文：权衡财经研究员 王心怡

编：许辉

在显示驱动芯片产业链中，像京东方这种显示面板企业向芯片设计公司提出设计需求，芯片设计公司在完成设计后分别向晶圆制造代工厂和封装测试企业下订单，晶圆制造企业提供晶圆成品，封装测试企业提供凸块制造、封装测试服务，形成芯片成品回到面板企业。

封装测试企业合肥新汇成微电子股份有限公司（简称：汇成股份）拟冲科上市，保荐机构为海通证券。本次发行前公司总股本为 66,788.26万股，本次拟公开发行新股不超过22,262.75万股，本次发行的股票数量不低于本次发行后总股本的10%，不超过本次发行后总股本的25%（行使超额配售选择权之前）。拟募资15.64亿元用于12吋显示驱动芯片封测扩能项目、研发中心建设项目和补充流动资金。截至2021年6月30日，公司经审计的累计未弥补亏损为-2.932亿元，累计未弥补亏损的情形尚未消除。

汇成股份实控人大额负债及股权质押遭问询，子公司违规办理贸易融资受罚；2018年-2020年净利润均为负，收入来源结构单一，毛利率低于同行均值；竞争加剧，与龙头企业差距较大；客户、供应商集中度双高；核心技术来源遭问询；财务费用高，利息支出合计超过亿元。

实控人大额负债及股权质押遭问询，子公司违规办理贸易融资受罚

汇成有限由扬州新瑞连、嘉兴高和、扬州嘉慧、高投邦盛、金海科贷2015年12月18日共同出资设立，设立时注册资本为100万元，均为货币出资，2021年3月股改。天健会计师确认汇成有限账面净资产为15.03亿元，坤元评估确认汇成有限净资产评估值为17.72亿元。

截至招股说明书签署日，郑瑞俊持有汇成投资70%的股份，为汇成投资的实际控制人，并通过汇成投资间接控制公司5.65%的股份；郑瑞俊持有香港宝信44.64%的股份，为香港宝信第一大股东，且香港宝信其他股东持股较为分散，故郑瑞俊为香港宝信的实际控制人，通过香港宝信间接控制公司1.87%的股份；郑瑞俊担任合肥芯成的执行事务合伙人，为合肥芯成的实际控制人，并通过合肥芯成间接控制公司1.66%的股份。

截至招股说明书签署日，杨会直接持有公司3.53%的股份；同时，杨会担任扬州新瑞连的执行事务合伙人，为扬州新瑞连的实际控制人，通过扬州新瑞连间接控制公司26.07%的股份。

郑瑞俊、杨会系夫妻关系，夫妇合计共同控制公司38.78%的股份表决权，同时郑瑞俊担任公司董事长、总经理，对公司重大决策及经营管理具有决定性影响。此次公开发行后，实际控制人郑瑞俊、杨会对公司表决权的控制比例由38.78%降低至29.09%。

值得注意的是，截至招股说明书签署日，公司控股股东扬州新瑞连所持公司2,000万股股份存在质押情形，占公司总股本的2.99%。

扬州新瑞连及实控人郑瑞俊存在3项未到期的大额对外负债（负债本金折合1,000万元以上），债权金额合计3.04亿元，并同时为公司未履行完毕的对外借款提供大额担保。2018年10月合肥创投入股，其第四期股权转让款1.1亿元及相应的利息需在2021年12月前支付，目前尚未支付完毕。

在问询函中，实控人大额负债及股权质押备受关注，控股股东和实控人后续偿还资金安排，是否具备清偿能力，控制权是否清晰稳定，是否符合控股股东和受控股股东、实际控制人支配的股东所持公司的股份权属清晰，不存在导致控制权可能变更的重大权属纠纷等发行条件，并充分提示相关风险。

截至招股说明书签署日，汇成股份外资股东为汇成投资、Advance、Great Title、Worth Plus、香港宝信、华得富、Win Plus、Strong Lion，持股比例达22.14%。此外，合肥创投持有的汇成股份的股份界定为国有法人股，持股数量为1200万股，持股比例为1.8%。截至招股说明书签署日，公司股东中共有14家股东属于私募投资基金。

2018年9月18日，汇成股份子公司因江苏汇成存在违反规定办理贸易融资的行为，国家外汇管理局扬州市中心支局给予江苏汇成15万元的处罚。

此外，报告期内，公司存在为满足贷款银行受托支付要求，通过供应商或第三方取得银行贷款的情形。相关转贷行为发生在2018年1月至2020年7月，通过转贷共取得贷款总额3.777亿元。

报告期内，汇成股份作为被担保方的关联担保金额合计为18.926亿元；报告期内，子公司江苏汇成作为被担保方的关联担保金额合计为3.49亿元2018年-2021年1-6月，公司向关联方直接进行资金拆入金额合计分别为3.32亿元、1.61亿元、1.25亿元和1500万元，应计利息分别为1235.66万元、1723.17万元、1343.93万元和65.08万元。

2018年-2020年净利润均为负，收入来源结构单一，毛利率低于同行均值

公司是集成电路高端先进封装测试服务商，目前聚焦于显示驱动芯片领域，公司主营业务以前段金凸块制造（Gold Bumping）为核心，并综合晶圆测试（CP）及后段玻璃覆晶封装（COG）和薄膜覆晶封装（COF）环节，形成显示驱动芯片全制程封装测试综合服务能力。

2018年-2021年1-6月，汇成股份的营业收入分别为2.856亿元、3.942亿元、6.189亿元和3.588亿元，净利润分别为-1.071亿元、-1.640亿元、-400.50万元和5881.79万元。公司业绩波动较大，且2018-2020年各期净利润均为负，公司称，主要系公司处于持续的客户验证及产品导入阶段，销售收入不能覆盖同期发生的成本及研发支出，长期资产折旧与摊销金额等成本较高所致。

权衡财经注意到，2018年-2021年1-6月，公司获得政府补助金额分别为1080.24万元、2685.68万元、1.033亿元和1.022亿元。报告期内，公司计入当期损益的政府补助分别为840.72万元、665.29万元、4,370.80万元和2,775.63万元。

报告期内，汇成股份主营业务收入均来源于显示驱动芯片领域的先进封装测试服务，收入来源结构较为单一。不同于长电科技、通富微电、华天科技等封测龙头企业，其产品涵盖了分立器件、传感器、CPU、电源管理芯片等多个领域，公司则专注于显示驱动芯片领域的先进封装测试业务，因而所封测产品较为单一。集成电路行业技术更新迭代快，目前公司专注于显示驱动芯片先进封测领域，主要使用Bumping、COG、COF等技术。如果未来公司技术升级进度或成果未达预期、未能准确把握行业发展趋势，导致未能成功进行工艺及技术升级迭代，公司市场竞争力将受到不利影响。

报告期内，汇成股份综合毛利率分别为3.67%、4.91%、19.41%和28.47%。2018年和2019年，公司的主营业务毛利率明显低于同行业毛利率水平，2020年和2021年1-6月虽有所提升但仍低于同行均值。

公司所封装测试的芯片广泛应用于智能手机、智能穿戴、高清电视、笔记本电脑、平板电脑等各类终端消费产品。受全球宏观经济的波动、行业景气度等因素影响，上述终端产品消费存在一定周期性，而消费市场周期会通过供应链的“牛鞭效应”放大传递至集成电路行业，集成电路行业的发展与宏观经济及终端市场整体发展密切相关。

竞争加剧，与龙头企业差距较大

近年来，集成电路封装测试行业竞争日趋激烈，尤其是高端封测领域资本不断涌入。一方面，长电科技、通富微电、华天科技等在封测领域横跨众多产品线的行业龙头企业先后上市募集资金，并通过新建生产线、升级改造技术和产品以及对外收购等手段不断扩充产能，提升产品质量和技术水平，若上述行业龙头企业进军显示驱动芯片封测领域，公司业务将受到一定冲击。

另一方面，外资与合资封装测试企业进一步布局中国境内市场，若其涉足显示驱动芯片封测领域，将加大行业竞争程度。根据Frost & Sullivan统计，2020年全球显示驱动芯片出货量约165.40亿颗，中国大陆显示驱动芯片出货量约52.70亿颗。公司在2020年所封测显示驱动芯片出货量为8.28亿颗，据此测算，公司在显示驱动芯片封测领域全球市场占有率约为5.01%，在中国大陆市场占有率约为15.71%。

全球封装测试行业的集中度较高，根据Frost & Sullivan数据统计，2020年全球前十大封装测试企业销售额占全球销售额比例高达84.00%。

相比显示驱动芯片封测行业头部企业颀邦科技、南茂科技等， 公司业务规模仍存在较大差距；在全球范围内，行业头部企业颀邦科技、南茂科技等发展历史较为悠久，总资产、净资产、营业收入、净利润等经营指标均高于公司，研发费用和研发涉及领域等研发指标均大于公司。

客户、供应商集中度双高

报告期内，汇成股份对前五大客户的主营业务收入合计分别为2.348亿元、3.048亿元、4.382亿元和2.661亿元，占主营业务收入的比例分别为87.63%、82.38%、76.21%和76.05%，客户集中度较高。公司客户主要有联咏科技、奇景光电、瑞鼎科技、天钰科技等9家。报告期内，公司客户集中度高于可比公司平均水平主要系公司成立时间相比于颀邦科技、南茂科技与通富微电较晚，以及公司重点发展优质客户进口替代的市场策略。

公司应收账款前五大客户的占比也较高，报告期各期末，公司应收账款账面价值分别为5,044.98万元、8,765.94万元、1.55亿元和1.557亿元，占各期末流动资产的比例分别为21.55%、26.60%、38.51%和38.10%。截至2021年6月末，公司应收账款余额前五名合计1.315亿元，占应收账款余额的比例为80.22%。

报告期内，汇成股份向前五大原材料供应商采购额合计分别为1.312亿元、1.762亿元、2.130亿元和1.382亿元，占原材料采购总额的比例分别为77.10%、79.92%、83.14%和85.11%，原材料供应商集中度较高。集成电路封装测试行业对原材料和设备有较高要求，公司报告期内80%以上生产设备与50%以上原材料均采购自中国境外（以日本为主）；同时，公司的主要客户亦为境外企业（以中国台湾地区为主），报告期内，公司对境外客户销售金额占主营业务收入的比例在60%以上。

田中贵金属一直是公司第一大原材料供应商，2018年-2021年1-6月，公司向其采购含金电镀液等产品金额分别为8662.28万元、1.020亿元、1.282亿元和6952.31万元，占各期采购总额比例分别为50.89%、46.28%、50.02%和42.83%。公司主要向其主要采购含金电镀液用于显示驱动芯片前段的金凸块制造工艺制程。日本田中贵金属集团创立于1885年，是全球知名贵金属制造企业，在该领域位居前列，近年来产品在半导体制造等领域亦拥有较高市场占有率。

报告期各期末，汇成股份存货账面价值分别为1.026亿元、1.418亿元、1.244亿元和1.532亿元，占各期末流动资产的比例分别为43.84%、43.02%、30.90%和37.50%。公司期末存货金额较大，占比较高。2019年末-2021年末，公司存货跌价准备分别为811.67万元、410.50万元和705.15万元，存货跌价准备先减少后增加，存在小幅波动。2019年末存货跌价准备金额较大，主要由于合肥封测基地因产能利用率未饱和导致单位成本较高，公司对期末存货计提了部分存货跌价准备。2021年末原材料计提较多跌价准备，主要系2021年12月末的黄金市场价格处于低位，公司针对黄金废料计提了部分存货跌价准备。

核心技术来源遭问询

汇成股份的核心技术人员共4名，包括林文浩、钟玉玄、许原诚和陈汉宗，四人均系中国台湾籍，且均曾在颀邦科技下属子公司任职，颀邦科技为市场第一大显示驱动芯片封测企业；江苏汇成于2016年7月成为公司全资子公司。2011年成立时江苏汇成具体技术研发、生产经营等事项由中国台湾籍管理团队负责。汇成股份依托江苏汇成前期资源迅速发展，目前可以针对8吋及12吋晶圆提供显示驱动芯片的金凸块制造、封装测试服务。问询函中，证监会要求公司说明核心技术的来源和形成发展过程，核心技术人员是否存在违反原任职单位关于竞业禁止、保密协议约定的情形，公司核心技术、产品的研发是否涉及其原任职单位的技术成果，是否存在纠纷及潜在诉讼风险。

招股书显示，截至2021年6月30日，公司在职员工共962名，其中研发人员185名，占比19.23%；问询函回复中，公司称，截至2021年12月31日，公司研发人员172名，占员工总数比例为15.85%，短短半年间，变动达13人之多。

2018年-2021年1-6月，汇成股份的研发费用分别为3,787.27万元、4,542.64万元、4,715.21万元和2,898.95万元，占当期营业收入的比例分别为13.26%、11.52%、7.62%和8.08%。此外，2019年公司劳务派遣用工人数占用工总数的比例为16.88%，超过了10%。

财务费用高，利息支出合计超过亿元

报告期各期，公司期间费用合计分别为9,895.27万元、1.820亿元、1.396亿元和4,344.03万元，占营业收入的比例分别为34.65%、46.18%、22.56%和12.11%。

报告期各期，公司财务费用分别为2,184.23万元、6,984.75万元、4,999.52万元和-685.05万元，占当期营业收入的比例分别为7.65%、17.72%、8.08%和-1.91%。2018年-2020年公司利息支出金额分别为2475.65万元、6544.06万元、3983.19万元。

报告期各期末，汇成股份非流动资产金额分别为9.521亿元、12.223亿元、13.473亿元和14.23亿元，逐年增加，固定资产规模持续增加，对应所产生的折旧费用保持在较高水平，各期折旧费用金额分别为6,891.57万元、9,834.00万元、1.386亿元和7,889.05万元。募投项目实施后固定资产规模将大幅增加，每年新增折旧摊销费用8,189.05万元，而项目产生收益需要一定的时间，因此，在达产期前期，大额的长期资产折旧与摊销等固定成本将在一定程度上影响公司的盈利能力。

实控人和控股股东大额质押，大额关联借贷致使财务费用大增，折旧摊销费用大，毛利率不如同行，汇成股份或将埋雷？