文：权衡财经研究员 李力

编：许辉

自从华为芯片被卡后，芯片自主化的理念已为行业认可，不过，接二连三的芯片企业亏损破产，早有华芯通、弘芯半导体清算，后有海思麒麟被限制和紫光集团申请破产，作为"吞金兽"的国内芯片设计与制造业任重道远。

上海安路信息科技股份有限公司（简称：安路科技）拟冲科上市，已于7月5日上会通过，7月14日提交了注册稿，保荐机构为中金公司。本次发行的股票数量不超过5,010万股，且发行后总股本不低于40,000万股。本次发行股数占本次发行后总股本的比例不超过12.52%。

拟使用募集资金10亿元用于新一代现场可编程阵列芯片研发及产业化项目、现场可编程系统级芯片研发项目、发展与科技储备资金。截至2020年末，公司资产总额为4.43亿元，此次募资总额是公司资产总额的2.26倍。

安路科技股权分散，无实际控制人；营收大涨却持续亏损，政府补助金额大，毛利率低于同行均值30%上下；与同行对比，体量小，差距大；客户集中度高，第一大客户暂停下单遭上交所问询；供应商集中度高，境外供应链稳定性很关键。

股权分散，无实际控制人

本次发行前，安路科技有4名国有股东，分别为华大半导体、产业基金、上海科创投、深创投集团。截至招股说明书签署日，华大半导体持有公司116,691,243股股份，持股比例为33.34%，为公司第一大股东，上海安芯及其一致行动人（上海安路芯与上海芯添）合计持有公司26.10%的股份，为公司第二大股东，二者持股比例较为接近；产业基金、深圳思齐、控股股东同为杭州士兰控股有限公司的士兰微与士兰创投、上海科创投的持股比例分别11.18%、9.67%、6.64%、6.21%，持股比例较低，因此，华大半导体并不能单方面控制公司的股东（大）会。

安路科技股权结构较为分散，根据公司的决策机制，不存在任意单一股东及其一致行动人能够对公司股东大会、董事会形成单方面控制的情形，因此公司不存在控股股东和实际控制人。在本次发行完成后，公司现有股东的持股比例预计将进一步稀释，不排除存在未来因无实际控制人导致公司治理格局不稳定或决策效率降低而贻误业务发展机遇，进而造成公司经营业绩波动的风险。

营收大涨却持续亏损，政府补助金额大，毛利率低于同行均值30%上下

安路科技成立于2011年，总部位于浦东新区张江科学城，主营业务为FPGA芯片和专用EDA软件的研发、设计和销售，产品广泛应用于工业控制、网络通信、消费电子、数据中心等领域。2018年-2020年公司的营业收入分别为2852.03万元、1.22亿元和2.81亿元，2019年和2020年同比增长320.69%和130.33%；净利润分别为-889.96万元、3589.46万元和-618.71万元，净利润波动较大。公司预计2021年1-6月营业收入约为2.9亿~3.2亿元，同比上升 128%~151%，预计净利润为-700~1,100万元，预计扣非归母净利润为-1,400~400万元。

公司净利润的波动主要受研发费用、政府补助以及股份支付费用等影响，报告期各期，公司扣非归母净利润为-4,799.15万元、-6,554.59万元、-7,811.67万元，均为负值。截至2020年末，公司所有者权益为3.24亿元，未分配利润为-4,260.12万元，公司可供股东分配的利润为负值。

报告期各期，公司计入当期损益的政府补助金额分别为3,871.45万元、9,809.84万元、6,802.13万元，占营业收入的比例分别为135.74%、80.19%和24.2%，占利润总额的比例为-435.01%、273.30%和-1,099.40%，三年合计超2亿之多，政府补助金额巨大。

从产品结构来看，2018年-2020年，安路科技ELF低功耗系列芯片销量分别为12.87万颗、626.67万颗和1,667.15万颗，销售收入分别为94.90万元、8,120.04万元和2.04亿元，2019年、2020年销售收入同比增长8,456.85%、151.12%，占比由2018年的3.34%上升到2020年的72.79%，成为营收主力；EAGLE高性价比系列芯片销量分别为174.51万颗、248.13万颗和477.52万颗，销售收入分别为2,624.78万元、3,935.22万元和7,429.65万元，2019年及2020年销售收入同比增长49.93%、88.80%，2018年占比92.47%，2020年下滑到26.52%。

2020年，公司PHOENIX高性能系列的第一款芯片产品实现量产，销量为0.98万颗，销售收入为194.21万元，平均单价为197.98元。

从产品应用领域来看，2018年，安路科技芯片产品销售收入为2,719.67万元。其中，以工业控制领域芯片产品为主，贡献了当年度95.42%的芯片销售收入；2019年，公司芯片产品销售收入为1.21亿元，同比增长343.26%。其中，网络通信领域芯片产品、工业控制领域芯片产品销售收入分别为8,911.80万元、2,481.22万元，贡献了当年73.92%和20.58%的芯片销售收入。其中，工业控制领域芯片产品收入占比较2018年度有所下降，主要系公司2019年网络通信领域芯片产品营业收入大幅增长、产品结构调整所致。

报告期各期，安路科技综合毛利率分别为30.09%、34.42%和34.18%，与Xilinx、Lattice等国际领先厂商接近60%的毛利率相比，仍然存在较大差距。安路科技称，受制于公司经营规模较小且先进制程产品布局不足。

与同行对比，体量小，差距大

目前，FPGA芯片行业呈现集中度较高的态势。根据 Frost&Sullivan 统计，全球FPGA市场以销售额统计，2019年，Xilinx、Intel（Altera）、Lattice及 Microsemi 的市场占有率分别为51.7%、33.7%、5.0%及4.0%，合计占有94.4%的市场份额。与行业龙头企业相较，公司作为FPGA行业的初创企业之一，目前不仅在业务规模，还在技术储备、产品丰富度上与国际领先企业存在一定的差距。

在技术水平方面，从制程角度来看，行业龙头企业已实现了7nm先进制程 FPGA芯片的量产，而公司量产芯片主要为55nm及28nm制程工艺，虽然公司FinFET工艺产品的部分关键技术已成功验证，但尚未进入量产阶段。

在产品布局方面，公司目前的量产产品仍以100K及以下逻辑规模的芯片为主，中高端产品销售数量与金额占比仍较小，行业龙头企业的高端产品逻辑规模可达到3KK以上。公司目前的高端产品正处于研发阶段，还需公司投入大量的研发资源且研发进度仍存在一定的不确定性。

在市场规模方面，Frost&Sullivan数据显示，2019年中国市场以销售额计，安路科技占据0.9%的市场份额，经营规模较小，与同行业龙头公司相比具有一定规模劣势，导致生产成本较高。 芯片行业一直有"赢者通吃"的传统，规模和成品率决定了芯片企业的未来，跨不过去的企业，都在亏损中逐渐淡出。未来，若公司的新产品研发进度不及预期或新产品技术路线与行业主流存在差异，公司可能无法缩小与行业龙头企业的差距，从而对公司的竞争力造成不利影响。

从研发费用来看，2018年-2020年安路科技的研发费用分别为0.34亿元、0.79亿元和1.26亿元，相较于同行的研发投入金额，相差甚远。

客户集中度高，第一大客户暂停下单遭上交所问询

2018年-2020年，安路科技前五大客户的销售金额合计占营业收入比例分别为83.15%、98.90%和96.85%，客户集中度较高。可比公司前五大客户集中度平均值分别为61.62%、59.04%和55.12%，公司前五大客户集中度高于同行业可比上市公司前五大客户集中度水平。

权衡财经注意到，2019年-2020年，安路科技第一大客户均为A及其关联方，公司采用直销的模式对其销售产品，向其销售金额分别为8950.48万元、1.55亿元 ，占当年度营业收入总额的比重分别为73.17%、55.3%，安路科技对大客户A及其关联方依赖度较高。

但大客户A及其关联方于2020年三季度已暂停向公司下达新订单，且恢复供应的时间无法准确预估。此情况遭到了证监会的问询，公司称，由于经营环境发生变化。

未来，若该客户的订单缺口不能被其他订单填补，公司可能面临收入大幅下降的风险，值得注意的是，大客户A及其关联方直销收入占安路科技直销收入的比例为94.3%，安路科技面临经营模式短期内可能由以直销为主转变为以经销为主的境地。

2019 年，安路科技前五大客户新增缘致电子及其关联方，2020年公司前五大客户新增润欣科技、世健国际及其关联方，减少赛博联及其关联方、缘致电子及其关联方主要系公司经销商策略改变所致。2019 年，公司前五大客户减少灵信视觉、灵星雨，主要系公司销售策略改变，将该等客户由直销模式变为经销模式所致。

证监会要求安路科技进一步说明公司与第一大客户暂停合作后，2021年一季度的经营情况，预计2021年1-6月营业收入增长的具体原因及其依据。

2021年1-3月，公司营业收入为1.5亿元，同比增长307.13%，主要原因为下游客户需求稳健增长，公司经过多年经营与发展，逐渐形成了较为完善的产品布局 和较为强大的研发实力，业已进入快速增长阶段。2021年第一季度，公司逐渐由直销为主的销售模式转变为经销为主的销售模式，经销收入占比为86.22%。对得天时及其关联方的销售收入增长迅速，占第一季度收入总额的比例为78.41%。

供应商集中度高，境外供应链稳定性很关键

安路科技的主要供应商包括晶圆制造企业、芯片封装测试企业、辅助芯片企业等。其中，公司主要合作的晶圆代工厂包括中芯国际、台积电等，封装测试厂包括华天科技、旻艾半导体、伟测等，2018年-2020年，公司每年向前五大供应商支付的晶圆采购及封测服务费等合计占当期采购总额的比重分别为94.79%、92.49%和 88.72%。如果上述晶圆制造和封装测试服务的厂商因故与公司终止合作，或者由于晶圆厂和封装测试厂商产能不足、生产管理水平欠佳或出现其他不可抗力的因素导致公司产品的正常生产和交付进度受到影响，将会妨碍公司完成既定的产品生产计划，进而影响公司的持续盈利能力。

值得注意的是，其中部分企业位于境外，境外供应链的稳定性对安路科技有很大的影响。

此外，公司在进行产品研发、设计时，为加快研发速度、缩短设计周期，向 Synopsys、Cadence 等境外EDA软件供应商及IP授权方购买其EDA工具及IP授权。鉴于集成电路行业典型的全球化分工合作及各环节供应商集中度较高等特点，如国际贸易摩擦进一步升级、全球贸易保护主义持续升温，有可能增加公司向境外供应商采购的难度，甚至可能出现无法采购的极端情形，将导致新产品研发进度放缓，从而可能对公司的经营带来不利影响。

去年9月份，国家大基金多次出手减持，芯片企业太极企业、北斗星通、汇顶科技和通富微电科技股股价都受到了波动。大基金的目的是引导社会资本参与并适时退出，吸引其他社会资本的进入。安路科技作为国有资金加持的芯片科技企业，势必也会走类似的资本路径，不过其持续亏损的情势，何时得以改观，回报投资者，还有待后续观察。