文：权衡财经研究员朱莉

编：许辉

截至4月22日收盘时，中国船舶收到16.83元/股，上涨3.63%，不过从2022开年来，其已从1月6日最高位25.30元/股一路下跌，动态市盈率达 138.24倍，总市值为752.71亿元。近日，中国船舶的曾孙公司有望冲刺资本市场。

昆船智能技术股份有限公司（简称：昆船智能）拟在创业板上市，将于4月26日迎来上会大考，保荐机构为中信建投证券。本次公司首次公开发行人民币普通股的数量不超过6,000万股，占发行后总股本比例不低于25%，拟募资7.5亿元用于智能装备研制生产能力提升建设项目和补充流动资金。

昆船智能国资委100%控股，子公司、分公司曾受罚；智能物流系统及装备毛利率持续下滑；客户集中度高，关联交易占比较高，独立性经营或存在风险；关联方应收账款占比高，资产负债率在70%以上。

国资委100%控股，子公司、分公司曾受罚

1998年3月，昆船集团、昆船电子、昆船研究院、七零五所以货币资金分别出资174万元、76万元、65万元、65万元，共计380万元设立昆船物流。昆船物流设立时，股东昆船集团、昆船电子、昆船研究院、七零五所均为中国船舶工业总公司下属企业。昆船智能系由昆明昆船物流信息产业有限公司于2020年6月整体变更成立的股份有限公司。

2020年5月19日，中国船舶集团同意昆船物流整体改制变更设立股份有限公司，股份公司名称为“昆船智能技术股份有限公司”。昆船智能隶属于中国船舶集团下属的昆明船舶设备集团有限公司。

截至招股说明书签署日，受中国船舶集团控制的股东昆船集团、中船投资合计持有公司84.87%的股份，国风投资持有公司15.13%的股份。本次发行后，中国船舶集团将直接和间接合计控制63.65%的股份。公司控股股东为昆船集团，共持有公司14,400万股股份，占公司总股本的80%。

公司控股股东昆船集团与公司签订了《商标许可使用协议》，约定昆船集团授权公司及子公司使用“昆船”等商标，公司可将“昆船”等商标应用于产品、产品包装以及广告宣传中等。

昆明泰悦电子有限公司（以下简称“昆明泰悦”）系昆船智能持股公司。其股东为澳大利亚泰莱电子自动化有限公司（持股51%）、昆船电子（持股49%）。昆明泰悦于2012年3月14日被吊销营业执照。由于无法联系到另一股东澳大利亚泰莱电子自动化有限公司，导致在规定的公司解散事由出现之日起15日内昆明泰悦没有成立清算组，且后续也一直没有成立清算组对昆明泰悦进行清算。昆明泰悦自2008年开始未实际开展业务，且自昆明泰悦吊销之日起未收到有关债权人的偿债通知。

值得注意的是，报告期内，昆船智能子公司、分公司曾因未及时申报纳税、未参加劳动执法年审等受到过行政处罚。昆船智能华北分公司因2019年1季度所得税未按期申报，被天津市武清区税务局崔黄口税务所处以罚款200元；因2020年11月个税未按期申报，被北京市丰台区税务局第一税务所处以罚款200元。昆船智能成都分公司未按期限办理纳税申报及报送纳税资料，被国家税务总局成都高新技术产业开发区税务局第一税务所处以罚款50元；昆船烟机取得虚开的增值税普通发票在企业所得税税前扣除，导致少缴企业所得税，2019年12月1日被昆明市税务第一稽查局处以罚款9517.50元；昆船智能装备因未按规定参加2018年度劳动执法年审，被昆明经济技术开发区人力资源和社会保障局处以罚款500元。

昆船智能受益于低税率颇多，报告期其所得税税率分别为6.03%、5.40%和3.77%，总体显低还连年下降，到2021年，所得税率仅3.77%，这在企业纳税上很罕见的。

智能物流系统及装备毛利率持续下滑

昆船智能主要从事智能物流、智能产线方面的规划、研发、设计、生产、实施、运维等，致力于为流通配送和生产制造企业提供智能物流和智能产线的整体解决方案和核心技术装备。此外，公司还利用在电子方面掌握的技术提供专项产品等。2019年-2021年，公司营业收入分别为15.468亿元、16.195亿元和19.147亿元，净利润分别为7,908.50万元、9,354.09万元和9,712.78万元。

2018年分红金额为4,366.30万元，2019年和2021年公司现金分红金额分别为2,453.2万元和8,300万元，合计现金分红金额达1.512亿元，接近于2019年和2020年两年的净利润总和。2019年-2021年，公司与收益相关的政府补助分别为934.32万元、1,840.59万元和1,070.53万元，政府补助在利润总额中占比分别为11.10%、18.61%和10.61%。

智能物流系统及装备、智能生产线系统及装备业务是公司的主要收入来源，占公司报告期内主营业务收入的比例合计分别为92.25%、91.89%和83.17%。报告期内，公司智能物流系统及装备业务收入逐年增长，带动公司主营业务收入稳定增长；2020年，公司智能产线系统及装备业务收入下降，主要系我国烟草产线技术升级、投入存在一定周期性，“十三五”末期，各烟草厂商新增产线投入有所下降。2021年公司专项产品及相关服务收入同比增长1.818亿元，主要为军方需求增长所致;智能产线系统及装备业务同比增长9,969.07万元,主要系随着“十三五”结束等因素影响，下游市场回升所致。

昆船智能的智能物流系统及装备毛利率分别为21.50%、18.76%和17.97%，低于同行业可比上市公司平均值27.20%、26.47%和21.61%，其主要原因，一是公司系统类收入占比较高，毛利率相对较低；二是公司地处昆明，周边配套产业相对不发达，原材料、运输等成本均高于同行业可比上市公司，公司设备集成类采购占比较高，供应商需留存一部分利润；此外，部分大型智能物流系统项目在报告期内确认收入，该项目受原材料价格上涨、执行周期较长等因素影响，毛利率较低，也拉低了公司智能物流系统及装备业务的整体毛利率。

2019年-2021年，公司的综合毛利率分别为24.45%、24.69%和22.18%，2021年，公司主营业务毛利率较2020年全年下降2.51个百分点，主要是由于智能产线系统及装备毛利率下降。公司2019-2020年毛利率低于行业平均水平29.26%和28.38%。

昆船智能的智能物流、智能产线的产品及服务目前主要应用于烟草、酒业、医药、快递电商、军事军工、汽车、家电、3C等领域，未来应用领域及客户范围还将逐步扩大，市场对新技术、新产品、新工艺也将不断提出更高的要求。如果公司的创新及研发能力不能及时跟上行业技术更新的速度，或不能及时将新技术运用于产品的开发和升级，将削弱公司的市场竞争优势。

客户集中度高，关联交易占比较高，独立性经营或存在风险

昆船智能的智能物流、智能产线的最终使用客户包括中国烟草、华为、中兴通讯、山西汾酒、舍得酒业、泸州老窖、网易考拉、浙江菜鸟、顺丰速运、京东物流、老板电器、青岛海尔、伊利股份、云内动力、广汽集团、柳药股份、石药集团、九州通、华东医药、天药股份、齐鲁制药、云南白药、国家电网、南方电网、中国能建等行业标杆企业及军事军工等政府部门。

报告期各期，公司前五大直接合同客户收入占营业收入的比重分别为74.56%、78.91%和72.02%，前五大最终客户收入占营业收入的比重分别为73.23%、76.86%和72.03%。中国烟草总公司为公司穿透后最终统一口径的第一大客户。按此口径，报告期各期公司对中国烟草总公司销售收入占营业收入比重分别为56.72%、62.94%和50.55%。烟草行业客户是公司收入的重要来源。

报告期内，公司与控股股东昆船集团及其控制的公司、实际控制人中国船舶集团及其控制的公司之间关联交易占比较高，报告期各期，公司关联销售金额分别为5.117亿元、4.915亿元和5.917亿元，分别占同期营业收入的比重为33.08%、30.35%和30.90%，但历史上与昆船集团签署合同的存量智能物流、智能产线项目尚未确认收入、专项产品及相关服务业务规模可能扩张，因此未来一定期间内公司仍面临关联销售占比较高的情形。报告期内，公司通过昆船集团取得的部分项目约定了不得转包或分包的条款，报告期各期涉及收入（不含税）分别为2.299亿元、3.666亿元和2.638亿元，期末在手订单（含税）为2.202亿元。

同时，报告期各期，公司关联采购金额分别为3.629亿元、3.136亿元和3.159亿元，占当期营业成本的比重分别为31.08%、25.71%和21.21%，占当期采购总额的比重分别为40.33%、26.26%和24.05%，关联采购占比整体呈下降趋势，随着公司未来生产规模的扩张，可能面临关联采购占比较高的情形。

此外，关联交易还涉及其他众多的关联交易，比如房屋与设备租赁，在中船财务的资金往来，关联方资金拆借，关联担保等。

公司在业务、机构、资产、人员等方面独立于昆船集团及其下属其他企业，且昆船集团已出具减少或避免关联交易的承诺等有利于增强公司独立性的相关承诺，但考虑到报告期内公司与关联方之间的交易较多，若未来相关承诺主体未遵守承诺约定事项，仍可能对公司的经营独立性产生不利影响。

关联方应收账款占比高，资产负债率在70%以上

2019年末-2021年末，昆船智能应收账款及合同资产账面价值分别为10.1亿元、10.86亿元和11.11亿元，占各期末流动资产比重分别为36.93%、38.48%和38.86%，占各期营业收入的比重分别为65.31%、67.03%和58.04%。

报告期各期末，公司应收账款及合同资产坏账准备余额分别为6,405.25万元、8,978.12万元和1.011亿元，占期末账面余额比例分别为5.96%、7.64%和8.34%，分别相当于公司各期净利润的81%、96%和104%。

2020年公司应收账款第一、第二、第三均来自关联方企业，分别为昆船集团、纵横科技和昆船机械，金额分别为0.75亿元、0.23亿元和0.18亿元，占比分别为22.30%，6.69%和5.32%，合计金额及占比分别为1.16亿元及34.31%。2021年，最大的应收账款金额来自于昆船集团，金额高达1.09亿元，占应收账款总额的24.45%，第三名也来自于关联方中船重工纵横科技，金额为0.24亿元，占比为4.74%，二者合计为1.33亿元，占比为29.19%。公司还为第一、第三两名关联方应收账款计提589万元的坏账准备。报告期内，公司应收账款周转率分别为1.52次/年、1.55次/年、1.60次/年。

此外，报告期各期末，公司的资产总额分别为31.66亿元、32.36亿元、33.16亿元，负债合计23.83亿元、23.57亿元和24.19亿元，资产负债率分别为75.27%、72.82%和72.97%，处于较高水平。此次募集资金中用于补充流动资金的金额为2.665亿元。

昆船智能项目成本主要为按照合同订单在公司厂内生产及在客户现场安装调试的产品。报告期各期末，公司项目成本余额合计分别为5.96亿元、6.99亿元和7.00亿元，占存货余额的比例分别为91.50%、89.82%和86.09%，占流动资产的比重分别为21.79%、24.77%和24.48%，占比较高。

据（2020）甘12民终1063号裁判文件显示，甘肃省烟草公司陇南市公司曾因昆船智能提供的分拣设备未达标而起诉公司，据2021)甘1202执207号显示，昆船智能还因之成为被执行人，执行标的共计2628466.00元。

法院确认的事实是，本案中，烟草公司就卷烟物流配送中心复合式半自动条烟分拣系统采购项目、分拣系统升级增补设备采购项目、增补件烟补货系统采购项目公开进行招标，昆船公司自愿投标后中标，双方就招标项目内容签订合同的行为系真实意思表示，合法有效，系合法的买卖合同关系，受法律保护。本案的争议焦点在于昆船公司向烟草公司提供的分拣设备等是否符合合同约定标准。昆船公司提供的设备经三次调试不能达到合同约定的技术标准，致使烟草公司购买的设备不能投入使用，昆船公司构成根本违约，烟草公司要求解除合同的诉讼请求符合双方合同的约定，亦符合法律规定，予以支持。