文：权衡财经研究员 王心怡

编：许辉

2022年2月18日，国家发改委在餐饮业纾困扶持措施明确指出，引导外卖等互联网平台企业进一步下调餐饮业商户服务费标准，降低相关餐饮企业经营成本，消息一出，美团股价一度暴跌超16%。早在2020年4月，广东省餐饮协会在交涉函中称，美团外卖凭借广东餐饮外卖市场高达60%~90%的份额，推出各类的收费，持续大幅提升扣点比例，新开餐饮商户的佣金最高达26%，涉嫌实施垄断定价。

一个以提供餐饮行业外卖解决方案起家，后转入提供商用系统的IPO企业上海商米科技集团股份有限公司（简称：商米科技），拟冲科上市，保荐机构为海通证券。本次拟发行股份不超过 4,001 万股，占公司发行后总股本的比例不低于10%，拟募资10亿元用于智能商用设备研发升级项目、软件平台研发升级项目和补充流动资金(1.662亿)。

商米科技系蚂蚁集团为第一大股东，美团、小米均持股；持续亏损，对于盈利时点存在不确定性；代工占比超9成，毛利率低，供应商集中；销售及研发费用率远高于同行均值，大额募资用于研发人员薪酬；关联方众多，关联担保金额6.56亿元；曾因出现侵权行为被罚9万元，主要产品为终端设备。

蚂蚁集团为第一大股东，美团、小米均持股

公司前身商米有限设立于2013年12月11日，由林喆、陈楚香共同出资设立，陈楚香系林喆的母亲。商米有限设立时注册资本为100万元，设立时名称为“上海我有信息科技有限公司”。后于2016年2月更名为“上海商米科技有限公司”。2019年6月15日，商米有限整体变更设立为股份有限公司。截至2019年4月30日，商米有限的账面净资产值为12.342亿元，未分配利润（累计未弥补亏损）金额为-4.962亿元。

公司于2013年创立之初开发并提供餐饮行业外卖解决方案，其后捕捉到物联网技术在众多商用场景中的应用潜力，并开始自主研发智能商用设备、商用操作系统与软件增值服务。自此，公司商业模式由提供垂直行业软件解决方案转变为提供智能商用设备、商用操作系统及IoT云管理平台为一体的商业物联网服务。

截至招股说明书签署日，第一大股东为云鑫创投直接持有公司29.99%股份，林喆、汉涛咨询、沃邮合伙、金星创投、深创投及沃有合伙，分别直接持有22.38%、8.20%、8.02%、7.78%、6.88%、6.45%的股份，其中，林喆及其控制的三个平台企业（沃有合伙、握友合伙、沃邮合伙）合计持有公司40.24%的股份。

值得注意的是，上海云鑫创业投资有限公司，持有公司股权比例为29.99%，控制公司表决权比例为6.49%，云鑫创投系蚂蚁集团实际控制的主体；上海汉涛信息咨询有限公司持有公司股权比例为8.20%，控制公司表决权比例为1.77%，汉涛咨询系由美团控制的主体；天津金星创业投资有限公司持有公司股权比例为7.78%，控制公司表决权比例为1.68%，金星创投系由小米集团控制的主体。

2019年6月29日，公司设置特别表决权，林喆所持特别表决权股份对应表决权比例为48.43%，并通过沃有合伙、握友合伙和沃邮合伙分别控制公司13.96%、7.33%和17.36%表决权，合计控制公司87.07%表决权。自特别表决权设置以来公司运行时间已超过12个月，在特别表决权机制下，除特殊事项以外，公司实际控制人林喆可以对公司股东大会普通决议、特别决议起到决定性作用，能够起到对其他股东的限制作用。

若中小股东（包括公众投资者）与控股股东针对与公司相关的重大决策存在不同意见，期望通过在股东大会投出反对票来发挥对公司决策的影响作用时，很可能因为每股对应投票权数量的相对显著差异而不能影响表决结果。在特殊情况下，可能存在公司实际控制人林喆的利益与公司其他股东，尤其是中小股东的利益不一致的情况，可能因此损害公司其他股东，特别是中小股东的利益。

截至招股说明书出具日，公司共有23家控股子公司及孙公司，其中9家为境内公司、14家为境外公司，公司规模较大、子公司等分支机构分布范围较广，在统筹管理方面具有一定难度。

持续亏损，对于盈利时点存在不确定性

商米科技专注于为客户提供智能商用设备及相应配套的“端、云”一体化服务。2018年-2020年，公司的营业收入分别为9.660亿元、16.437亿元和21.839亿元，2019年营收较2018年增长70.16%，2020年较2019年营收增长32.86%；报告期各期内，扣非归母净利润分别为-6,924.80万元、-2.059亿元、-2,439.14万元。公司尚未在一个完整的会计年度内实现盈利，其原因主要在于持续不断地研发投入以及规模效应尚未完全显现。截至2020年末，公司未分配利润（累计未弥补亏损）为-1.506亿元。

公司在招股说明书中披露了实现盈亏平衡的时点预计为2021年，该等预计系根据公司管理层的经营计划及一系列假设条件做出的初步测算数据，不构成公司的盈利预测或业绩承诺。由于管理层的经营计划是基于当前的内外部条件制定的，未来这些条件很有可能发生变化，所以存在一定的不确定性。

商米科技相关产品线主要包括智能移动设备、智能台式设备及智能金融设备。公司产品被广泛应用于支付、点单、收银、外卖、缴费、取号等场景。2018年-2020年，公司智能移动设备销售收入占各期主营业务收入比例分别为28.82%、25.38%和50.15%；公司智能台式设备销售收入占各期主营业务收入比例分别为58.42%、60.88%和37.14%；智能金融设备销售收入占比分别为9.03%、9.72%和8.63%。

2020年，公司智能金融POS在中国市场上出货量达7.1万台，占中国市场份额的1.0%。智能金融POS市场发展较为成熟、市场集中度高，主要参与者包括两大类：联迪、新大陆等传统POS终端厂商，重点面向银行和第三方支付机构进行销售，凭借在传统POS终端领域积累的客户资源、品牌知名度等优势在智能金融POS市场保持领先地位；不过随着国家在第三方支付上的整合力度加强，数字货币使用场景的加大，公司智能金融POS终端设备的使用或将面临更尴尬的地位。

商米科技2018年-2020年主营业务收入中销往境外的收入分别为4.359亿元、6.868亿元和14.657亿元，占当期主营业务收入的比重分别为45.12%、41.79%和69.02%。报告期各期内，公司汇兑收益分别为33.05万元、203.29万元和-2,254.38 万元。未来若人民币兑美元汇率发生大幅波动，可能导致公司产生较大的汇兑损失，对公司未来的经营业绩造成不利影响。

根据申报材料，公司产品全球超过200个国家及地区，注册开发者账号超过27,000个，上架应用超过14,000个，累计应用下载量超过7,400万次。在第二轮问询中，证监会要求公司说明：（1）产品销售所涉及国家地区、开发者账号、上架应用、 下载量的数据是否存在客观依据；（2）开发者及主要下载应用的具体情况，应用的类别、用途、种类、场景等情况，上述应用的相关数据是否存储于公司SUNMI OS平台，如是，请说明公司数据管理的情况；（3）同行业公司所开发系统的具体情况，在技术路线、注册账号、上架应用、下载量、具体应用、场景等方面与发行人的差异；（4）结合上述情况说明公司标准化技术路线的端云一体化核心技术在应用开发、数据管理中如何体现，并结合商业物联网的特征与内涵说明公司定位于物联网企业是否准确。

代工占比超9成，毛利率低，供应商集中

报告期各期内，商米科技综合毛利率分别为21.61%、21.58%和 26.29%，同行业可比公司优博讯2018年-2020年毛利率均在30%以上，新大陆2018年和2019年毛利率分别为29.19%和33.52%。

商米科技在回复证监会关于相较于可比公司，公司是否存在盈利能力较差、产品竞争力较弱等情形，是否存在低价倾销的行为的问询时，面对公司的综合毛利率低于可比同行一大段时，更多的解释是在代工模式带来低成本解释上。

商米科技称由于自产模式下的产能限制会极大地制约公司的技术产业化，因此报告期内公司主要采用代工生产模式进行生产。同行业可比公司主要采用自主生产与委托生产相结合的模式，考虑到代工模式下代工厂商的合理利润率及公司产品结构与同行业可比公司的差异，公司与同行业可比公司的毛利率差异具有商业合理性。

报告期内，除子公司川田科技自主生产外，公司主要采用OEM与ODM的代工生产模式进行生产。公司由代工厂进行生产的数量分别为1,035,523台、1,524,338台及2,100,747台，占总产量的比例分别为93.01%、93.87%及94.03%。公司主要采用代工生产模式，因此代工生产模式的成本占比较高。报告期内，公司代工生产模式成本分别为6.345亿元、11.383亿元和13.551亿元，占主营业务成本的比例分别为83.78%、88.43%和87.05%。

报告期内，公司主要向供应商采购整机，公司对前五大供应商采购额占当期总采购额的比例分别为77.39%、72.83%与73.03%，供应商集中度较高。

销售及研发费用率远高于同行均值，大额募资用于研发人员薪酬

2018年-2020年，商米科技研发费用分别为1.28亿元、2.598亿元和2.624亿元，占营业收入的比例分别为13.25%、15.81%和12.01%。对比同行新大陆、优博讯、极米科技及小米集团，公司研发费用率远高于同行均值5.67%、6.52%和6.77%。

报告期内，公司研发人员薪酬费用分别为9,417.36万元、1.940亿元和2.023亿元，占研发费用比例分别为73.55%、74.68%和77.12%。值得注意的是，此次募投项目中，智能商用设备研发升级项目总投资为5.682亿元其中硬件研发测试物料与实验室设备购置1.416亿元，研发人员薪酬4.149亿元，软件购置费用204.60万元，云服务使用权费用226.50万元，研发人员薪酬占项目总投资比例为73.02%；软件平台研发升级项目总投资为2.656亿元，包括研发人员薪酬3.587亿元，占项目总投资比例为97.4%。

问询函中证监会要求商米科技说明研发人员的具体安排，岗位设置和职责分工情况，是否存在与其他岗位员工混同的情形等。从招股书来看，报告期内，商米科技研发人员的平均年薪分别为35.54万元、38.34万元和41.79万元，根据新大陆、优博讯两家的2020年年报，人均年薪分别也只有17.75万元、22.35万元，极米科技2020年年报显示其研发人员平均年薪也只有21.6万元，均远低于商米科技。

公司研发投入较大，如果公司研发项目失败或无法在短期内实现产业化，则公司研发投入在短期内存在无法获得经济利益回报的风险。

同样费用率高于同行的还有销售费用率，报告期内，商米科技销售费用分别为8,596.51万元、1.688亿元和1.962亿元，公司销售费用率为8.90%、10.27%和8.98%，同行业可比公司均值分别为6.49%、7.67%和7.93%，2018年和2019年大于可比公司平均水平。

报告期内，公司管理费用率分别为16.12%、7.68%和4.22%。2018年的管理费用率超过行业平均水平，主要原因是 2018年度公司一次性确认的股份支付费用；2019年度管理费用率下降但仍高于行业平均水平，主要系公司计提了1,809.11万元的亏损合同，因此导致了管理费用上升。

关联方众多，关联担保金额6.56亿元

报告期内，公司关联销售的金额分别为2.296亿元、3.24亿元和1.334亿元，占营业收入的比例分别为23.76%、19.71%和6.11%；关联采购金额分别为2706.51万元、1.593亿元和4833.65万元。

美团及其附属公司为公司2018年第一大客户和2019年第四大客户，公司向其销售金额分别为1.283亿元和5861.81万元；阿里集团及其附属公司为公司2019年第一大客户和2020年第四大客户，公司向其销售产品金额分别为1.888亿元和4752.52万元。

公司与阿里集团及其附属公司的合作始于2018年，2019年公司对阿里集团及其附属公司的关联销售金额为18,876.54 万元，主要因阿里集团及其附属公司在当年推广刷脸支付，采购了较多具有刷脸支付功能的设备，该等关联销售在2019年增长具有合理性。2020年度，由于疫情影响，刷脸支付的推广受到较大影响，并且疫情也影响线下消费，阿里集团及其附属公司上年度采购较多的智能台式设备在2020年度采购下降较多。

美团及其附属公司是国内著名的生活服务电子商务平台，公司与美团及其附属公司的合作始于 2016 年。美团及其附属公司从2017年开始布局收银系统，并成立了相关业务部门，到 2018年业务快速发展，公司作为主要的智能商用设备供应商同步得到快速发展。当年度美团及其附属公司采购的商品主要为智能台式设备。自2020年起，美团相关业务战略有所调整，并因此减少了对公司的采购额。

曾因出现侵权行为被罚9万元，主要产品为终端设备

2020年9月14日，上海市文化和旅游局作出《上海市文化和旅游局行政处罚决定书》（第 2320200107 号），公司未经著作权人许可在4台工作的计算机中复制安装使用CREO软件，违反了《计算机软件保护条例》第八条第一款第（四）项的规定，构成了未经软件著作权人许可，复制著作权人软件的行为。上海市文化和旅游局责令公司停止侵权行为，并依法从轻罚款人民币9万元。

根据中国信息通信研究院于2011年发布的《物联网白皮书》定义，物联网技术是以感知技术和网络通信技术为主要手段，通过感知设备按照约定协议实现人、机、物的泛在连接，实现对物理世界和虚拟世界的信息进行处理并作出反应的智能服务系统。物联网的特征体现在物联网的终端感知侧、网络连接侧与平台信息服务侧，表现特征为一个个“场景项目”或系统性的集成“云端”。

虽然商米科技在解释科创属性时，更多突出在物联网技术上的说明，虽然公司称核心技术的先进性体现在各项核心技术融入了感知数据反馈与“端、云”一体化服务的技术特性，在犯愁解释客户数据保存安全性方面，商米科技强调虽然 SaaS客户端应用在SUNMI OS上运行，但SUNMI OS具有安全沙箱机制，SUNMI OS不采集任何应用内业务数据，不能访问、操作各第三方SaaS客户端应用的内存运算数据，不能读取、写入Flash存储的应用数据，不能截获、篡改其与SaaS云服务通信的数据内容。因此，除非SaaS应用主动通过SDK调用SUNMI OS或云API服务，否则SUNMI OS不会强制与SaaS层获取、交换、存储任何数据。

而从商米科技的主要产品来看，主要产品形态为智能商用设备，具体为餐饮、零售收银、生活服务等消费场景上所使用的智能移动非金融设备、智能台式设备、智能金融设备为主，产品表现形态依旧为以终端设备为展示方式，而不是一个个具体的“项目制”场景构建，或系统性的集中数据采集处理“云中心”表象。

2021年11月20日，国家市场监管总局依法对43起未依法申报违法实施经营者集中案作出行政处罚决定。其中，美团旗下上海汉涛收购商米股权案违反反垄断法，被罚50万元，而上海汉涛即为公司的第三大股东。商米科技的资本之路如何，会否如第一大股东的科创之路一样截然而止？