文：权衡财经研究员 朱莉

编：许辉

打开上海宝立食品科技股份有限公司（简称：宝立食品）的官网，其自述在复合调味料领域深耕多年，在行业内具有很高的知名度，不断将国际经典风味引入中国市场，主打产品为复合调味料，公司也推出各式风味的预烹饪料理包、预烹饪汤及果酱、爆珠、晶球和粉圆等多款饮品甜点配料。其主要的服务宗旨为以客为尊，提供客制服务，为快餐产业链的配套商。

宝立食品拟上交所上市，于7月1日获受理，保荐机构为国泰君安证券。本次发行股数不超过4,001万股，且占发行后总股本的比例不低于 10%，拟募资4.6亿元用于嘉兴生产基地（二期）建设项目（2.53亿元）、信息化中心建设项目（0.32亿元）、补充流动资金（1.75亿元）。

宝立食品历经多次股权转让与收购，最终为四人一致控制；毛利率低于同行均值8-10个百分点，新拓领域效果或不佳；主要客户流失的风险，收购客户新增商誉；资产负债率走低仍高于同行，关联方拆借数额大；产能利用率不高，诸多行政处罚加身。

多次股权收购与转让，最终为四人一致控制

宝立食品成立于2001年12月20日，成立之初至2017年12月之前一直为外商独资企业，唯一股东味永升贸易，通过增资扩股和股权转让，即宝立有限引入宝矩投资和宝钰投资增资扩股，上海臻观5.8亿收购元永升贸易持有的宝立有限67%的股权进而成为宝立食品股东，原股东永升贸易退出。2020年9月25日整体变更为股份有限公司。

截至招股说明书签署日，臻品致信直接持有公司12,240万股股份，占公司发行前总股本的34%，系单一持股比例最高的股东。公司虽无持股50%以上的股东，但臻品致信持有公司股份所享有的表决权能够对公司股东大会的决议产生重大影响。因此，截至招股说明书签署日，臻品致信为宝立食品的控股股东。

胡珊和周琦系臻品致信第一和第二大权益份额持有人，沈淋涛直接和间接持有臻品致信权益的同时系臻品致信普通合伙人臻品资产的实际控制人；马驹、马驹之配偶杨雪琴以及马驹担任执行事务合伙人的宝钰投资合计控制宝立食品33%的表决权。因此，马驹、胡珊、周琦、沈淋涛合计控制公司67%的表决权，能够对公司股东大会的决策产生重大影响。本次发行完成后，公司实际控制人合计持股比例有所下降，但仍居于绝对控制地位。2020年7月，马驹、胡珊、周琦、沈淋涛、臻品致信和宝钰投资共同签署《一致行动协议》，在确认过往始终保持一致行动关系的基础上，继续采取一致行动共同控制公司。

毛利率低于同行均值8-10个百分点，新拓领域效果或不佳

宝立食品主营业务为食品调味料的研发、生产和技术服务。2018年-2020年公司的营业收入分别为7.11亿元、7.43亿元和9.05亿元，2019年和2020年营收增长分别为4.44%和21.78%；净利润分别为0.93亿元、0.82亿元和1.34亿元，2019年净利润下滑12.59%，2020年净利润增长64.12%。值得注意的是，2018年8月6日，公司向全体股东分配现金股利3,004.17万元，然而当期的未分配利润为-1.03亿元。

宝立食品主要从事复合调味料、轻烹解决方案和饮品甜点配料三大类产品的研发、生产和销售，其中，公司复合调味料销售收入占各期主营业务收入的比例分别为71.82%、78.47%和72.78%，是公司主营业务收入的主要来源。

宝立食品称与国内外知名餐饮连锁和大型食品工业企业建立了长期稳定合作关系，获得了广泛认可和好评，如肯德基、必胜客、麦当劳、德克士、汉堡王、达美乐、圣农食品、泰森中国、嘉吉和正大食品等。此外，公司产品线不断拓展丰富，与现制茶饮连锁企业和互联网食品创意企业开展合作，如喜茶、大希地等。轻烹解决方案销售收入占主营业务收入的比例分别为3.32%、5.76%和14.94%，逐年提升；但是，饮品甜点配料销售收入占主营业务收入的比例分别为24.86%、15.77%和12.28%，下滑严重，在此领域效果并不理想。

由于不同领域产品的发展阶段和竞争格局存在差异，轻烹解决方案、饮品甜点配料等行业内产品系列和生产厂商众多，但以中小规模企业为主，呈现“小而散”的格局，市场集中度较低。未来随着公司品牌实力的进一步增强及经营业绩增长，公司行业地位将得到巩固及进一步提升。

公司复合调味料自有品牌“宝立客滋”实现收入占比相对较低。建立企业品牌是一个长期的过程，需要企业多年的经营积累和客户、消费者的广泛认同。因此，公司面对终端消费者的品牌影响力有待进一步提升。

2018年至2020年，公司主营业务毛利率分别为 32.51%、33.45%和32.10%，与同行对比，可比同行平均值分别为42.23%、41.79%和40.77%，高出宝立食品8-10个百分点。

公司称其毛利率主要受到市场需求，产品结构、销售单价、单位成本等因素影响。这与其客制服务商身份尴尬不无关系。

主要客户流失的风险，收购客户新增商誉

2018年-2020年，宝立食品对前五大客户合计销售收入比例分别为54.41%、50.07%和44.48%，占比下滑；值得注意的是，宝立食品的第一大客户均为百胜中国，对百胜中国销售收入分别为2.33亿元、2.27亿元和2.22亿元，占当期营业收入比例分别为32.81%、30.50%和24.51%，销售收入占比逐年降低。若未来百胜中国或其他主要客户减少订单或终止合作，公司存在短期内无法成功开拓其他大客户的风险，则可能对公司的生产经营产生不利影响。

权衡财经注意到，2020年宝立食品向厨房阿芬及其相关方销售了8399.53万元的产品，在当期收入中的占比为9.28%。厨房阿芬的主营业务为轻烹解决方案类产品的销售，主要产品包括空刻意面和捞饭等。2021年3月，宝立食品完成收购厨房阿芬75%股权，新增商誉金额2,152.38万元。收购完成后，公司在股权结构上已经对厨房阿芬形成了控制，但是厨房阿芬的成立时间较短，若公司对厨房阿芬的管理失当或管理不到位、相关管理制度不能有效执行，则可能存在对收购子公司控制不到位的风险，商誉将存在减值风险。

在电商平台上，空刻意面相关产品存在一些负面评价，主要是酱包和牛肉让人难以接受。

资产负债率走低仍高于同行，关联方拆借数额多而频繁

2018年-2020年，宝立食品的资产负债率分别为51.66%、45.22%及41.34%，公司的资产负债率相比同行业较高，高于同行业平均水平；公司的流动比率和速动比率均低于平均水平。

宝立食品称主要系公司业务规模不断增大，需要补充流动资金来支持业务的增长，但未来如果经济环境发生变化，行业竞争加剧，公司的盈利能力可能会受到一定的影响，进而影响偿债能力。

报告期内，为满足公司生产经营流动性的需求，公司向银行进行短期和长期借款。2018年11月，上海臻观为宝立食品2018年11月15日至2021年11月15日期间与交通银行之间借款提供最高保证担保，最高担保债权金额为23,000万元，2018年和2019年共使用9,000万元额度。

2019年，浙江宝立生产基地项目一期建设所需资金规模较大，浙江宝立与中国银行嘉兴秀洲支行签署借款协议，金额为1亿元，借款期限为57个月。宝立食品作为保证人，与中国银行签署保证合同，为浙江宝立该笔借款提供担保。

2017年，上海臻观向公司提供借款2.21亿元，用于向永升贸易进行利润分配、收购上海宝润100%股权和上海宝长75%股权，借款利率为4.35%。截至2017年末，上海臻观对公司提供借款的本金和利息合计为1.46亿元。2018年公司累计向上海臻观偿还本金5,605万元，2018年末上海臻观对公司借款本金和利息合计为9,570.89万元。

2019年公司累计向上海臻观偿还借款本金 8,800.00万元，利息216.92万元，合计9,016.92万元，同时2019年上海臻观向公司提供借款的计提利息费用为115.07万元。2019年末，公司对上海臻观其他应付款的余额为669.04万元。

2018年，四川宝翔通过个人卡代公司垫付费用142.49万元；同时2018年公司偿还拆借款本金236.5万元。因此，2018年末公司对四川宝翔的其他应付余额为161.97万元。2019年，四川宝翔通过个人卡代公司垫付费用57.65万元。2019年12月，四川宝翔与公司签订了《债务豁免协议》，豁免公司因个人卡代垫费用对其形成的债务合计200.14万元。2019年末，公司对四川宝翔的其他应付款余额为19.48万元，为2017年和2018年的结存利息。

2019年6月，因临时性经营周转需要，惠越贸易向公司提供借款92万元，公司于2019年7月偿还了借款本金。2019年末，公司对惠越贸易的其他应付款金额为0.13万元，为借款利息费用。

2019年，马驹通过个人卡代公司垫付费用32.28万元。2019年12月，马驹与公司签订《债务免除协议》，豁免公司因个人卡代垫费用对其形成的债务共计158.26万元，因此截至2019 年末，公司对马驹的其他应付款余额降低为0万元。

2020年1月，因经营临时性周转需要，惠越贸易向公司提供借款200万元，公司于2020年 4月偿还了借款本金，并在2020年9月偿还了利息费用合计2.16万元。

2018年-2020年，公司第三方回款合计形成的收入分别为5,321.34 万元、5,259.82万元及 5,680.25万元，占同期营业收入的比重分别为7.48%、7.08%及6.28%。

产能利用率不高，诸多行政处罚加身

嘉兴生产基地（二期）建设项目拟在嘉兴市高新技术产业园区建设生产基地，建设内容主要包括年产20,000吨粉类调味料产品项目、年产6,000吨骨汤调味料产品项目以及年产17,500 吨HPP高压杀菌系列产品项目。项目建成后复合调味品等产品可新增年产能43,500吨，有利于缓解公司目前产能不足的现状，提高市场占有率。

2018年-2020年，宝立食品粉类产品的产能利用率分别为85.17%、84.18%和86.34%；酱类产品产能利用率分别为78.79%、74.98%和90.56%。

报告期内，公司及控股子公司涉及的行政处罚不少，2018年10月18日，上海市松江区环境保护局作出“第2220180275号”《行政处罚决定书》，针对2018年7月10日松江区环保执法人员检查发现上海宝长位于松江区茸阳路350号场所的污水处理设施未安装臭气净化装置的违法行为，根据《中华人民共和国大气污染防治法》的相关规定，向上海宝长作出罚款45,000元的行政处罚。

2018年2月28日，上海市金山区市场监督管理局作出“沪监管金处字（2018）第282018000144号”《行政处罚决定书》，上海宝润在2017年10月30日生产的批次号为 20171030B的香辣酱产品配料表中仅标示为“酱油”，不符合GB7718-2011《食品安全国家标准预包装食品标签通则》；同时认定本案总货值金额为人民币8,888元、违法所得为1,110 元。根据《中华人民共和国食品安全法》的相关规定，向上海宝润作出罚款2万元、没收违法所得1,110元的行政处罚。

2018年3月26日，上海市金山区水务局出具“第 2220180050号”《责令改正通知书》，针对上海宝润在上海市金山区亭林镇南亭公路5588号实施了未取得污水排入排水管网许可证向城镇排水设施排放污水的违法行为，根据《城镇排水与污水处理条例》相关规定，责令上海宝润于2018年5月15日前向相关水行政主管部门提出申请，办理出《排水许可证》。

作为食品快餐供应链的一个配套商，宝立食品的自主产品或一时难提，客户的需求一旦发生变化，将对其业绩造成直接的冲击。比如最近的资讯显示大刀阔斧，34家中国供应商被踢出苹果供应链，就连央视也发文称必须摆脱依赖，郭台铭曾警告如果苹果公司将重心转移出国内，全面依赖苹果订单的企业将面临倒闭的风险。供应链中的配套商，往往很难摆脱自身处境的尴尬。