文：权衡财经研究员 朱莉

编：许辉

证监会如何看待IPO企业的对赌协议，可以从去年发布的《首发业务若干问题解答》体现，投资机构在投资发行人时约定对赌协议等类似安排的，原则上要求发行人在申报前清理，但同时满足以下要求的可以不清理：一是发行人不作为对赌协议当事人；二是对赌协议不存在可能导致公司控制权变化的约定；三是对赌协议不与市值挂钩；四是对赌协议不存在严重影响发行人持续经营能力或者其他严重影响投资者权益的情形。不过有别于A股，港股IPO企业在对财协议的清理上更遵循企业自我把控。如拟于港股上市的瑞尔集团有限公司已经连续三年合计亏损逾12亿元、毛利率低于行业龙头企业超20个百分点，在引入外部投资时就约定了若其未能在2020年12月31日前成功上市，或上市前市值少于10亿美元，或严重违反任何交易文件等情况，外部机构可要求其全额回购未赎回优先股。

安徽晶奇网络科技股份有限公司（简称:晶奇网络）拟创业板上市，7月10日回复了第三轮的问询，保荐机构为国元证券。本次拟公开发行不超过1,570万股，占本次发行后总股本的25%，拟募资2.16亿元用于基于县域医共体的全民健康信息平台升级及产业化项目、医疗保障综合管理平台升级及产业化项目、智慧养老平台升级及产业化项目、研发中心建设项目、营销网络建设项目。

晶奇网络13元/股价格引入外部投资者，对赌协议涉及经营指标、上市计划等；2019年税补占净利润比例超90%，高毛利率屡遭问询；前五大客户变动大，应收高企，回款难；项目开工时间早于合同签订时间及中标时间遭问询；供应商新增数量大；曾受税务处罚。

13元/股价格引入外部投资者，对赌协议涉及经营指标、上市计划等

本次发行前，晶奇网络实际控制人冷浩直接持有公司32.32%股份，并通过云康合伙间接控制公司5.48%表决权股份，合计控制公司37.8%表决权股份。本次发行后，冷浩控制公司表决权股份比例将降至28.35%，存在实际控制人持股比例较低带来的控制权不稳定的风险。

截至招股说明书签署日，公司股东中存在4名私募基金股东，分别为安元基金、磐磬投资、紫煦投资和兴泰光电。值得注意的是，本次发行的保荐机构国元证券通过安元基金持有公司 5.1%的股份。

公司于2016年11月、2017年2月和2017年12月分别进行了三次增资，增资价格分别为1.73元/股、2元/股和13元/股，三次增资定价差距较大，公司称原因主要系增资对象不同，前两次增资系公司向内部董事及高级管理人员增发股份，增资价格以每股净资产为基础协商确定；2017年12月增资系向外部机构投资者增发股份，增资价格以同行业公司平均估值水平为基础协商确定，按照13元/股价格来算，公司估值增长至6.123亿元。

值得注意的是，2017年10月，安元基金、磐磬投资、紫煦投资和兴泰光电（以下简称"机构投资者"）以13元/股价格分别认购240万股、100万股、90万股和80万股，合计认购510万股，并签署对赌协议，涉及经营指标、上市计划等对赌条款。

约定晶奇网络2017年和2018年经审计扣非后净利润不得低于6,500万元，若未能达到5,850万元，则未完成经营目标，需要现金补偿；2019年6 月30日前，公司未能就首次公开发行股票并上市事宜向证券监管部门提交IPO申请材料并被受理，则需要回购股份。由于业绩未达标，2019年6月，冷浩、卢栋梁和刘全华需向机构投资者补偿现金1,491.75万元，自协议生效之日起7日内支付补偿总金额的10%，2021年6月30日前支付补偿总金额的30%，2021年12月31日前支付补偿总金额的剩余60%。截至招股说明书签署日，上述对赌条款现金补偿总金额的10%已由股东冷浩、卢栋梁和刘全华向机构投资者支付完毕，剩余未偿付金额1,342.575万元预计来源于各补偿主体的工资薪酬所得、家庭积累、借款等自筹资金，各补偿主体不存在以所持公司股份或者其他个人资产作为履约担保的情形。

2020年9月，对于业绩未达标情形的现金补偿条款和上市时间对赌条款进行了变更，约定若晶奇网络未能在2022年12月31日前完成 IPO工作（以证券交易所或中国证监会审核通过为准）或未完成被上市公司收购，则机构投资者有权要求公司股东冷浩、卢栋梁和刘全华回购其持有的全部或部分股份。

双方约定晶奇网络向中国证监会或证券交易所递交正式IPO申报材料并取得受理函时自动解除并终止，但应在下述任一情形发生之日起恢复效力：公司公开发行股票并上市申请被劝退、主动撤回、或未获得中国证监会审核通过、核准、注册。

2019年税补占净利润比例超90%，高毛利率屡遭问询

晶奇网络聚焦医疗医保、民政养老领域的信息化建设，主要为政府部门、医疗卫生机构等客户提供软件产品和解决方案。2018年-2020年，公司营业收入分别为 1.59亿元、1.59亿元和2.05亿元，2019年和2020年同比增长0.09%和28.93%；净利润分别为2450.68万元、3872.57万元和6180.8万元，2019年和2020年分别增长58.02%和59.5%。与同行公司久远银海、创业慧康及山大地纬相比，公司的业务规模较小。

2018年-2020年，公司享受的主要税收优惠金额分别888.57 万元、1,486.30万元和1,658.13 万元，获得政府补助金额分别为529.13万元、802.84万元和981.16万元，税补合计金额占净利润总额的比例分别为57.85%、93.41%和42.7%。

2018年-2020年，公司综合毛利率分别为44.32%、57.24%和61.29%，2019年较2018年上升12.92%，2020年较2019年上升4.05%；可比同行均值分别为48.9%、57.24%和61.29%，对比同行，2019年和2020年公司综合毛利率均高于同行，且增速远高于同行。对此公司称主要系产品标准化程度较高，投入的二次开发工作量相对较少，且公司拥有一支成熟的软件研发队伍，每年投入大量研发费用进行前沿技术预研、软件研发等研发活动，有效降低项目实施阶段的工作量。

按照具体业务类型，晶奇网络主营业务可划分为软件产品、运维及技术服务和系统集成，其中以软件产品为核心，占比分别为29.41%、42.54%和49.18%；其中软件产品毛利率分别为69.96%、64.79%和68.14%。其中医疗医保领域业务收入分别为0.97亿元、1亿元和 1.29亿元，其中来自于安徽地区收入占比分别为31.36%、72.01%和80.44%，安徽地区收入占比较高，公司医疗医保业务呈现一定地域性特征。

报告期内，晶奇网络运维及技术服务收入分别为2503.03万元、5299.33万元和6477.12万元，2019年和2020年分别增长111.72%、22.23%。公司运维及技术服务毛利率分别为82.95%、76.16%和77.03%，大幅高于同行业可比公司。

2019年公司获取了科大讯飞智医助理接口开发技术服务项目，确认收入681.13万元，毛利率为92.77%，相关合同及订单存在拆分情形；2020年，微信医保电子凭证、支付宝医保电子凭证技术服务项目分别确认收入997.88万元和307.78万元，毛利率分别为93.96%和90.99%，相关合同及订单显示，项目收入包括系统改造及运营推广收入，运营推广结算金额包含绑卡激励、基础运营激励、活动运营激励等。

证监会要求晶奇网络客观描述软件产品的开发难度、开发工作量、行业进入壁垒、 竞争对手从事相同工作的难易程度，结合上述情况充分分析软件产品毛利率高于同行业可比公司的合理性，以及公司工作内容与较高毛利率的匹配性，提供"每年投入大量研发费用进行前沿技术预研、软件研发等研发活动，有效降低项目实 施阶段的工作量"的具体证据，相关信息披露是否客观、准确；对公司运维及技术服务毛利率进一步拆分，选取可比公司可比的运维服 务或技术服务毛利率进行对比，充分分析差异原因及合理性，逐个分析各期前五大运维服务项目和前五大技术服务项目毛利率的合理性。

前五大客户变动大，应收高企，回款难

晶奇网络拥有的客户群体包括政府部门（卫健部门、医疗保障部门、民政部门）、医疗卫生机构（医院、乡镇卫生院、村卫生室、社区卫生服务中心（站））以及中国石油等大型企业单位。公司称，收入主要来自政府部门、医疗卫生机构等客户。

2018年-2020年，公司前五大客户收入占比分别为50.71%、24.49%和26.26%，前五大客户集中度高于可比同行均值，特别是2018年，高出同行1.2倍，公司称于2018年确认收入的贵州省卫计委的系统集成项目，占营业收入比例为20.75%。大额项目导致2018年公司前五大客户集中度相对较高。

此外，值得注意的是，公司的前五大客户变动较大，并且前五大客户中存在较多非政府部门或医疗卫生机构主体，如中国石油天然气股份有限公司下属子公司，淮北市濉鑫建设投资有限公司等。

2018年末-2020年末，晶奇网络应收账款余额分别为1.06亿元、1.1亿元和1.5亿元，公司应收账款余额占当期营业收入比重分别为67.05%、69.4%和77%，逐年增长。其中，账龄1年以上的应收账款账面余额分别为 1,856.29万元、3,904.15万元和5,246.98万元，占各期末应收账款账面余额的比例分别为17.46%、35.45%和 34.92%。

报告期各期末应收账款期后回款占比分别为80.52%、58.20%和 22.40%，坏账准备计提比例分别为7.22%、9.58%和10.80%。

2018年末、2019年末和2020年末计提的坏账准备未能覆盖未回款的应收账款金额，主要原因系公司客户主要为政府部门、医疗卫生机构等，该等客户严格执行预算管理制度，受财政资金安排、付款审批流程等影响，付款周期一般相对较长，且一般上半年付款较少。其中，贵州卫健委相关项目存在回款进度与合同约定不一致，期后回款较少。

截至2021年5月31日，共有7个项目合同已经履行完毕，全部未完成回款，其中铜仁市智慧医疗医共体相关信息系统建设项目于2017年10月开工，合同金额1970.64万元，仅回款385.02万元，低于中标前项目投入金额409.85万元。

项目开工时间早于合同签订时间及中标时间遭问询

权衡财经注意到，报告期内，公司有5个项目存在开工时间大幅早于合同签订时间（1 年以上）的情形，共有9个项目存在开工时间早于招投标中标时间的情形，开工时间与中标时间间隔最长达两年半，合同金额合计1.13亿元。

公司解释称，公司存在开工时间大幅早于合同签订时间项目主要为政府项目，政府部门对项目实施完成时间要求较高，而政府部门内部审批流程相对较长。基于客户系公司长期合作单位，原有系统多数由公司承建，公司为及时解决客户需要提前开工。同时，公司综合客户性质、资金预算安排、项目延续性等因素判断项目提前实施风险，加强风险管控，强化客户沟通，积极配合客户完成合同签订。

如此的解释，那将政府部门的招投标流程和规范置于何方的境地？权衡财经颇为好奇，查阅下裁判文书网（2020）皖1282刑初120号文件，汪伟峰、李楠、朱瑾串通投标罪一案中，因2018年上半年界首市电子商务进农村全覆盖巩固提升运行服务项目进行招标时，安徽易商数码科技有限公司为顺利中标，与招标负责人界首市电子商务办公室主任朱瑾串通投标，安徽力瀚科技有限公司、安徽晶奇网络科技股份有限公司均应易商公司请求参与了界首电商服务项目投标，并为易商公司提供了各自相关资质文件，参与了陪标。有如此不规范的陪标行为，晶奇网络众多的开工时间大幅早于合同签订时间的政府项目，有没有不规范的行为发生值得问询。

公司及子公司受罚，供应商新增数量大

报告期内，晶奇网络新增供应商家数分别为101家、92家和 87家，向新增供应商采购金额占比分别为44.52%、45.57%和48.02%。公司新增供应商家数较多、向新增供应商采购占比较高，主要原因系公司根据项目实施需求采购具体的硬件、软件系统和实施或技术服务，因公司各年均承接了不同项目，各项目具体需求、项目实施所在地不同，公司各年供应商变动较大。

2018年至2020年，成立当年或次年成为公司供应商的数量分别为16家、18家和14家，采购金额合计分别为326.05万元、412.68万元和239.10万元，占当年采购金额比例为4.00%、9.68%和5.78%。

值得注意的是，报告期内，晶奇网络及子公司存在被主管机关处罚的情况。2019年11月13日，梵晶网络因未按时申报个人所得税，被国家税务总局铜仁市万山区税务局谢桥税务分局对梵晶网络作出罚款1,000元的处罚；同日，梵晶网络因未按时办理纳税申报，被处罚款1,000元。

2020年7月27日，因成都分公司未按时办理纳税申报，国家税务总局成都市武侯区税务局第一税务所对成都分公司作出罚款100元的处罚。

晶奇网络的IPO进程，将如何展开，有待后续的观察，其依赖税补的净利润构成，给投资者多少的信心？