文：权衡财经iqhcj研究员 余华丰

编：许辉

6月9日新受理的上海新研工业设备股份有限公司（简称：新研工业）拟在创业板上市，保荐机构为长江证券。本次拟公开发行股票不超过833.66万股，不低于发行后公司总股本的25%。此次拟投入募集资金4亿元，用于金属熔炼、精炼相关的高端装备及配套产品扩产项目、研发中心建设项目和补充流动资金。

2020年-2022年，公司总资产规模分别为5.590亿元、7.435亿元及8.643亿元。截至2022年末，归属于母公司所有者权益为2.187亿元。报告期各期末，公司的资产负债率分别为78.61%、74.73%和74.70%，可比同行资产负债率均值分别为26.96%、25.79%和23.99%，公司流动比率、速动比率偏低以及资产负债率偏高。

新研工业分红超单独补流金额，购买理财合计超10亿元；产品单一，主营产品毛利率下滑，以工时计产能利用率；社保缴纳人数与企信网数据不一，研发费用率下滑且低于可比同行均值；原材料价格波动，关联交易占比较高；2021年存货余额占应收比例为97.51%，发出商品占比高。

分红超单独补流金额，购买理财合计超10亿元

2008年11月，李俊、沈燕琼、代传峰、蔡承家、鼎信投资出资设立新研有限，注册资本1000万元。其中，李俊、蔡承家和代传峰用于出资的无形资产为一项专有技术“中频感应熔炼技术”。2016年7月，股份公司设立。2016年11月25日至2021年3月10日，公司股票在新三板公开挂牌转让。

李俊、沈燕琼为夫妻，各持有公司股份500.00万股，分别占公司总股本的20.00%，两人合计持有公司股份1,000.00万股，占公司总股本的40.00%。李俊为致容投资普通合伙人及执行事务合伙人，通过致容投资间接控制公司13.00%股份，李俊、沈燕琼夫妇合计直接和间接控制公司53.00%股份。同时，李俊担任公司董事长、总经理，自公司设立以来一直负责公司的战略规划及日常经营，自公司创立以来，两人能够共同对公司经营决策产生重大影响，持续的影响公司过去与未来的业务方向和发展战略。因此，李俊、沈燕琼夫妇系公司的控股股东、实际控制人，两人均持有美国永久居留权。

截至招股说明书签署日，鼎信投资直接持有公司800.00万股股份，占公司总股本的32.00%，通过致容投资间接持有公司12.68万股股份，占公司总股本的0.51%，直接和间接合计持有公司812.68万股股份，占公司总股份的32.51%。鼎信投资系公司第一大股东，鼎信投资为致容投资的有限合伙人，持有3.90%的份额；致容投资系持股平台，为公司第四大股东，直接持有公司13.00%的股份；代传峰系公司第五大股东，直接持有公司6.00%的股份。代传峰为致容投资的有限合伙人，持有46.00%的份额。蔡承家直接持有公司150.00万股股份，占本次发行前公司总股本的6.00%。

权衡财经注意到，2020年和2022年，新研工业现金分红金额分别为4000万元和5000万元。大额分红后，公司此次拟使用8,000万元募集资金用于补充公司流动资金。

此外，新研工业此次募投项目中，金属熔炼、精炼相关的高端装备及配套产品扩产项目，拟使用本次募集资金中的2.011亿元，用于金属熔炼、精炼相关的高端装备及配套产品扩产项目。项目建成后将形成年产1,000兆瓦中频感应炉、5兆瓦浇注机、5兆瓦真空中频感应电炉及20套铁水转运小车等相关产品的生产基地。其中，厂房购置费用为7121.64万元，铺底流动资金为3702.82万元。研发中心建设项目拟投入1.189亿元，用于研发楼购置费用为1058.36万元。

报告期内，公司货币资金较为充裕，主要为银行存款。2020年-2022年，公司银行存款金额分别为1.462亿元、1.444亿元和1.434亿元。报告期各期，公司投资活动现金流入及流出主要为购买理财产品及理财产品到期赎回。各期，公司投资支付的现金分别为2.42亿元、4.807亿元和4.602亿元。

产品单一，主营产品毛利率下滑，以工时计产能利用率

新研工业主要从事金属熔炼、精炼设备及其相关产品的研发、生产与销售，2020年-2022年，公司的营业收入分别为2.429亿元、3.209亿元和3.995亿元，净利润分别为4692.68万元、6828.76万元和8079.21万元。

公司主要产品为感应熔炼设备，主要包括中频感应炉、真空感应炉和自动浇注系统等，需根据客户的需求特点定制化生产。产品直接应用下游主要为铸造、特钢及高温合金等行业，间接下游包括汽车零部件、高铁及铁路器材、机械、清洁能源、国防军工、航空航天等领域。近年来，因下游应用领域的不断拓展及国家产业政策和环保政策趋严，客户对相关设备的各项性能指标及整体质量提出了更高的要求，设备制造商需要不断加大技术创新和提高产品研发能力，以满足相关政策要求和客户个性化需求。

新研工业公司的营业收入主要来自于感应熔炼设备的销售。感应熔炼设备收入占主营业务收入比例较高，报告期内分别为86.67%、83.07%和84.20%。

报告期内，新研工业销售主要产品为中频感应炉，真空感应炉为公司研发的用于高温合金等金属精炼领域的新产品，2021年实现首台销售，该产品系公司未来着力推广销售的产品，目前在手订单情况良好；自动浇注系统系中频感应炉的配套设备，依据客户需求搭配中频感应炉销售或单独销售。

在中频感应炉领域，公司目前的主要竞争对手有美国应达、ABP、富士电机（珠海）有限公司、广德因达电炉成套设备有限公司和杭州四达电炉成套设备有限公司等国内外厂商。在真空感应炉领域，公司目前的主要竞争对手为康萨克和ALD等国外先进的真空感应炉制造厂商。报告期各期，新研工业感应熔炼设备毛利率分别为31.73%、31.99%及29.23%，毛利率下滑。

公司的核心产品为中频感应炉，其主要应用为铸造和短流程炼钢的金属熔炼生产环节。其中铸造行业80%以上的铸件产量为黑色金属铸件，且以铸铁铸件占据主导。

2017-2019年，因铸造下游行业需求量最大的汽车行业发展放缓，我国铸件产量略微下降。2020-2021年，随着汽车行业、内燃机及农机、工程机械、发电设备及电力等下游需求量回升，我国各类铸件总产量分别达到5,195万吨和5,405万吨，同比增长达到6.56%和4.04%，2022年因全国经济下行压力加大，铸件产量出现一定程度下滑。2021年，我国灰铸铁铸件产量增长至2,255万吨；球墨铸铁产量增长至1,595万吨，同比增长4.25%。在航天航空、轨道交通、矿冶重机、工程机械等行业的增长带动下，2021年我国铸钢产量为660万吨，同比增长3.94%。2022年受整体经济下行的影响，我国灰铸铁、球墨铸铁和铸钢铸件的产量均有所下降。

新研工业的生产过程中，主要环节包括核心部件生产、集成装配和安装调试等环节，考虑到产品定制化的特点，在生产设备、生产场地一定的情况下，在一定范围内，公司总的生产能力主要决定因素是生产部门员工总工时数，因此公司通过对生产人员的理论工时和实际工时进行比较，来测算感应熔炼设备的产能利用率。

公司感应熔炼设备中的核心产品为中频感应炉，由于公司中频感应炉的核心组成部分为中频感应电源和感应炉体，且通常一个电源搭配一台电源柜，并可搭配多台炉体最终形成一套设备，因此公司中频感应炉的产量以实际的电源柜生产量为统计口径。

截至 2022 年 12 月 31 日，新研工业员工人数为230人，其中仅有生产人员113人，占比49.13%，按照一般企业生产人员在60%－80%的配比，公司的生产人员配置仍有较大的空间。产能与销量能以台套为计算单位，产能利用率却以生产人员的定额工时来计算，新研工业可谓用心良苦。

社保缴纳人数与企信网数据不一，研发费用率下滑且低于可比同行均值

查阅企信网显示，新研工业2020年和2021年社保缴纳人数分别为160人和184人，招股书显示，公司2020年和2021年社保缴纳人数分别为182人和205人，与企信网显示人数差异分别为22人和21人。

截至2022年12月31日，新研工业已获得专利授权52项，其中发明专利仅有3项，2014年有两项，2020年有一项，除2020年一项外，近十年未有发明专利取得。截至2022年12月31日，公司共有研发人员25人，占公司员工总数比例为10.87%。公司核心技术人员包括李俊、代传峰和蔡承家3人。

2020-2022 年公司研发投入 分别为 1,295.17 万元、1,621.28 万元和 1,840.94 万元，研发费用复合增长率为 19.22%。报告期各期，新研工业的研发费用率分别为5.33%、5.05%和4.61%，低于可比同行均值5.85%、5.02%和6.36%。

2022年12月30日，深交所发布了《创业板企业发行上市申报及推荐暂行规定（2022年修订）》明确了创业板定位把握的具体标准，选择了其中第一项标准，即最近三年研发投入复合增长率不低于15%，最近一年研发投入金额不低于1,000万元，且最近三年营业收入复合增长率不低于20%。

原材料价格波动，关联交易占比较高

新研工业产品的主要原材料包括电气元件、有色金属、配套设备、钢结构、黑色金属、机械零件、气动液压、冷却水系统零件及其他辅助材料等，报告期内，公司直接材料占主营业务成本比重均在80%以上，占比较高。新研工业2021年铜材采购单价相较2020年上涨32.98%；公司2022年整流变压器的采购单价相较2021年上涨26.94%。若未来公司主要原材料的价格大幅上涨，且公司难以通过成本管控措施以及产品价格调整消化上述影响，将会导致公司产品的毛利率下滑，进而对公司经营业绩产生不利影响。

上海康明威宝动力科技有限公司为公司2020年第四大、2021年第三大和2022年第五大供应商，公司向其采购炉体水泵站金额分别为789.78万元、1247.20万元和1031.08万元。公开资料显示，此供应商成立于2004年，注册资本200万元，实缴50万元。2020年和2021年其社保缴纳人数分别为1人和1人。

报告期内，新研工业收入主要来源于下游铸造行业客户，各年度占比均在70%以上。公司客户主要分布于铸造和特钢行业，目前已与青山实业、杰克股份、科华控股、通裕重工、日月重工、联合精密、西菱动力、湘油泵、一拖股份、德恩精工、鑫金汇和北京北冶等大型企业建立了稳定的合作关系。2020-2022年，公司前五大客户收入合计占营业收入比重分别为42.04%、33.02%和36.52%。

报告期内，公司向青山实业销售的产品或服务包括感应熔炼设备、配件和维修及服务。青山实业及受同一控制下的关联公司包括上海鼎信投资（集团）有限公司、福建青拓镍业有限公司、福建鼎信实业有限公司、福建青拓实业股份有限公司、浙江青山钢铁有限公司、浙江瑞浦机械有限公司和浙江瑞浦科技有限公司。鼎信投资直接及间接合计持有公司32.51%的股份。

报告期内，青山实业集团内的不锈钢企业持续向公司采购感应熔炼设备。最近三年，公司向青山实业集团内企业实现销售收入分别为5,488.64万元、2,067.08万元和9,602.78万元，占各期主营业务收入的比例分别为22.71%、6.51%和24.22%。公司向关联方销售的收入比重较高，存在关联交易占比较高的风险。

报告期内，公司关联销售的毛利率略高于同期非关联方销售的水平。新研工业有必要给予一定的披露。

报告期各期末，公司应收账款及质保金账面价值合计分别为6,033.61万元、5,981.20万元、7,295.26万元，占各期末资产总额的比例分别为10.79%、8.04%和8.44%，占各期营业收入的比例分别为24.84%、18.64%和18.26%。

2021年存货余额占应收比例为97.51%，发出商品占比高

报告期各期末，新研工业存货账面价值较大，占流动资产比例较高，最近三年存货账面价值分别为2.031亿元、3.130亿元元和3.212亿元，占流动资产的比例分别为38.90%、44.39%和43.27%，占各期营收的比例分别为83.61%、97.51%和80.4%。

公司存货主要系根据客户订单安排生产及发货所需的各种原材料、在产品和客户现场的发出商品等，其中处于生产过程尚未安装调试的在产品及安装调试完成尚未验收的发出商品的期末账面价值较高，符合公司“定制化生产”的业务特点。

公司发出商品主要为安装调试完毕但尚未验收的感应熔炼设备。报告期各期末，新研工业发出商品账面价值分别为7,168.21万元、1.389亿元和1.03亿元，占当期存货账面价值比例为35.29%、44.37%和32.05%，报告期各期末，发出商品金额较大，占比较高。2020年-2022年，公司的存货周转率分别为0.84、0.78和0.83，低于可比同行均值2.03、1.99和1.76。

2018年11月2日，上海市环境保护局在执法检查中发现新研工业胶注房正在配料，废油漆桶、废稀释剂桶露天堆放，桶盖敞开有挥发性有机物废气产生，未在密闭空间作业，后于2019年2月被具备行政处罚，责令立即改正，并处罚款8万元整。

查阅裁判文书网，涉及新研工业的文书多达27条，其中大部分为新研工业与客户的买卖合同纠纷，据2020年10月22日判决的（2020）沪0151刑初396号文件显示，新研工业还曾在无真实业务的情况下，以支出开票费的形式，向程海霞收买虚开的增票达近三百万。2017年8月至12月，经糜某某介绍，程海霞通过王某3居间介绍陆某某实际控制的卧卓公司为新研公司虚开8份增值税普通发票，价税合计2,937,372.7元。