文：权衡财经研究员 朱莉

编：许辉

2021年，对商超零售来说，是关键的一年，20家商超上市公司年报中显示，12家营收同比出现下滑，尤以苏宁易购创下44.94%的降幅；16家企业净利润出现同比下滑，人人乐8年亏了30多亿元，2021年苏宁易购甚至亏损了432.65亿元，永辉超市接连关店也备受关注。

令人称奇的是苏州清越光电科技股份有限公司（简称：清越科技）却逆势在商超零售市场掘到2.69亿元，一举将其业绩拉红。清越科技拟冲科上市，保荐机构为广发证券。本次拟公开发行股票不超过9,000万股（不含采用超额配售选择权发行的股票数量），不低于发行后总股本的10%，拟投入募集资金4亿元用于硅基OLED显示器生产线技改项目、前沿超低功耗显示及驱动技术工程研究中心建设项目和补充营运资金。

清越科技实控人、控股股东几经变更；2021年增收反降利，税补占比近八成，分红金额近三年净利润总和两倍；产品应用领域大变，商超零售逆势成主角，第一大客户贡献四成；关联交易不断，依赖第一大供应商；存货周转率远低于同行均值，资产负债率高企，高管薪酬已用掉利润总额两成。

实控人、控股股东几经变更

公司前身是昆科技。昆科技成立于2010年12月30日，由昆工业出资成立，法定代表人为王志建，注册资本1,000万元，企业性质为有限责任公司（法人独资）内资。成立之初实控人为昆山国资办，从2018年间实控人变成王文学，2018年11月后实控人转为高裕弟。

2019年12月18日，昆山和高与合志共创、合志升扬、合志启扬签订《股权转让协议》，股权转让对价分别为3,320万元、1,807.5万元、1,796.5万元。2020年8月27日，公司股东昆山和高将其持有的公司6%股权（计注册资本1,903.9763万元）转让给高新创投，同意高新创投成为公司新股东股权转让对价为6,000万元。高新创投的实际控制人为昆山国资办。2020年8月17日，公司股东前海永旭将其持有的公司7.0192%股权（计注册资本2,227.3984万元）转让给昆山和高，转让后前海永旭不再是公司股东。

公司于2018年12月正式成立梦显电子专门开展硅基OLED业务。由于硅基OLED产品前期研发、生产等投入较大，公司资金实力有限，故而与昆山高新集团旗下的高新创投共同合作开展硅基OLED业务。公司与高新创投签订的《增资协议》中，原约定公司以货币5,000万元、不动产1.5亿元、知识产权1,000万元出资；后通过《补充协议（二）》调整为以货币5,000万元、不动产1.6亿元出资。

截至招股说明书签署日，昆山和高直接控制公司47.3852%股份对应的表决权，为公司控股股东。公司的实际控制人为高裕弟。高裕弟通过昆山和高间接控制公司47.3852%股份的表决权，通过合志共创间接控制公司5.5232%股份的表决权，合计控制公司52.9084%股份的表决权。公司的外资股东信冠国际、冠京控股分别持股24.32%和10.776%。

证监会请公司结合员工持股平台合志共创、合志升扬、合志启扬的普通合伙人的人员构成、关系及三个平台合伙人的重合度，进一步说明合志升扬、合志启扬与高裕弟、合志共创是否构成一致行动关系，相关股份锁定是否符合规定。

合志共创的普通合伙人为高裕弟、穆欣炬、孙剑、张小波，执行事务合伙人为高裕弟；合志升扬的普通合伙人为穆欣炬、孙剑、张小波，执行事务合伙人为穆欣炬；合志启扬的普通合伙人为孙剑、穆欣炬、张小波，执行事务合伙人为孙剑。其中，孙剑为公司董事，穆欣炬、张小波为公司高级管理人员。三个员工持股平台的执行事务合伙人分别由3名自然人担任，不存在同时担任两家或两家以上员工持股平台执行事务合伙人的情况。

截至招股说明书签署日，昆山和高尚有浦发银行昆山支行2,330万元借款本金、江门亿都半导体2,400万元借款本金等借款未偿还。

2021年增收反降利，税补占比近八成，分红金额近三年净利润总和两倍

清越科技是集研发、生产、销售于一体的中小显示面板制造商，专注于为客户提供个性化的中小尺寸显示系统整体解决方案。公司主营业务为PMOLED、电子纸模组、硅基OLED等产品的研发、生产与销售。

2019年-2021年，公司的营收分别为4.357亿元、4.982亿元和6.943亿元，2020年和2021年营收增幅分别为14.33%和39.37%；各期净利润分别为4825.09万元、5702.43万元和5329.84万元，2020年和2021年增幅分别为18.18%和-6.53%。与三星、LG等境外大型集团，京东方、深天马、TCL科技等集团化上市公司相比，在经营规模上存在较大差距。

报告期内，清越科技计入当期损益的政府补助分别为635.92万元、1,546.06万元和2,905.60万元；税收优惠金额合计分别为991.86万元、1202.24万元和1342.15万元；税补合计占净利润的比例分别为33.74%、48.2%和79.7%。

2019年-2021年，公司经营活动产生的现金流量金额分别为8125.30万元、-1766.74万元和-1.49亿元。2019年-2021年，公司现金分红金额分别为1.77亿元、6280万元和2500万元，合计分红2.648亿元。各期净利润合计1.586亿元。分红金额是利润总额的1.67倍之多。大额分红之后，公司拟使用募集资金1.5亿元补充公司营运资金。

报告期内，PMOLED、电子纸模组业务构成了公司主营业务收入的主要组成部分，报告期内合计占比分别为78.92%、89.75%和93.34%。PMOLED业务收入占比分别为78.92%、75.35%和50.44%，是公司收入占比最大的产品；PMOLED业务收入占比逐步降低、电子纸模组业务收入占比快速上升。电子纸模组是公司近年布局的重点产品之一，2020年及2021年分别实现销售收入6,588.00万元和26,921.94万元，收入占比分别为14.40%和42.90%。仍处于业务培育壮大期，目前阶段面临着对于大客户汉朔科技存在较大依赖、对于主要原材料之一电子纸膜供应商元太科技存在较大依赖、毛利率水平较低、产能利用率较低。

2020-2021年，公司电子纸模组产能利用率分别为29.42%、34.34%，产能利用率较低。公司为大力发展电子纸模组业务投入资金规模较大，义乌清越电子纸模组生产线项目预算1.845亿元，截至2021年末，在建工程4,579.47万元，累计已转入固定资产、长期待摊费用1.037亿元，固定资产和在建工程的规模均较大。

硅基OLED是公司未来重点业务方向之一，目前硅基OLED显示器生产线仍处于技术工艺持续优化与产品试制阶段，2021年实现收入6万元，距离大规模量产尚需较长一段时间。同行业可比公司中云南奥雷德2019年度营业收入1.35亿元。

本次募集资金投资项目中的“硅基OLED显示器生产线技改项目”预计总投资3亿元，截至2021年末，在建工程1.949亿元，在建工程规模较高且尚未转固。对于硅基OLED产品中所应用的核心技术，先进性的具体体现及衡量标准，与同行业的比较；涉及的发明专利；以相关的募资投产充分性，新增产能的消化，证监会给予了关注。

值得注意的是，新型平板显示行业技术升级迭代较快，加之PMOLED行业属于细分市场，其下游领域多为小批量、多样化的定制化市场，需求此起彼伏，从而导致公司PMOLED业务可能存在被AMOLED等显示技术侵蚀、市场空间相对有限、经营业绩波动等风险。随着AMOLED产品技术的不断进步或制造成本的不断下降，若PMOLED产品技术不能同步提升进步，未来不排除PMOLED产品其他下游领域逐渐被AMOLED侵蚀的风险，但未来5-10年内PMOLED被AMOLED完全替代的风险较小。

2020-2021年，公司综合毛利率分别为30.42%、30.82%和24.34%，同行可比均值分别为16.71%、25.15%和26.82%。从高于同行的14个点到低于同行的2个点，清越科技的产品竞争力充分得以体现。

产品应用领域大变，商超零售逆势成主角，第一大客户贡献四成

公司产品应用领域广泛，2019年开始，主要受AMOLED或TFT-LCD显示屏替代影响，PMOLED整个行业在智能穿戴领域的市场规模呈现萎缩趋势。公司亦受到上述变化影响，穿戴产品领域收入下滑较大。2021年，医疗健康和消费电子领域受2020年高基数影响，销售同比减少-38.98%及-20.13%。清越科技2021年度商超零售的业绩从2019年为零，直线上升至2021年的2.69亿元，占比从0%升至42.87%，结构发生了偌大的变化。

商超零售的大环境，却与清越科技的表现不一致，中国连锁经营协会发布“2021年中国超市Top100”。数据显示，2021年Top100超市企业整体经营业绩不乐观。Top100企业销售规模9076亿元，比2020年下降2.6%。其中，62家企业销售额出现负增长，负增长的企业数在2020年的32家基础上直接翻倍。近期永辉超市位于福建福州的浦新店和西园店分别于8月22日和24日正式停止营业。截至8月24日，其全国门店从1440家减为1052家，三年来关店388家。

2019年-2021年，公司前五大客户收入占比分别为42.75%、53.27%和56.94%。2020-2021年，公司电子纸模组业务中对汉朔科技实现销售收入6,587.70万元、2.576亿元，对汉朔科技销售收入占电子纸模组业务收入的比例分别为99.996%、95.68%，占比较高。公司电子纸模组业务目前对大客户汉朔科技存在较大依赖。作为电子纸模组领域的新进入者，公司会持续面临与东方科脉、重庆京东方等同行业企业的竞争。

报告期内，按照客户公司所在国家或地区计算，公司境外主营收入分别为1.213亿元、8,575.31万元和8,272.92万元，占当期主营业务收入的比例分别为29.90%、18.75%和13.18%，主要来自于美国、韩国、印尼、中国香港等国家和地区，境外收入下滑。

关联交易不断，依赖第一大供应商

报告期内，公司关联销售金额占当期营业收入的比例分别为6.54%、6.29%和4.35%。报告期内，与公司发生关联销售交易的企业主要为报告期外曾经的关联方。固安翌光、国显光电、工研院显示、云谷固安、固安鼎材、北京鼎材、合肥鼎材科技有限公司、霸州云谷已不再为公司报告期内的关联方，剔除前述报告期外曾经的关联方，公司与其他关联方的关联销售金额占当期营业收入的比例分别为1.01%、1.25%和1.29%。

显示面板产品良品率受行业上游的关键设备和原材料的影响较大，尽管中国上游厂商在部分设备和原材料已经实现部分国产替代，但是阵列、蒸镀段的关键设备和原材料仍然主要依赖日韩、美国等国外厂商。

公司产品所需的原材料主要包括驱动芯片、屏体半成品、玻璃基板、柔性电路板、有机材料等，报告期内，公司直接材料占主营业务成本的比例分别为71.20%、70.34%和74.15%，原材料价格波动会对公司经营和盈利情况产生一定影响。

2020-2021年，公司向元太科技主要采购电子纸膜、TFT阵列基板等，金额分别为4,790.46万元、1.137亿元，占比分别为13.69%、18.36%，且元太科技为公司2021年第一大原材料供应商。电子纸膜为公司电子纸模组产品的主要原材料之一，元太科技是全球电子纸膜的主要供应商，若未来公司不能持续与元太科技保持良好的合作关系，导致电子纸膜的供应得不到保障，则会对公司电子纸模组业务造成较大不利影响。

报告期内，公司关联采购金额占当期营业成本的比例分别为19.32%、15.59%和9.03%。报告期内，与公司发生关联采购交易的企业主要为报告期外曾经的关联方。固安翌光、龙腾光电、北京鼎材、昆山市工业高新技术发展投资有限责任公司、工研院显示、国显光电已不再为公司报告期内的关联方，剔除前述报告期外曾经的关联方，公司与其他关联方的关联采购金额占当期营业成本的比例分别为4.57%、4.36%和2.08%。

存货周转率远低于同行均值，资产负债率高企，高管薪酬已用掉利润总额两成

报告期各期末，清越科技应收账款余额分别为5,635.03万元、1.114亿元和1.426亿元，计提的坏账准备金额分别为40.4万元、28.01万元和132.62万元。公司对应收账款一贯执行严格的坏账准备计提政策，计提坏账准备的政策为：逾期1至30天计提比例10%、逾期31至60天计提比例20%、逾期61至90天计提比例30%、逾期91至120天计提比例50%、逾期121至150天计提比例70%、逾期151至180天计提比例90%、逾期181天以上计提比例100%。

公司存货的账面余额分别为9,154.38万元、1.178亿元和2.34亿元，计提的存货跌价准备分别为824.87万元、515.84万元和283.88万元，存货跌价准备占当期期末存货余额的比例分别为9.01%、4.38%和1.21%。

公司存货周转率分别为3.52、3.52和3.06，远远低于同行业可比公司平均水平9.66、11.78和11.96，公司称，主要原因系同行业公司除了销售PMOLED模组外，还直接出售PMOLED屏体，导致模组工艺所需原材料备货较少；相较同行业公司，公司产品类型布局更均衡、应用领域覆盖更广泛、客户集中度更低，同等销售规模下备货比例更高。

报告期各期末，清越科技短期借款、长期借款合计金额分别为1.001亿元、3.263亿元和5.279亿元，合并口径资产负债率分别为33.98%、50.89%和58.08%，资产负债率攀升；可比同行资产负债率均值分别为44.72%、38.63%和36.67%。2020年和2021年远高于同行均值。2019年-2021年，公司投资支付的现金分别为15.21亿元、12.98亿元和7.93亿元。

报告期各期末，公司员工总数分别为785人、1,098人和862人，研发人员分别为106人、136人及202人，逐步上升。报告期内，公司研发投入分别为3,987.02万元、4,695.70万元和7,437.66万元，占营业收入的比例分别为9.15%、9.43%和10.71%。其中，公司研发费用中职工薪酬分别为2,198.37万元、2,546.06万元和3,879.57万元，逐年增长。

报告期公司高管薪酬总额分别为783.13万元、835.32万元和1,018.21万元，占当期公司利润总额15.46%、13.76%和20.75%。2021年，高管薪酬已占据了利润总额的5分之1。清越科技在商超零售的大环境下，竟然能生生把业绩做上去，着实令人称奇。不过业绩翻脸的风险，是否会留给接盘的中小投资者呢？