文：权衡财经研究员 朱莉

编：许辉

推荐金股的涨跌情况，很大程度考验了券商研报能力，过去的1月份，在券商金股上涨率上看，外资东亚银行持有49%股权的东亚前海证券和民生证券一样，金股上涨率只有50%。其1月份共推荐了8只金股平均涨幅为3.3%，金钼股份以23.38%为涨幅最大，而推荐的绝味食品跌幅高达-12.77%，-12.77%还是所有券商金股中跌幅第二大。

由东亚前海证券保荐的青岛海力威新材料科技股份有限公司（简称：海力威）拟在上交所主板上市，2023年2月16日IPO状态进行了更新。本次发行股票数量不超过3,600万股，占发行后总股本比例不低于25%。拟投入募集资金5.08亿元用于车用橡胶密封件生产线技术改造及扩建项目、聚氨酯组分生产项目、研发中心建设项目和补充流动资金。

海力威系中外合资改内资，第二大股东为澳籍；2021年营收净利润双降，子公司均亏损，毛利率一路下滑；资产负债率远高于同行，销售费用率数倍于同行；重卡市场低迷携压，主机降本压费；产能利用率整体下降，分红近补流。

中外合资改内资，第二大股东为澳籍

公司前身为海力威有限，海力威有限是由环力密封与加拿大工业于2004年7月13日共同出资设立的中外合资企业，设立时注册资本为260万美元。2009年10月17日，加拿大工业将其持有的海力威有限40%股权（对应出资额104.00美元）以200万美元的价格（即价格为每美元注册资本1.92美元）转让给诚德公司，环力投资放弃优先购买权。2010年5月整体变更为股份公司。

2009年12月海力威有限进行增资及股权转让，诚德公司将其持有海力威有限的5.98%、6.02%和4.88%股权分别转让给青岛德嘉、环力投资与LIWKIMSEN。本次股权转让中，青岛德嘉的受让价格为每美元注册资本1.93美元，环力投资的受让价格为每美元注册资本1.94美元，LIWKIMSEN的受让价格为每美元注册资本7.17美元。2019年9月诚德公司申请注销，将所持有的海力威15.78%股份分配至其唯一股东ZHONGTENGYAO名下。ZHONGTENGYAO，澳大利亚籍，拥有永久境外居留权，住所为澳大利亚悉尼市七山路**号。

2015年12月21日，公司在股转系统挂牌，股票代码：834835；2017年12月27日，公司终止挂牌。2021年3月王开志将代为持有的股份还原至实际持有人张立强、贺天奇、黄强名下；贺天奇将代为持有的股份还原至实际持有人王开志、张立强、黄强、周海燕和王绮名下。王开志早年曾为海力威有限提供过审计服务，选择入股公司。

截至招股说明书签署日，公司的股份总数为10,800万股。环力投资持有公司4,080.12万股，占公司现有股本的37.78%，为公司的控股股东。张万明、李素滨夫妇通过海力威控股股东环力投资持有公司37.78%的股份，张万明、李素滨夫妇为公司的共同实际控制人。招股书显示，张万明1993年3月至1994年2月，任深圳正佳厂技术科长，不过公开资料并无此对应工厂。张万明与青岛德嘉股东张树明、张希明为兄弟关系。李素滨与青岛德嘉股东李玉吉为姐弟关系。

聂海涛持有公司4.50%的股份，王浩持有公司2.49%的股份。王浩、聂海涛系夫妻关系，二人合计持有公司6.99%的股份。最近一年新增股东情况为2021年9-10月，盐城安芙兰、盐南科创、蚌埠安芙兰受让王开志、贺天奇持有的海力威的部分股份；原股东聂海涛于2021年10月受让丰嘉投资持有的公司股份。

2021年营收净利润双降，子公司均亏损，毛利率一路下滑

海力威主营业务围绕橡胶、聚氨酯、复合材料等高分子材料制品的研发、生产和销售，产品主要涵盖汽车和轨道交通两大应用领域，实现密封、防水、减振等功能。公司生产弹性体梁端防水装置、扣件垫板、止水带、喷涂橡胶沥青等产品属于中铁检验认证中心（CRCC）认证的铁路产品范围，且相关产品均已取得《铁路产品认证证书》。根据《CRCC产品认证实施规则》，产品取得《铁路产品认证证书》后，每12个月至少接受一次监督，《铁路产品认证证书》有效期5年，需要延续有效期的，持证人至少在有效期满前6个月提出认证申请。

报告期内，海力威营业收入分别为3.230亿元、3.998亿元和3.657亿元和1.315亿元，公司经营业绩受到下游产业政策、新冠疫情等因素的影响，呈现出一定波动。报告期内，公司非经常性损益分别为3,881.42万元、-91.51万元、538.88万元和306.27万元，扣除非经常性损益后归属于母公司的净利润分别为5,749.27万元、7,827.55万元、5,553.52万元和221.87万元。

截至招股说明书签署日，海力威共拥有2家分公司、2家控股子公司、2家参股公司。其中子公司青岛海力威高分子科技有限公司、青岛海力威纳米科技有限公司、青岛蓝湾烯碳材料科技有限责任公司、青岛志卓通力新材料有限公司均亏损。

公司铁路产品弹性体梁端防水装置、复合轨枕、止水带、喷涂橡胶沥青和固化道床由铁科院铁建所等机构非独家技术授权使用。报告期内，公司上述产品销售收入分别为5,895.92万元、6,184.06万元、7,576.36万元和3,597.74万元，占各期主营业务收入的比例分别为18.31%、15.50%、20.74%和27.55%。

报告期各期末，公司应收账款账面价值分别为1.526亿元、1.596亿元、1.259亿元和1.32亿元，占流动资产比重分别为45.34%、42.20%、35.55%和40.08%。应收账款账面余额占营业收入总额的比例为50.33%、42.44%、36.57%和107.25%。坏账准备分别为990.92万元、1,008.39万元、781.37万元和900.74万元。

报告期内，海力威的综合毛利率分别为47.87%、47.28%、43.67%和39.71%。主要产品汽车密封件产品毛利率与可比同行相近，海力威毛利率较高的产品在弹性体梁端防水装置。铁科轨道下属子公司铁科腾跃自2018年起开拓桥梁伸缩缝业务，铁科轨道招股书公告了该业务2018年、2019年的毛利率情况，2020年后没有进一步披露信息。根据铁科轨道招股说明书披露，2018年该业务毛利率54.46%，2019年为44.57%。铁科轨道伸缩缝业务毛利率低于公司同类业务。报告期海力威弹性体梁端防水装置毛利率分别为72.95%、69.29%、63.25%和72.43%，远超过前者。

报告期内，公司税收优惠金额分别为931.34万元、834.44万元、582.95万元和32.33万元，占利润总额的比例分别为8.26%、9.45%、8.82%和7.99%。

资产负债率远高于同行，销售费用率数倍于同行

整体而言，我国橡胶制品制造业技术水平与国外同行业相比仍存在一定差距，橡胶制品制造业对设计、研发、工艺、材料方面都存在较高要求，关键配方的研发周期较长。长期以来，我国橡胶制品生产商研发投入少、研发人员不足，国内产品面临自主创新能力不足、市场竞争力不强的风险。虽然近年来国内部分领先企业已开始加大资源投入，并在技术创新方面取得了一系列成就，但大多数企业仍处于模仿、借鉴国外先进技术的阶段，与发达国家橡胶制品制造业相比，整体技术水平仍存在较大差距。

截至报告期末，公司拥有研发人员82人，占公司总人数的15.27%。公司核心技术人员包括张万明、刘中国、王庆明和胡娅婷。截至2022年6月30日，公司拥有技术专利177项，其中9项为发明专利。

各报告期末，海力威社保应缴未缴人数占比分别为3.89%、5.24%、3.17%和7.21%，公积金应缴未缴人数占比分别为4.95%、5.79%、4.28%和7.39%。若被要求补缴社会保险和住房公积金，报告期需补交金额分别为30.29万元、34.01万元、28.20万元和31.23万元，占公司利润总额比例分别为0.27%、0.39%、0.43%和7.71%。

报告期各期末，海力威合并报表口径资产负债率分别为33.51%、39.10%、34.77%和34.09%，公司资产负债结构较为稳健，未发生无法偿还到期债务的情况，高于同行业平均水平22.72%、18.82%、22.50%和20.75%。报告期各期末，公司流动比率分别为2.10、2.04、2.09和2.01，速动比率分别为1.68、1.73、1.60和1.35，流动比率和速动比率基本稳定。报告期各期末，公司流动比率、速动比率低于同行业平均水平。

报告期内，海力威的销售费用分别为3,442.77万元、3,903.15万元、3,888.98万元和1,538.77万元，销售费用率分别为10.66%、9.76%、10.63%和11.70%。报告期内，公司销售费用主要由售后维护费、职工薪酬、运输费和市场开发费构成，上述四项费用合计占比分别为74.71%、77.52%、75.89%和72.58%。报告期内，公司销售费用率高于同行业平均水平。

重卡市场低迷携压，主机降本压费

海力威汽车领域产品主要为汽车动力总成系统密封件，主要应用在汽车发动机、变速箱和车桥等汽车动力总成系统，包括动密封和静密封等。主要客户包括潍柴集团、康明斯、云内集团、中国一汽等知名的发动机生产企业和商用车整车厂商。

公司轨道交通领域产品主要为高铁工务工程防水、减振类产品和轨道机车制动系统密封件产品，包括弹性体梁端防水装置、扣件垫板、复合轨枕、止水带、高铁制动系统密封件等。主要客户包括国内各铁路建设单位及铁路施工单位。

中国商用车销售规模由2005年的178.38万辆增长至2021年的477.99万辆，国内商用车市场总体上呈现销量上升，增速放缓的趋势。其中重卡是公司客户的主要市场，百重卡自2016年起才复苏，经过5年高速增长之后，2022年市场走势异常低迷。前三季度我国重卡行业累计销量仅52.3万辆，同比大幅下降58%，销量规模一下子跌回五年前。伴随国外车企加速布局国内市场、消费者观望情绪增加等不利情况，从2015-2022年我国重卡市场销量月度走势图上看，国内各主机厂今后面临着不小的市场压力。这种情况下，主机厂必须通过成本压降、费用压降等方式，助力降本减费。而降本必然传导到海力威这类配套商身上，这给公司的毛利率和销售业绩都带来压力。

汽车类产品是公司成立后最早开发的产品方向，是公司的传统优势产品，一直是公司最主要的收入来源，占比较高。报告期内，公司汽车类产品销售收入分别为2.268亿元、2.975亿元、2.777亿元和0.897亿元，占主营业务收入的比例分别为70.44%、74.54%、76.00%和68.69%。公司轨道交通类产品销售收入分别为8,574.68万元、9,813.79万元、8,131.44万元和3,761.61万元，占主营业务收入的比例分别为26.63%、24.59%、22.26%和28.80%。

报告期内，公司华东区域营业收入占比较高，系公司汽车领域主要客户中潍柴集团（主营业务收入占比分别为21.01%、24.20%、23.47%和18.41%）和青特集团（主营业务收入占比分别为6.26%、4.08%、4.09%和2.70%）均位于山东。

产能利用率整体下降，分红近补流

报告期内，公司经营活动产生的现金流量净额与净利润的差异分别为-10,066.05万元、-1,653.97万元、-2,113.36万元和3,564.68万元，差异主要是存货、经营性应收/应付等项目的变动所致。

本次募集资金投资的“车用橡胶密封件生产线技术改造及扩建项目”、“聚氨酯组分生产项目”、“研发中心建设项目”等三个项目总计将新增固定资产投资约3.311亿元（不含税），每年折旧额增加约2,584.24万元；待项目完全达产后，“车用橡胶密封件生产线技术改造及扩建项目”、“聚氨酯组分生产项目”两个项目预计新增销售收入约46,850万元/年，三个募投项目的收入/折旧比为18.13。

密封件产品的生产过程包括炼胶、预成型、硫化、修整、检验等多个环节，其中硫化工序为橡胶密封件生产过程中的主要瓶颈工序，其设备的运行时间能够相对合理的反映公司的产能情况，因此公司以硫化设备运行指标作为公司的产能指标进行替代计算。报告期海力威硫化设备利用率分别为100.24%、106.09%、92.17%和71.47%，显现整体下滑的趋势。报告期内轨道交通产品以弹性体梁端防水装置为主，占各期轨道交通类产品收入比重分别为67.37%、57.56%、76.63%和41.18%。其产能利用率更是大降，分别为96.84%、74.20%和49.75%。

车用橡胶密封件生产线技术改造及扩建项目达产后，预计每年生产各类车用橡胶密封件9,000万件。其中铺底流动资金3,580.47万元。聚氨酯组分生产项目达产后，预计每年生产各类聚氨酯组分原材料5,100吨。其中铺底流动资金1,651.27万元。本次公司拟使用募集资金中的8,000万元来补充流动资金。

综合上看，海力威将使用1.323亿元用于补充经营流动资金。报告期海力威现金及现金等价物净增加额分别为70.61万元、2,481.65万元、-907.54万元和252.93万元，现金运转已至极限。

不过，现金流不佳，并不能阻止其突击分红，2019年6月28日，海力威分配股利2,160.00万元；2020年5月25日，公司分配股利3,240.00万元；2021年3月26日，公司分配股利3,240.00万元；2022年3月13日，公司分配股利2,160.00万元。报告期海力威现金分红达1.08亿元，近乎公司拟募资补流金额。