文：权衡财经研究员 余华丰

编：许辉

家族企业在我国企业里占比很高，也是股市的一道独特风景，怎样利用合理的股份安排和制度保证，完成家族企业的持续发展或转变，成为一个重要议题。

今年年初，长源东谷上市，李氏家族合计持有长源东谷约1.43亿股股票，占发行前总股本的82.55%。三河同飞制冷股份有限公司（下称：同飞制冷）也是一家计划上市的家族企业，张国山家族占股97.15%，本次发行1300万股，发行后仍占72.86%。

同飞制冷主要从事工业制冷设备的研发、生产和销售，目前产品主要配套于数控装备（包括数控机床、激光设备等）、电力电子装置、工业洗涤设备等。其能否顺利过会，还要看家庭企业经营风险，员工社保缴纳不规范，应收账款和存货占比高，流动性充足却逆向募资有为上市而上市之嫌等问题得以解决。

典型家族企业，同飞制冷上市会否遇雷？

张国山，三河同飞董事长，2001 年，时年42岁的张国山创办三河市同飞制冷设备有限公司。

从招股书公布的董事、高管名单来看，一起参与的还有：陈振国，原洁神集团的售后工程师，现为现为公司董事、副总经理、技术总监；刘春成，原洁神集团的调试技术员，现为公司副总经理、行政总监。

2014年，张国山儿子张浩雷加入，张浩雷原就职于廊坊市交通运输局运输管理处，加入后历任销售总监、总经理、董事，直接控制股份39.81%，通过三河众和盈企业管理中心控制公司股份0.231%。2015年，张国山妻子王淑芬加入。王淑芬原就职于三河市医院，加入后任人力资源部总监、董事，直接控制股份4.42%。2017年，张国山儿媳李丽加入。李丽原就职于三河市公安局治安大队，加入后任北京分公司负责人、董事，直接控制股份8.46%。

张浩雷的另一身份是政协廊坊市第七届委员，而公司的三位独立董事中的两位，王功、王洪波均为政协廊坊市第七届委员。另外，现任生产采购部部长助理许崇新是张浩雷表姐夫，通过三河众和盈企业管理中心控制公司股份0.308%。

作为一个家族企业，三河同飞制冷表现出典型的高控股及关键职位的把控。但我们需要强调的，不是家族企业高股高控风险，而是家族企业的经营决策，缺乏制衡，往往存在着随意性，对公司的未来发展存在巨大风险。

以总经理张浩雷为例，按招股书披露，其"2005 年至 2013 年就职于廊坊市交通运输局运输管理处；2014 年至 2015 年任三河市同飞制冷设备有限公司销售总监；2016 年至2017 年任三河市同飞制冷设备有限公司总经理；2017 年至今任三河同飞制冷股份有限公司董事、总经理；现为公司董事、总经理"。

而在河北省廊坊市精神文明建设委员会办公室主办的廊坊文明网2018年的报道上，可以看到"2005年，张浩雷从河北大学毕业后，就职廊坊市交通局...2008年就职同飞制冷公司，先后担任销售总监、总经理，带领团队开拓国际市场。他用专业的知识、敬业的态度、正直诚信的个人魅力感染千百客户，不断刷新同飞销售业绩"。2008年和2013年之间的6年时间差，真实情况是什么样的？

实物出资存瑕疵，员工社保不规范

再以招股书披露的股权变动瑕疵为例，2010年4月的这轮增资中，张国山此前出资132.3万拍卖取得"三国用 2005 第 076 号"的国有土地使用权及编号为"三河市房权证泃字第 012197 号"的房屋（厂房）进行增资，但是其使用权和所有权归属的是"同飞有限"，估值662万；而且参与资产评估的三河诚成资产评估事务所和参与审计的三河诚成会计师事务所存在事实上的关联（资料来自天眼查）。直至2016年11月，才由股东会决议用资金实出529.75万补入。

而按招股书所示，同飞制冷目前拥有10多处用于工业用地、仓储用地、办公和城镇住宅用地的土地使用权，包括本次募投项目的用地58000平米。

另据天眼查资料显示，同飞制冷五险一金缴纳情况，报告期内，2017年为（养老400人，医疗417人，生育0人，失业399人，工伤556人），2018年为（养老479人，医疗485人，生育0人，失业482人，工伤499人），2019年为（养老514人，医疗518人，生育518人-招股书此项为2人，失业516人，工伤522人）。其中，2017、2018年的生育保险均为0人，2017年的五险人员落差也较大。招股书解释为，"根据地方政策，公司总部所在地三河市未单独启动生育保险（由医疗险覆盖）"。

应收存货高企，极大消耗企业发展潜力

招股书显示，同飞制冷2017-2019年的应收账款分别为0.63亿元、0.69亿元和1.09亿元；如果将各类应收汇总，则这一数据将增加为1.11亿元、1.23亿元和1.75亿元；再加上存货，应收存货分别为1.63亿元、1.71亿元和2.24亿元，均存在明显增长的情况，其总资产占比也不低，分别为61.5%、52.2%、56.5%。

与此相对应，2017至2018年，同飞制冷的各项指标增长都很亮眼，货币资金增加了7795万（增长498%），净利润增加了2323万（增长42.6%）；但到2019年，同飞制冷的货币资金下降2390万（跌幅25.5%），流动负债增加1400万，净利润减少366万（跌幅4.7%），呈现出现金回流减缓，创收疲乏的趋势，查阅其毛利率可知，报告期内，同飞制冷主营业务毛利率分别为40.17%、38.66%和36.84%，显一路走低的形势，在未来的几年，同飞制冷能否继续保持发展势头，不由让投资者产生疑问。

报告期内公司直接材料成本占主营业务成本的比例分别为82.28%、82.84%和85.23%，比例较大，故原材料价格的波动对公司产品成本的影响较大。报告期内，公司职工薪酬总额分别为4,717.40万元、5,912.28万元和6,622.77万元，人工成本占企业运营总成本的比重较高。

新旧产品左右互搏，资金充裕再灌流动资金？

同飞制冷此次募投两个项目。一为"精密智能温度控制设备项目"。该项目被定位为现有温度控制产品的升级，项目建设期2年，静态预估回收期长达6.8年。该项目的产品与公司目前主营的温度控制产品功能重叠，存在直接的业务竞争。新产品是否会冲击现有业务，左右互搏，影响公司未来业务发展，还有待探讨。另外，该项目定位的产品，和已经投产的哈伯精密的"高精度环保智慧冷却机"（品类为"哈伯精密环保高精度智能冷却温控设备"）等产品在定位上极为类似，2年后相关业绩能否达到预期，存疑。

资料来源：哈伯精密官网

另外，在招股书提供的重大合同-销售合同上，前五大客户如思源清能，和同飞制冷签署的是短期协议，很难保障同飞制冷的长期项目收益。这里面还有一点，作为连续三年销售额排行第一的思源清能，其2017、2018年的销售合同，竟然没有出现在重大合同中，是因为都采用小订单？

另一项目为"补充流动资金项目"，募集0.8亿元用于补充流动资金，而对比招股书提供的现金流量表等资料，同飞制冷2017-2019年收回投资收到的资金分别为1.9亿元、1.65亿元、1.01亿元；2017-2019年现金分红分别为1500万、1950万、1950万； 2017-2019年年底银行存款分别为1564.67万、9360.01万、6969.82万；2017-2019年净利润5447万、7770万、7405万。从这些数据来看，补充流动资金的必要性或有所牵强。

注册制的实施，对上市和IPO企业的信披要求更高，截至今天，今年已有46家A股上市公司遭到证监会立案调查，数额远超去年全年。2015至2019年分别有4家、5家、7家、12家、33家。特别是进入8月份，已经有7家上市公司被立案调查， *ST中南、宁波韵升、锦龙股份、*ST长动、*ST胜利、*ST联络、ST八菱，被立案调查主要是涉嫌信息披露违法违规。信披从实，发现严惩，加以投资者集体诉讼是注册制的立足之本。

但背后闪现的，更多是股权集中和实控人对关键岗位的绝对控制，控制人或控股机构违规担保，大额借款，挪用资金等。同飞制冷看好宽松的IPO环境或为上市而上市，可能的业绩变脸或将严重打击投资者对股市的信心，权衡财经iqhcj.com与大家一起关注。