文：权衡财经研究员 朱莉

编：许辉

近年来，国内产业政策为公司经营活动的顺利开展提供了有力保障。中央及地方政府陆续出台了数据中心、轨道交通、5G等"新基建"扶持培育政策。得益于数据中心等产业蓬勃发展，公司所处电池安全管理行业亦呈现快速发展趋势。

杭州华塑科技股份有限公司（简称：华塑科技）拟创业板上市，于5月26日获受理，6月24日更新为已问询状态，保荐机构为中信证券。发行股票数量不超过1,500万股，且占发行后总股本的比例不低于25%，拟募资5.2亿元用于电池安全监控产品开发及产业化建设项目、研发中心建设项目、营销服务网络升级建设项目、补充流动资金（1.5亿元）。截至2020年末华塑科技的资产总额为2.95亿元，此次募资金额是总资产的两倍之多。

华塑科技实控人为杨冬强和李明星，控制76.08表决权；产品单一或难持续，毛利率整体下滑；研发费用率低于同行5-7个点，专利数不如同行；应收账款高企 ，供应商质量不高；关联交易持续存在，募集资金补流迫切。

杨冬强和李明星控制76.08表决权，存个人卡支付

截至招股说明书签署日，华塑科技的控股股东为皮丘拉控股，实际控制人为杨冬强和李明星。杨冬强直接持有公司11.42%的股份，李明星直接持有公司11.42%的股份；两位实际控制人合计直接持有皮丘拉控股66.83%的股份，共同控制皮丘拉控股，皮丘拉控股作为控股股东控制公司53.24%表决权，两位实际控制人合计控制公司76.08%表决权，掌握公司绝对控制权，系公司的实际控制人。自公司设立以来杨冬强和李明星两人对公司生产经营管理等重大事务的决策意见始终保持一致，两人并于2020年10月26日签署了《一致行动人协议书》。

报告期初，公司曾存在将杨典宣个人银行账户作为公司费用报销备用金账户的不规范情形，2018年1-3月，公司累计向该账户打款金额为82万元（2018年初结存10.75万元），该账户累计支付员工报销金额为92.41万元；2018年3月末，公司将该账户内余额0.34万元转入公司银行账户，2018年11月注销该账户。

营收突飞猛涨，产品单一或难持续，毛利率整体下滑

华塑科技主要从事电池安全管理系统的研发、生产与销售，集后备电池BMS、动力铅蓄电池BMS、储能锂电BMS等产品的自主研发、生产、销售及售后技术服务为一体的电池安全管理和云平台提供商。2018年-2020年，公司营业收入分别为0.86亿元、1.07亿元和2.06亿元，2019年和2020年同比增长24.42%和92.52%，营收突飞猛涨；净利润分别为0.24亿元、0.16亿元和0.56亿元，2019年同比下滑33.33%，2020年同比增长250%，波动较大。值得注意的是2019年和2020年公司分配现金股利1,661.11 万元和800万元，2019年分红金额超出了当年的净利润。

从营收产品来看，铅蓄电池BMS为公司收入的主要来源，铅蓄电池BMS主要包括H3G-TA系统、H3G-TS系统和H3G-TV系统等后备电池BMS，2018年-2020年，公司H3G-TA系统占主营业务收入比例分别为82.92%、90.16%和85.49%，其他主要为锂电 BMS 产品销售、配件销售及维保收入等，占比不足5%，产品结构较为单一。

随着技术进步，锂电池获得了快速发展，应用领域不断拓展，锂电池在后备电源领域应用占比有所提升。若出现因锂电池等新电池技术快速发展而挤占铅蓄电池的市场份额，同时公司未能及时获取相应的电池BMS技术优势、被竞争对手抢占先机扩大市场占有率等情形，公司将面临新产品技术替代对经营业绩产生不利影响的风险。

2018年-2020年，公司主营业务毛利率分别为50.47%、45.89%和46.78%，整体呈下降趋势，其中，2019年毛利率较2018年下降了4.58个百分点，公司称，主要系H3G-TA系统受限于下游数据中心领域的预算约束和市场竞争激烈程度等因素影响，导致平均销售单价有较大幅度下降。H3G-TV系统、H3G-TS系统在技术升级的过程中，尚未形成新产品的规模化生产和供应链整合，因此整体毛利率水平有所下降。

可比同行毛利率平均值分别为40.52%、42.86%和45.83%，华塑科技毛利率高于同行均值，但是行业平均值整体处于增长状态，而华塑科技毛利率变化趋势却异于同行整体处于下滑状态。

研发费用率低于同行5-7个点，专利数不如同行

2018年-2020年，公司研发费用分别为324.95 万元、697.48万元和1,150.13万元，研发费用率为3.78%、6.50%和5.59%，同行均值分别为10.9%、11.1%和10.39%，华塑科技研发费用率低于可比上市公司均值5-7个点。公司称，主要系公司产品线集中于电池安全管理系统，与产品线较多的可比上市公司相比，公司研发项目和投入更为聚焦。

华塑科技主要技术为内阻与连接条电阻测试技术、抗干扰测量技术、容量 估算技术、热失控预警技术、蓄电池开路监测技术、数据同步技术、交流阻抗谱技术及CDF监测技术等核心技术。截至招股说明书签署日，公司累计获得已授权专利20项，其中发明专利12项、实用新型专利4项、外观设计专利4项， 以及软件著作权24项。

而可比上市公司里，派能科技截至2020年12月31日，拥有发明专利16项，实用新型专利89项，软件著作权4项，集成电路布图设计11项。盛弘股份截至2020年12月31日，共获得发明专利42项、实用新型专利53项，外观设计专利25项，软件著作权43个。星云股份截至2020年12 月31日，公司及子公司已经获得发明专利授权16项，实用新型专利授权103项、外观设计专利授权31项，软件著作权44项。对比之下，华塑科技专利数显得薄弱。

应收账款高企 ，供应商质量不高

2018年末-2020年末，公司应收账款余额分别为3,789.33万元、5,522.79万元和1.38亿元，应收账款余额逐年增长，占营业收入比例分别为44.04%、51.48%和67.21%，占营业收入比例也呈现逐年上升态势。

报告期各期，公司应收账款周转率分别为3.37、2.46和2.29，应收账款周转率逐年下降，同行均值分别为2.86、3.3和3.36，2019年和2020年公司应收账款周转率低于同行均值。

公司主要客户为维谛集团、万国数据、高新兴等行业内知名企业，维谛集团为公司2018年-2020年第一大客户，交易金额分别为1466.07万元、2281.97万元和2419.02万元，占主营业务收入比例分别为17.04%、21.27%和11.75%。2020年末维谛集团为公司应收账款余额第一大客户，金额为1145.44万元，占当期营收比例为47.35%。

维谛集团为原艾默生网络能源有限公司后更名为维谛，其通过香港公司持有。白金私募基金从艾默生电气以超过40亿美元的交易价格收购网络能源业务。交易完成后，艾默生电气仍保留该公司(Vertiv)的少数股权。

2020年，龙控智能共开具了429.46万元建设银行E信通给公司用于支付货款，公司取得E信通回款后进行了应收账款保理，因不符合终止确认条件，公司账务处理时未终止确认应收账款。

若公司不能对应收账款实施有效的对账和及时催收管理，或者由于下游客户经营情况发生重大不利变化，导致应收账款回收较慢甚至发生坏账，将对公司的经营状况和业绩造成不利影响。

2018年公司向昆山电子采购PCB金额为329.26万元。据公开资料，昆山市电子元件厂是华涛电子集团的总厂，不过其15次成为历史被执行人，1次成为失信被执行人。

闽达电子为华塑科技2018年-2020年前五大供应商之一，公司向其采购电阻/电容/电感

金额分别为436.82万元、295.62万元和799.85万元，查其2018年-2020年年报显示社保缴纳人数均为0人。裁判文书网检索，涉讼文书达35篇之多，多为合同或合同买卖纠纷。

关联交易持续存在，募集资金补流迫切

2018年和2019年华塑科技向关联方赛博联宇采购金额分别为282.05万元和134.94万元，2018年-2020年公司向关联方信翔电子采购金额分别为781.96万元、771.7万元和893.84万元。2020年末，公司对信翔电子的应付账款为576.64万元，占当期应付账款余额的11.29%。

2019年10月，公司聘任许仁牛为公司副总经理，赛博联宇成为公司关联方，2019年公司向赛博联宇采购H3G-TA模块外壳均价高于其他非关联方，主要原因系：一方面，公司2019 年开始向非关联方智源电子采购定制化塑料外壳模块，由于地理位置差异，智源电子位于杭州，而赛博联宇位于深圳，赛博联宇产品运输距离较远、包装箱不可重复使用，导致采购运输费用及包装费用较高；另一方面，2019年公司向赛博联宇总体采购量较小且部分产品为小批量特制化外壳，导致模块平均价格较高。

报告期各期，华塑科技经营活动产生的现金流量净额分别为619.93万元、1,571.14万元和1,909.44万元，体量较小，而现金流并未可观。其经营性现金流量净额与净利润差异分别为1,816.47万元、50.6万元和3,706.23万元。两相对比，可看出净利润依赖于经营性之外的税补。

从募投项目上看，总募集资金5.19亿元，电池安全监控产品开发及产业化建设项目计划使用募集资金2.17亿元，其中铺底流动资金为5026.47万元；营销服务网络升级建设项目中除租赁场所外，营销及服务人员投入及市场推广费的4,378万元和1,480万元，均可算成销售费用代表的期间费用；再加上额外1.5亿元用于补流项目。整个募投项目中，用于经营性资金总计达2.588亿元，为总募集资金的近半之多。

尽管如此，华塑科技2019年、2020年分别进行了两次现金分红1,661.11万元、800.00万元。2019年12月，公司因工业生产总值数据上报数与实际数不符，上报的工业产值总值误报20.4万元，遭到杭州市上城区统计局的处罚，被警告并罚款1400元。

华塑科技的资本之路如何，其较小的体量和研发低于同行，给投资者的预期如何，将在此后的IPO进程中得以一一体现。