,300股（未考虑超额配售选择权的情况，含本数）。公司拟投入募集资金5.51亿元，用于先进声学元器件和整机产能提升项目、监听级纳米振膜及工业DAC芯片研发中心建设项目和全球品牌及运营总部建设项目。

海菲曼先进声学元器件和整机产能提升项目预计投资人民币2.426亿元。其中，工程建设投资10,634.00万元，软硬件设备投入为4,850.00万元，项目预备费为774.00万元，铺底流动资金为8,000.00万元。

海菲曼实控人合计控股85.03%，不断收购相关联资产；毛利率是可比同行均值的近两倍，营收的真实性被问询；销售费用率大幅高于同行均值；线上销售占比较高，经销商质量受质疑；应收账款周转率下降且低于可比同行均值。

实控人合计控股85.03%，不断收购相关联资产

截至招股说明书签署日，边仿先生直接持有公司58.03%股份，为公司的控股股东。2024年4月，边仿与珠海音速感、珠海高清领先、珠海时空转换签署《一致行动协议》，通过结成一致行动关系，边仿可合计控制公司85.03%股份的表决权。公司共有4名自然人股东、4名合伙企业股东。

2021年6月和8月，公司通过换股方式收购珠海音速感持有的达信电子和多音达100%股权，新增注册资本合计18.93万元，新增股比合计为2.86%。2021年9月，达信电子前股东庄展提向达信电子增资500万元，获得达信电子50%股权；2021年10月，庄展提将持有的达信电子50%股权向珠海音速感增资，获得珠海音速感新增合伙企业份额13.23万元；2021年11月，公司通过换股方式收购珠海音速感持有的达信电子50%股权，新增注册资本13.2345万元，新增股比1.96%，由珠海音速感以其所持达信电子50%股权作价500万元认购。2021年12月和2022年1月，公司分两次通过换股方式收购珠海音速感持有的优翔电子股权。

证监会要求公司，说明公司设立以来历次非货币出资的商业背景、交易过程、定价依据以及相关交易的必要性。结合公司收购前后业务模式变动、主要产品变动、生产环节/工艺变动、主要客户/供应商变动及财务与业务数据变动情况等，说明收购该类子公司对公司业务持续性的影响。

2023年12月31日，公司每股净资产为4.00元/股。宋绯飞是边仿的妻子，2024年9月，与张玉春一起其辞去公司董事职务。报告期公司当年计提了员工持股平台入股股份支付费用。

毛利率是可比同行均值的近两倍，营收的真实性被问询

海菲曼主要从事自主品牌“HIFIMAN”电声产品的设计、研发、生产和销售，公司产品包括头戴式耳机、真无线耳机、有线入耳式耳机、播放设备等。产品定位全球高端电声市场，多年来与森海塞尔、索尼、铁三角、歌德、AKG等全球专业电声品牌商直接竞争，品牌美誉度较高。

2021年-2024年1-6月，公司营业收入分别为1.417亿元、1.536亿元、2.037亿元和8868.54万元，净利润分别为3374.94万元、3624.45万元、5549.98万元和2109.3万元。

公司电声产品为消费电子类产品，随着电子产品的升级换代和电声技术不断进步，新型电声产品不断涌现，传统耳机呈现向无线化、数字化、智能化和复杂化等方向发展的趋势。

报告期各期，公司境外销售收入占主营业务收入的比重分别为72.85%、67.94%、66.26%和61.23%，作为一家面向全球市场的电声品牌公司，为了更好地服务全球消费者，公司在美国、荷兰、日本等地设立了子公司。

2023年亚马逊、天猫平台销售数据显示海菲曼与森海塞尔、索尼、铁三角、歌德、AKG等全球专业电声品牌商直接竞争，在HIFI向头戴式耳机中高端价位各区间均有市占率排名前5的型号。搜索黑猫投诉网，关键词HIFIMAN共有12条投诉，主要针对京东自营服务，其中有两个针对海菲曼旗舰店的虚假宣传，拒发赠品。

报告期各期有线入耳式耳机产量分别为15,328个、124,128个、3,132个、3,907个，产量波动较大。2022年公司通过代加工生产较大量的大众消费级颈挂式耳机，当期有线入耳式耳机产量较大且2023年、2024年上半年产销量较高。

以于电商企业，证监会非常关注线上营销的真实性，如问询函中要求公司进一步说明是否存在连续相似ID、相近IP地址或同一客户连续或多次购买产品的情形，是否存在通过刷单虚增收入的情形等。

报告期各期，海菲曼综合毛利率分别为63.71%、65.06%、68.19%和68.91%，远高于可比公司均值34.69%、32.80%、35.82%和37.37%。公司的体量小于可比同行，毛利率却反高一截。

公司解释毛利率较高且小幅增长，主要系销售端，公司为自主品牌制造商且品牌及核心产品聚焦高端，搭建了稳定可控的线上、线下销售体系，产品品牌溢价较高且产品价格体系稳定；成本端，公司具备自研核心元器件及自主生产能力，生产成本把控能力较强。

销售费用率大幅高于同行均值

报告期各期海菲曼销售费用分别为2,430.73万元、3,034.69万元、3,834.45万元、1,938.71万元，其中广告宣传及市场推广费分别为912.97万元、1,126.99万元、1,830.82万元、795.65万元；公司报告期各期销售费用率分别为17.16%、19.75%、18.82%和21.86%，整体呈增高趋势且大幅高于同行业可比公司均值8.67%、10.70%、12.35%和12.23%，主要系公司与同行业可比公司在产品、销售模式和营业收入规模等存在一定差异。

2021-2023年、2024年上半年报告期各期，海菲曼的研发费用率分别为5.42%、5.66%、5.20%和6.36%，同行可比公司的均值分别为6.3%、6.72%、6.67%、8.58%。略低于漫步者和惠威科技，但高于先歌国际。

公司其他收益包含政府补助和个税手续费返还。报告期各期，公司其他收益分别为81.77万元、 135.05万元、250.93万元和100.12万元，以政府补助为主。报告期各期，政府补助占净利润的比例分别为2.42%、3.73%、4.51%和4.23%。

线上销售占比较高，经销商质量受质疑

海菲曼积极布局线上销售渠道，境内主要为京东、天猫、抖音等线上平台，境外主要为亚马逊、AliExpress、Shopee等平台，并自建官网商城。报告期各期，公司线上销售收入占主营业务收入比重分别为42.40%、44.47%、48.91%和55.53%，线上销售占比较高，一方面如果线上平台由于市场竞争、经营策略变化或电商平台所属国家/地区政治经济环境变化而造成其市场份额降低，而公司未能及时调整销售渠道策略，可能对公司收入产生负面影响；另一方面如果电商平台对平台卖家的店铺注册管理政策、销售政策、结算政策、平台费用率等发生重大不利变化，而公司不能及时应对相关变化并采取有效的调整措施，亦会对公司收入及盈利水平产生负面影响。

报告期各期，海菲曼前五大客户的销售收入分别为2,635.42万元、3,372.32万元、3,651.81万元和1,269.44万元，占公司当期营业收入的比例分别为18.60%、21.95%、17.93%和14.32%。

公司报告期各期线下经销收入占比分别为51.14%、46.75%、41.26%、34.46%，销售规模逐年微幅增长。报告期各期公司线下直销业务规模及占比逐年上升，2021年至2024年上半年销售规模分别为914.27万元、1,347.6万元、1,988.9万元、887.04万元。

证监会要求公司，说明线下经销商的具体情况，包括线下经销商的区域分布、层级设置、经销商数量等情况，各类产品的经销商收入及占比，各类产品的前十大经销商情况，包括成立时间、股权结构、主营业务、销售渠道及终端客户类型、开始合作时间、销售金额及占比等，经销商中是否存在非法人客户，及其数量、销售收入及占比，是否存在仅销售公司产品的经销商。

证监会并不是无的放矢，如海菲曼境内第一大直销客户惠州拉格朗贸易有限公司，成立于2022年11月22日，几个月后成为海菲曼2023年度境内第一大直销客户。2023年和2024年上半年两者的交易金额分别为457.97万元、132.34万元，占当年总营收的比例分别为2.25%、1.49%；拉格朗2022年和2023年的参保人数都为0人，而拉格朗的控制人庄广杭曾通过珠海音速感（持股平台）间接持有海菲曼0.1%股权，系后者的股权激励方之一。

报告期各期，海菲曼向前五大供应商采购金额分别为1,775.02万元、1,385.14万元、1,427.92万元和865.20万元，占公司当期采购总额的比例分别为34.10%、26.79%、27.67%和39.30%。

公司前五大供应商中，富伟塑胶实际控制人为公司监事、优翔电子经理代正伟。2021年以前，富伟塑胶主营业务原包含PCB制造和塑胶件制造两部分，2021年底，优翔电子成立收购并承接了富伟塑胶PCB制造相关资产及业务，塑胶件制造非公司产品核心生产环节，在优翔电子周边存在较多供应商可供选择，富伟塑胶保留了塑胶件制造业务。报告期内，优翔电子采购富伟塑胶的塑胶件或塑胶件加工服务。2021年富伟塑胶参保人数仅5人，2017年未经环保部门审批同意的情况下，擅自增加注塑机3台等设备被处罚。

应收账款周转率下降且低于可比同行均值

报告期内，海菲曼应收账款周转率分别为14.69、10.02、9.00和4.11，应收账款周转率下降，且低于可比公司平均值15.98、12.59、14.70和11.42。

海菲曼存货账面价值分别为3,077.60万元、4,885.42万元、4,584.77万元和4,524.76万元。头戴式耳机2022年以来产销率较低，有线入耳式耳机2022年以来持续消化库存产品，播放设备报告期内产销率持续较低；2023年有线入耳式耳机产量较低，持续消化2022年库存产品，但销售单价较2022年高43.73%。

公司对于库龄1年以内存货不计提跌价准备，对于库龄为1-2年、2-3年以及3年以上存货分别按照20%、50%和100%计提跌价准备。TWS耳机是在SoC芯片之外将独立DAC、独立放大模块等专业声学架构集于一身，在硬件层面赋予TWS耳机HiFi级的架构。公司最近一年一期真无线耳机产销量大幅增长。

2023年HIEND根据美国相关法规对2019年及2020年纳税申报进行自主税务核查，就上述两年末未分配利润规模超出合理留存部分补缴了AccumulatedEarningsTax（累计盈余税），所在地税务局就上述事项对HIEND及其实际控制人边仿处以罚金，对子公司HIEND收取罚金29,936.80美元，对边仿收取罚金2,850.40美元。

注册制下，IPO企业更应该注重信披质量，其经营指标能否满足上市要求，后续的可持续经营状况，行文有限，权衡财经iqhcj无法一一指明，本文行文均来自信源，也仅为权衡财经iqhcj提醒利益相关方投资者更应关注的企业风险所在，不作全面的参照。