在教育股里，拥有千亿体量的，只有新东方、好未来、跟谁学、中公。其中前三家都是主做K12教育，位于职业教育赛道且拥有千亿市值的上市公司，只有中公教育一棵“独苗”。

今年上半年，受疫情影响，就业难度加大，教资、公考等体制内考试变得更加炙手可热。但由于线下培训机构关停，加之各类招考延期，中公教育8月31日披露的半年报让人大跌眼镜——

营业收入28.08亿元人民币，同比下降22.8%；归属于母公司所有者净亏损2.33亿元，由盈转亏，净利润大幅下跌147.26%。

值得注意的是，由于中公当年借壳亚夏汽车上市，于上市之初签订业绩对赌协议。根据业绩承诺，中公教育须在本年度完成不低于16.5亿元扣非归母净利润。也就是说，公司需要在整个下半年实现至少13亿元的扣非归母净利润，其业绩压力可想而知。

有基于此，在整个上半年，中公在线下教育几乎停摆的情况下逆势扩张，其中授课师资增长三成；直营渠道网点数1335个，增幅为20.92%。与收入下降相反的是，报告期内培训人次同比增长了37.08%

同时，在考研辅导等新板块，中公通过自己在招录领域使用的面授班、小班教学等成熟模式，也获得了较为快速的增长，而这也使中公需要与在这个领域长期耕耘的新东方、文都、海文等老牌机构进行市场竞争。

前有业绩对赌、后有同业追兵，转盈为亏的中公教育能成功突围吗？

一份与千亿体量不太相称的财报

做公务员考试培训起家的中公教育，自7月以来股价一路走高，最高曾达到38.98元/股，市值突破2200亿，仅次于K12教育巨头好未来。但8月31日披露的半年度财报，却和高歌猛进的股价迥然相异。

从营收来看，中公在上半年实现营业收入28.08亿元人民币，同比下降22.8%；归母净利润亏损2.33亿元，由盈转亏，净利润大幅下跌147.26%。

究其原因，一是由于上半年的疫情影响，不仅线下培训机构大范围停课，招录考试也顺延三到四个月，由于开班类型中有相当数量都是协议班，所以从招生到收入的确认，都不同程度地受到影响；二是中公教育主要专注线下培训，在无法确认收入的线下班停课时期，仍然要维持直营网点的租金成本和员工工资，这也大幅拖低了净利润。

纵然线下培训班大范围停办，但中公仍然在逆势扩张线下网点和员工数量，其中授课师资增长三成；直营渠道网点数1335个，比2019年增加了231个，增幅为20.92%。与之相对的是报告期内培训人次同比增长了37.08%，从约179万人次上涨到245万人次。

值得注意的是，中公教育在现金规模达到46.7亿的情况下，仍然大规模举债，短期借款在报告期内增加28.78%。半年报显示，新增借款将用作购买和建设学习中心，以及为应对线下开课的不确定性提前准备资金。

无论如何，这份不怎么漂亮的半年报与这半年来中公迅猛扩张的经营情形大相径庭。

低集中度的行业赛道与对赌协议的悬梁利剑

根据教育部和沙利文数据，2017 年职业教育市场规模约 7681 亿元，预计 2020 年能超过万亿元规模

中公教育作为职业教育第一股，即使 2019 年营收 91 亿元，占比也不到职业教育行业的 1.2% ，可见职业教育领域的集中度仍然较低，仍处于行业分散、长尾公司遍地的状态，远未形成头部企业的垄断效应。

同时，国家近20年以来，财政性教育经费投入约为GDP的4%，不说北欧等高福利国家7%的比重，与英法美的5%同样有不小的差距。

在此基础之上，用于职业教育的投入仅占教育投入的8%左右，最高时也未超过15%。所以在这个细分领域，急需民间资本的参与。而中公教育的入局仅仅只是个开始，职业教育赛道从长远来看，还有很大的发展空间。

并且，中国历来有“学而优则仕”的传统，在经济发展水平一般的中西部地区，体制内的岗位其待遇和社会地位远高于体制外的一般岗位，加之疫情之下经济进入下行周期，就业压力增大，恰逢国家大举扩招公务员与教师编制，报考人数水涨船高。

所以这就不难解释为何中公在疫情严重的上半年仍然逆势扩张，招兵买马，甚至不惜举债为之。

但还有一个亟待面对的问题，那就是2019年2月中公借壳亚夏汽车上市深交所时，亚夏汽车与李永新等8名业绩补偿义务人签署的《盈利预测补偿协议》，承诺本次重大资产重组实施完毕后，中公教育在2018年-2020年合并报表范围扣除非经常性损益后的归属于母公司所有者的净利润分别不低于9.3亿元、13亿元和16.5亿元，共计38.8亿元。

18年和19年，中公教育的扣非归母净利润分别为11.13亿元、17.00亿元，顺利完成了对赌协议。但2020年已经过半，中公上半年亏损2.33亿，而要完成对赌协议，扣非净利润至少要达到13亿元。

有基于此，二级市场也对其能否完成对赌目标表示担忧。8月31日公告发布之后，中公教育连续两天下跌，截至9月1日收盘，股价收于34.71元，降幅2.8%。

虽然上半年业绩出师不利，但凭借稳步增长的学员人数和笔面试高峰期的临近，第三季度的收入确认高峰即将到来，加上正在开拓的考研等新业务，公司全年的业绩能否获得增长远未可知。

新航道与同业竞争

随着高校毕业生数量连年走高，以及在国家考研扩招的大背景下，考研辅导业务成为了中公教育传统招录考试之后新的接力棒。

“公司一直重视考研培训业务，考研辅导业务目前还处于快速做大规模的阶段，”中公教育方面人士表示。

不可忽视的是，在考研辅导领域，还有新东方、文都教育、海文教育等老牌培训机构，其准入壁垒是存在的，一旦进入就自然而然地与他们短兵相接。

但长期来说，目前考研辅导这个细分市场跟职业教育一样，集中度仍然较低。所以以考研为首的学历提升板块的规模将有机会接近甚至超过招录板块的规模。因此，中公采用了招录板块成熟的小班面授和全过程学习管控的新模式来拓展这个市场。

中公的核心竞争力，主要体现为公司综合实力领先和更突出可控的教学效果上。经过较长时间的积累和新模式打样，中公的考研辅导业务已经进入规模化快速增长的轨道，2019年，考研辅导业务的营收增速超过100%。

除此之外，在“师医公”等招录板块，华图教育也于2019年选择借壳山鼎设计曲线上市。就目前来说，虽然资产重组还未完全启动，但市场普遍认为，这只是时间问题。

华图一旦上市，中公在招录领域将与华图教育直面竞争。在市场相对分散的形势下，与中公共同分食蛋糕或许是更为理想的状况。

2020年的下半场，疫情的阴霾已经逐渐消散，对中公教育而言，无论是悬在头上的业绩对赌，还是挡在赛道上的同业壁垒，都是前进路上不得不越过的山丘。

而山丘的另一面，就是更为广阔的一片天。

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