文：权衡财经iqhcj研究员 钱芬芳

编：许辉

5月24日，海通证券做出声明：昆明城投相关会议外部参会人员言论仅代表其个人，此次会议为海通证券研究所固定收益团队举办的线上交流会。海通证券曾在2022年6月因境外子公司下属至少12家机构的设立未按规定履行或者履行完毕备案程序。子公司从事的商业保理业务未完成清理、境外经营机构股权架构梳理以及整改方案制定工作不认真，存在重大错漏被证监会责令改正，并对主要分管高级管理人员任澎、时任合规负责人王建业采取监管谈话措施。

由海通证券保荐的山东京阳科技股份有限公司（简称：京阳科技）拟在上交所主板上市，1月份被受理，3月份更新了招股书。本次拟发行新股不低于4,222.30万股且不超过9,500万股，且不超过发行后总股本的20%。拟投入募集资金12亿元，用于10万吨/年新能源锂电池材料前驱体项目。

京阳科技王氏近亲控股过半，主要客户璞泰来半亿入股；产品结构单一为针状焦，毛利率波动大，核心技术人员均为同一前东家；大客户兼可比公司，存在投资关系；公司及参股公司受到行政处罚，曾被强制执行。

王氏近亲控股过半，主要客户璞泰来半亿入股

2014年9月22日，王爱平、张玲玲、张吉华、张明、陈福友、韩吉川、唐小娟签署《发起人协议》，同意以发起设立的方式成立公司，注册资本为1亿元。王爱平直接持有公司15,432.14万股股份，持股比例为40.61%；石静远直接持有公司6,858.73万股股份，持股比例为18.05%；韩吉川直接持有公司3,772.73万股股份，持股比例为9.93%；范基贞直接持有公司2,949.25万股股份，持股比例为7.76%。

京阳科技实际控制人为王爱平和王振父子。王爱平担任公司董事长，直接持有公司15,432.14万股股份，持股比例为40.61%；王振系王爱平之子，担任公司副董事长、常务副总经理、董事会秘书，通过阳信京创间接控制公司377.23万股股份，控制的股份比例为0.99%。综上所述，王爱平和王振通过直接或间接方式控制公司15,809.37万股股份，合计控制的股份比例为41.60%。

2021年3月，京阳科技主要客户璞泰来（603659.SH）及其实际控制的关联企业福建庐峰看好公司的发展前景，同时为了加深合作，保障其原材料供应稳定，拟投资公司。同时，崔滨亦有意变现股份。在此背景下，2021年3月，韩吉川将代崔滨持有的股份分别转让给璞泰来和福建庐峰，转让股份的数量均为604.50万股股份，价格均为4.14元/股，转让款合计5,000.00万元。

公司财务总监庞树正存在因为他人提供连带责任担保而作为共同被告人被起诉的事项，涉及诉讼的标的金额396.87万元（不含综合费用及利息），庞树正系诉讼案件中主债务人的担保人。

石静远系公司董事石秦岭之女，持股6,858.73万股，持股比例18.05%。范基贞持有发行人2,949.25万股，持股比例7.76%。石秦岭和王爱平均由山东滨化集团有限责任公司出来的。

据（2017）陕民终390号显示，榆林滨化绿能有限公司于2012年9月由滨化集团与榆林市云河化工有限责任公司合资成立，主要从事电石、石灰的生产销售及焦粉的销售，注册资本为1亿元，其中滨化集团出资5500万元，占55%的股权，榆林市云河化工有限责任公司出资4500万元，占45%的股权。滨化集团曾在2017年申请滨化绿能破产清算法院不予受理。其后其执行董事张忠正多次成为被执行人和限高。

产品结构单一为针状焦，毛利率波动大，核心技术人员均为同一前东家

京阳科技主要从事针状焦的研发、生产与销售，2020年-2022年，公司实现营业收入9.279亿元、14.584亿元、17.932亿元，净利润分别为3797.32万元、2.83亿元、3.003亿元。

值得注意的是，公司2019年营收为16.637亿元，净利润为6.597亿元。公司2020年经营业绩处于历史低点，相比于2019年度大幅下滑，营业收入较2019年下降44.23%；扣除非经常性损益后的净利润3,563.26万元，较2019年下降94.48%。2020年-2022年公司三年净利润之和为6.213亿元，不及2019年一年的净利润，此外，2020年公司进行现金分红金额为2亿元。

公司核心产品包括锂电池负极材料用针状焦（以下简称“负极焦”）和超高功率石墨电极用针状焦（包含本体用和接头用，以下简称“电极焦”）等产品，是高能量密度锂电池负极材料和优质石墨电极的重要原材料，下游应用领域主要包括锂电池负极材料和超高功率石墨电极两大行业，终端应用领域主要系新能源汽车、3C消费电子、储能、电弧炉炼钢等。

报告期各期，公司针状焦收入占主营业务收入的比例分别为61.96%、70.84%和74.12%，毛利占主营业务毛利的比例分别为29.79%、62.25%及68.42%，主要收入和利润依赖于针状焦产品。

公司产品结构相对较为单一，未来如果新能源汽车、电炉炼钢等终端需求下滑进而导致锂电池负极和石墨电极需求萎缩，将会影响针状焦销售价格和销售量，进而影响公司整体盈利水平；或者原料价格大幅上涨，但受下游需求萎缩、供给过剩等因素影响无法有效传导至下游，亦会对公司盈利水平造成不利影响；公司未来存在发行当年业绩下滑50%甚至亏损的风险。

在产量方面，京阳科技报告期内针状焦产量分别为10.20万吨、13.48万吨和12.84万吨，在国内油系针状焦领域的市场占有率分别为31.28%、16.81%和15.02%。

报告期内，公司综合毛利率分别为19.84%、31.41%及28.16%，波动较大。报告期内，针状焦系公司主要毛利来源，毛利率波动主要受销售价格和原料成本等因素影响，其中销售价格受下游需求变化、供给格局、原料价格波动等因素影响，原料成本主要受国际原油价格影响。

截至2022年12月31日，京阳科技共有员工377人，其中研发人员61人，占员工总数的16.18%，拥有核心技术人员4人。核心技术人员之一王洪民，2007年7月至2016年6月，历任山东滨化滨阳燃化有限公司重油车间技术员、焦化车间技术员、焦化车间副主任，石朋朋2009年7月至2014年9月，任山东滨化滨阳燃化有限公司重整加氢车间设备员。郑文江2009年8月至2015年8月，历任山东滨化滨阳燃化有限公司车间主任、生产管理部经理，与王爱平一起，均来自山东滨化滨阳燃化有限公司。

2020年-2022年，公司的研发投入分别为3724.51万元、5683.31万元和7857.07万元，占营收比例分别为0.69%、0.51%和0.56%，2020年和2021年远低于可比同行均值4.14%和4.21%。

大客户兼可比公司，存在投资关系

除山东益大已披露招股说明书外，目前A股市场尚无其他以针状焦为主要产品或主营业务的上市公司。公司选择山东益大及下游客户中交易金额和占比较大的上市公司方大炭素、璞泰来、贝特瑞作为可比公司。公司的可比同行里，璞泰来和贝特瑞均与公司存在投资关系，前者为公司的直接股东，后者与公司共同投资成立瑞阳新能源，贝特瑞持有瑞阳新能源55%的股权，公司持有其45%股权。

报告期内，京阳科技重要客户包括璞泰来、中科电气、贝特瑞、天津津港、辽宁方大集团、辽宁丹炭、扬帆碳素、科力化工、河北鹏晟、凯旋化工等。公司电极焦主要客户包括辽宁方大集团、辽宁丹炭、扬子碳素、开封炭材、扬帆碳素、吉林炭素、士达炭素、日本昭和电工等石墨电极行业知名企业。

报告期各期末，长期股权投资账面价值分别为0、2.244亿元及2.16亿元，均为对瑞阳新能源的权益投资。2021年4月，公司与贝特瑞合资的瑞阳新能源成立，其中，贝特瑞持有55%的股权，公司持有45%的股权，公司按权益法对其进行后续计量。

报告期内，京阳科技以直销为主、贸易商为辅，直销收入占比分别为81.46%、92.77%和82.19%，通过贸易商销售占比分别为18.54%、7.23%和17.81%。

国内负极材料行业集中度较高，主要供应商为贝特瑞、杉杉股份、璞泰来、凯金新能源等。负极材料头部客户中，公司报告期内负极焦对璞泰来的销售收入分别为1.349亿元、2.878亿元和4.687亿元，占比分别为70.70%、65.06%和61.57%，占比较高。公司报告期内第一大客户璞泰来与其控制的福建庐峰合计控制公司4.51%的股权。

公司2022年第四大客户为贝特瑞，公司向其销售收入为1.027亿元。因参股公司瑞阳新能源项目建设资金需要，瑞阳新能源与中国工商银行阳信支行签署固定资产借款合同，贷款金额合计人民币8亿元。作为瑞阳新能源股东，公司与合资方贝特瑞按照出资比例，为上述银行贷款提供同比例担保。2022年1月，公司与中国工商银行股份有限公司阳信支行签订最高额保证合同，约定在最高额本金3.6亿元余额内，公司为瑞阳新能源在2022年1月25日至2028年2月29日期间内发生的借款提供担保，担保类型为连带责任保证。若瑞阳新能源投产后经营业绩不达预期，未来延期偿还贷款或无法偿还贷款，公司将面临承担履行担保责任的或有风险。

报告期内，公司对天津津港的收入分别为298.59万元、7,122.82万元和9,907.45万元。销售收入不断增加，主要是由于公司针状焦品质较好，随着公司品质不断提升、境外客户认可度不断提高，境外石墨电极加工企业逐渐通过天津津港向公司采购，终端用户包括日本东海碳素、美国GrafTech公司、俄罗斯EPM公司等全球知名石墨电极生产企业。

利津县凯旋化工有限公司为公司2022年前五大客户，向公司采购优质燃料油达1.0248亿元，占比5.72%，2022年之前参保人数尚有13人，2022年则减为0人，2004年其法人从尚应军变为尚林芳。

据2020年8月11日的（2020）鲁0523刑初64号文件显示，2018年9月，宫祥勋利用职务便利，接受东营市顺凯石油化工有限公司实际经营人尚某请托，为其公司办理危险化学品安全生产许可证上增加乙醇汽油项目业务提供帮助。2018年9月，东营市应急管理局危险化学品监督管理科原科长宫祥勋在东营市海河南区西门路边收受东营胜凯石油化工有限公司办公室主任王某3给予的人民币2万元；2019年1月，宫祥勋在东营市收受尚某给予的人民币50万元；2019年春节前，宫祥勋在东营市金石大厦楼下收受沿尚某给予的人民币5万元；2019年9月，宫祥勋在东营市金石大厦楼下收受尚某给予的人民币2万元。以上共计59万元。

公司及参股公司受到行政处罚，曾被强制执行

报告期内，京阳科技执行完毕的行政处罚合计4项，其中2项系2018年下达处罚决定书、2019年缴纳罚款的情形。此外，公司总经理韩吉川、副总经理郑文江报告期内执行完毕的行政处罚各1项。

2018年12月24日、2019年5月28日，公司因在未办理环评手续的情况下开工建设被主管机关分别行政处罚97.92万元、2.00万元的情况。

2019年10月，京阳科技出资1.00亿元认购维远股份（600955.SH）1,250.00万股股份，2021年9月15日，维远股份（600955.SH）在上海证券交易所上市。报告期内，公司投资收益分别为0、-70.03万元及-462.68万元，由对参股公司瑞阳新能源的投资收益、参股公司维远股份的股利收益以及理财产品投资收益构成。报告期各期，公司其他综合收益的税后净额分别为2.452亿元、1.043亿元及-2.145亿元，主要系公司对参股公司维远股份的其他权益工具投资，其公允价值变动形成。

据东环办发〔2015〕14号文件显示，2015年4月22日在省环保厅开展的危险废物专项检查工作中，发现利华益维远化工有限公司存在危险废物违规处置、存贮不规范等环境违法行为。上述环境违法行为东营市环境保护局进行挂牌督办。

据裁判文书网显示，2019年和2020年，京阳科技分别被中石化工建设有限公司和山东恒安环保科技有限公司送至强制被执行人席位，其名下银行存款被冻结。

公司生产设备投资金额较大，报告期各期末，公司固定资产账面价值分别为5.922亿元、5.306亿元及4.762亿元，各期折旧金额分别为6,142.61万元、6,582.70万元及6,592.82万元，占当年利润总额的比例分别为135.35%、19.76%及18.58%，占比较高。

公司现有固定资产及募投项目投产后新增固定资产金额较大，未来年度固定资产折旧将保持较高水平，未来若公司销售实现情况或毛利水平不达预期，对公司经营业绩将产生不利影响。