文:权衡财经研究员 钱芬芳

编：许辉

最近，中国医疗界反贪腐行动，要求全面整治医院和医生乱开药牟利，涉及违法违纪的要求倒查20年，因事关巨额的医药销售费用，一时间医药企业惶慌不断，多场学术会议延期或取消。

主销产品为普瑞巴林胶囊的上海国创医药股份有限公司（简称：国创医药）拟在创业板上市，保荐机构为民生证券。本次公开发行股票数量不超过1991.67万股，占发行后总股本的比例不低于25%；此次拟投入募集资金7亿元，用于新建生产基地项目、研发中心建设项目和补充流动资金（1.913亿元）。

报告期内，公司的资产负债率分别为71.16%、49.83%及27.50%，流动负债分别为4.121亿元、2.99亿元、1.378亿元，占负债总额的比例分别为92.20%、78.91%、67.22%。

国创医药股权结构分散及无实际控制人，商誉达1.278亿元；产品结构相对单一，新药布局较少，毛利率下滑且低于可比同行均值；推广费用是研发投入的数倍，备受证监会问询；应收账款周转率低于可比同行均值；与合伙公司存在未决诉讼，抽检多次受到处罚。

股权结构分散及无实际控制人，商誉达1.278亿元

公司前身为上海国创医药有限公司，设立时的名称为上海雍康医药有限公司，后于2004年10月21日更名为上海国创医药有限公司。股份公司成立于2021年11月19日，由国创有限整体变更而来。

2003年3月1日，上海胶带投资管理有限公司、上海浦东新区医药药材有限公司、南京极递投资咨询有限公司、深圳市凯辉科技有限公司、瑞安市正瑞贸易有限公司共同设立国创有限，设立时注册资本为500.00万元。上述五名股东中，胶带投资为国有参股企业、浦东医药药材为国有控股企业，其余股东为民营企业。上海雍康股东穿透后的国资持股比例低于50%，为国有参股企业。2005年2月国创有限第三次股权转让后，国有股东均已退出持股，公司及前身国创有限股东中不再涉及国有股东。

报告期初至红筹架构拆除日（2020年12月25日），国创有限为外商独资企业，香港康联系公司的控股股东；红筹架构拆除后，公司无控股股东。报告期内，公司股权结构较为分散，不存在单一股东实际控制或多个股东共同控制公司的情形，公司无控股股东和实际控制人。

截至招股说明书签署日，GH持有公司14.3117%股份，BE持有公司12.9845%股份，BeevestCapital持有公司10.5439%股份，BlueStoneHolding持有公司8.3259%股份，上海岑鹏持有公司7.4903%股份。

2020年12月21日，国创医药第一大股东GH的实际控制人存在变更情形，主要系公司法定代表人、董事长、总经理魏建民通过上海骋勤受让WilliamRobertKeller持有的GH股份导致；WilliamRobertKeller由于已逾退休年龄，逐步退出康联控股的经营管理，由魏建民受让WilliamRobertKeller持有的GH的股份有利于其勤勉尽责履行管理职责，也有利于公司经营管理层的稳定以及公司的长远发展。此外，最近两年内，GH、BE、BeevestCapital、BlueStoneHolding、XinPingHoldings、TFKLLtd.、VMKLLtd.、DCKLLtd.等主要股东始终为公司持股5%以上的股东。

报告期各期末，国创医药商誉金额分别为7,029.54万元、1.278亿元、1.278亿元，主要系对外收购造成，无论是否存在减值迹象，公司将至少每年末进行减值测试。公司报告期内重大资产重组情况主要为公司于2021年11月以1.183亿元收购山东中泰91.00%股权。

产品结构相对单一，新药布局较少，毛利率下滑且低于可比同行均值

国创医药主要从事药品研发、生产、推广销售业务，属于典型的技术密集型行业。2020年-2022年，公司营业收入分别为4.188亿元、3.895亿元和4.465亿元，2021年营收下滑6.996%，2022年较2021年增长14.63%；各期净利润分别为4399.46万元、7046.06万元和8436.38万元2021年和2022年净利润增幅分别为60.16%和19.73%。权衡财经iqhcj注意到，2020年，公司现金分红金额为8450万元，是当期净利润的1.92倍。

公司综合考虑主营业务、经营模式、主要产品及服务种类等因素，选取泰恩康、一品红、立方制药、康芝药业作为同行业可比公司。相较于可比公司，公司营业收入规模、产品数量、员工人数规模较小，与大型医药公司相比，公司在产品数量、销售渠道上仍然存在一定的不足。

国创医药自产产品主要包括，化药制剂：普瑞巴林胶囊、替米沙坦片等；原料药及中间体：格列美脲、盐酸依匹斯汀、依匹斯汀氢溴酸盐等；中成药：益心舒颗粒、颈康胶囊、熊胆痔灵栓等。公司自产产品实现主营业务收入分别为2.115亿元、1.991亿元、2.522亿元，占主营业务收入的比例分别为50.53%、51.21%、56.51%。

报告期内，公司普瑞巴林胶囊的销售收入占主营业务收入的比例分别为45.01%、41.46%、37.05%，系公司主要收入及利润来源。受集采影响，公司普瑞巴林胶囊平均销售单价大幅下降。在2020年，平均销售单价为6.01元/粒，集采实施后，2021年、2022年平均销售单价为2.94元/粒、2.48元/粒。但随着公司进入集采，销量大幅上升，报告期各期销量分别为3,133.31万粒、5,476.03万粒、6,661.74万粒。

公司益心舒颗粒产品系于2021年12月中标中成药省际联盟集中带量采购，产品单价有所下降，由于集采系于2022年4月执行，对报告期内公司整体业务影响较小。

公司代理产品主要包括：生物制品：人血白蛋白、静注人免疫球蛋白、破伤风人免疫球蛋白等；化药制剂：富马酸喹硫平缓释片、奥扎格雷钠氯化钠注射液、阿德福韦酯片、恩替卡韦分散片等。

报告期内，代理产品业务是国创医药重要的收入和利润来源之一，占比分别为38.92%、38.37%和33.07%。代理权的稳定对公司经营业绩具有重大影响，公司与主要代理产品供应商合作期间不存在被取消代理资格和纠纷的情形。在后续合作过程中不排除因无法与供应商就采购价格调整达成一致意见，而导致影响公司与代理产品供应商之间的合作关系的可能性。如果公司主要代理产品的代理关系中止或终止，将对公司的经营产生重大不利影响。

2020年-2022年，国创医药的综合毛利率分别为55.44%、53.26%和50.67%，毛利率下滑，且低于可比同行均值58.88%、58.74%和58.36%。

报告期内，公司自产产品分为化药制剂、原料药及中间体、中药，各期自产产品毛利率分别为83.09%、78.33%、72.99%，报告期各期，同行业可比公司自产产品平均毛利率分别为80.46%、78.07%、76.04%。2022年度，公司自产产品毛利率略低于同行业平均水平。

推广费用是研发投入的数倍，备受证监会问询

截至报告期末，国创医药员工总数为402人，其中研发人员81人，占员工总数的比例为20.15%。研发人员中包括6名核心技术人员，分别为赵智勇、郑琳、吴桐、陈良强、殷翔、伍春。而销售人员为88人，略高于研发人员，管理和行政人员超过了研发人员和销售人员。

2020年-2022年，公司的研发投入分别为1513,23万元、2409.79万元和3033.56万元，占营收比例分别为3.61%、6.79%和6.19%。

报告期内，公司销售费用金额分别为1.42亿元、7,814.01万元、7,386.93万元，占营业收入的比例分别为33.89%、20.06%、16.54%，而同期实现的扣非净利润为1.76亿元，市场推广费是净利润的1.39倍。公司销售费用中市场推广费分别为1.215亿元、6,409.51万元、6,078.70万元，占销售费用的比例分别为85.57%、82.03%、82.29%。

国创医药2019年时销售费用为1.362亿元，2021年度及2022年度，公司市场推广费用显著下降，主要系主要产品普瑞巴林胶囊75mg*20粒规格中标第四批国家集采，公司无需针对该规格产品开展大量市场推广活动所致。

报告期内，公司推广服务费归集的内容包括会议服务、信息采集、拜访推介等，推广服务商根据服务协议完成相应的推广活动后，向公司提交推广服务相关的证据文件和结算申请，公司对推广服务商提供的服务内容及相关材料进行审核，审核通过后，公司据此结算并支付款项。报告期国创医药进行了3400多次的会议场次。

当下国家在倒查医药企业销售费用，对于国创医药的销售费用，证监会给出了7个问题令其反馈，如公司推广服务商的选取标准、选择程序、推广服务的主要内容，主要推广服务提供商及其资质情况、市场服务的具体对象、推广费的支付对象及付费标准；推广商是否专为公司营销服务设立，是否存在替公司进行费用过账情形；主要推广商是否存在关联关系。

并要求说明报告期内国创医药或推广服务商举办的推广活动情况，包括组织方、活动内容、频次、人次、费用报销支出情况，是否具有合理性，及推广服务费中是否存在销售返利特别是最后一点：披露报告期内是否存在商业贿赂等违法违规行为，是否有股东、董事、高级管理人员、公司员工等因商业贿赂等违法违规行为受到处罚或被立案调查。

国创医药的推广商中，来自国创医药的推广费占其收入比例超过50%的包括：2018年9月11日成立的菏泽满安商务服务有限公司，2019-年1月17日成立的潍坊威腾商务信息咨询有限公司，2019年2月25日成立的乌鲁木齐先康医疗科技有限公司，2016年8月3日成立的武汉菲吉汇科技有限公司，2019年4月18日成立的湖南普阙之乐生物科技有限公司，多数收入占其年度总收入比例在70%以上，2018年3月19日成立的杭州和恒生物医药科技有限公司占比甚至是94.32%，还有湖北祥进春医药信息咨询有限公司因双方不再合作，对方不予提供财务数据。

据(2016)渝01刑申28号文件显示，国创医药的子公司重庆赛维药业有限公司曾在2016年将前国家行政人员钱朝富变成缓刑犯。

应收账款周转率低于可比同行均值

报告期内，国创医药对各期前五大客户（集团合并口径）实现的主营业务收入分别为1.501亿元、1.326亿元及1.327亿元，占当期主营业务收入的比例分别为35.85%、34.12%及29.73%。2020—2022年，国创医药向德芮可制药收取市场推广费用的收入分别为3,677.09万元、3,985.74万元、4,474.90万元，占同期营业收入的比例分别为8.8%、10.3%、10.1%；同时向佛山德芮购买了富马酸喹硫平缓释片，采购金额分别为74.69万元、74.37万元、124.02万元。

报告期内各期末，公司应收账款净额分别为1.463亿元、1.508亿元、1.392亿元，占流动资产的比例分别为42.43%、45.61%、43.33%；公司应收账款余额占当期营业收入比例分别为37.24%、41.05%、33.17%。

截至2023年6月9日，报告期各期末，应收账款期后回款比例分别为99.44%、96.55%、74.92%，报告期内，公司应收账款周转率分别为3.08、2.47和2.90，低于同行业可比公司平均水平5.58、5.62和5.20。

报告期内各期末，公司存货账面价值分别为4,232.22万元、4,275.50万元、4,496.36万元，占流动资产的比例分别为12.27%、12.93%、14.00%。随着公司业务规模的扩张以及新生产线的建立，公司的存货规模可能进一步增加，若公司的产品因为政策影响或行业变动导致需求下降，则会面临存货跌价的风险。

报告期内，公司向各期前五大外购成品供应商采购的金额分别为8,616.34万元、7,295.12万元及8,697.41万元，占当期采购总额的比例分别为67.14%、58.52%及55.31%。

与合伙公司存在未决诉讼，抽检多次受到处罚

2021年7月7日，山东中泰作为原告起诉安徽科创药物研究所有限责任公司（简称“科创公司”）、安徽省安泰医药生物技术有限责任公司，诉讼请求包括解除原被告双方于2007年签订的《合伙产业化协议书》及其补充协议、被告返还山东中泰于2018年4月20日之后支付的利润分红等。

被告则提出反诉请求，除请求解除上述协议外，还诉求将“益心舒颗粒”的药品上市许可证无偿变更为科创公司，并要求山东中泰支付利润分成等。2021年11月，一审法院判决双方解除《合伙产业化协议书》及其补充协议，驳回原告及被告的其他诉讼请求。若法院最终判决公司子公司山东中泰将“益心舒颗粒”的药品上市许可证无偿变更为科创公司，其将需要重新申请药品上市许可证以继续生产和销售“益心舒颗粒”相关产品，由此将对公司生产稳定性及经营业绩产生不利影响。

2020年1月16日，山东中泰因生产的含糖胃蛋白酶经抽检，微生物限度不符合规定，但其积极配合调查且涉案产品尚未被销售，危害后果较小。聊城市市场监督管理局对山东中泰出具了“聊市监执法罚[2019]17号”行政处罚决定书，没收违法生产的含糖胃蛋白酶390瓶，并从轻处以1倍罚款的行政处罚（金额7,191.00元）。

据聊环罚〔2021〕1-062号文件显示，2021年8月，山东中泰存在固体废物管理不规范（废药渣未采取专门措施存放）的行为，该行为违反了《固体废物污染环境防治法》中关于不得“擅自倾倒、堆放、丢弃、遗撒工业固体废物，或者未采取相应防范措施”相关规定，聊城环保局对山东中泰处以10.00万元罚款。

2021年3月16日，聊城市应急管理局在对山东中泰进行现场检查时，发现其存在以下违法情形：未按照规定对从业人员进行安全生产教育和培训；未将危险化学品乙醚存放在专用仓库内（存放在消防泵房内）。针对上述违法情形，聊城市应急管理局对山东中泰药业有限公司分别处以4.00万元、5.50万元罚款的行政处罚。

2022年11月4日，山东省药品监督管理局对山东中泰未按照经药品监督管理部门核准的生产工艺进行生产药品的违法行为实施了警告的行政处罚（鲁药监处罚[2022]AY14号）。据裁判文书网（2016）鲁15执950号之二显示，2017年9月，聊城市中级人民法院强制执行被执行人山东中泰，扣划了其名下35106.93元银行存款。而被执行人暂无可供执行财产线索。