文：权衡财经研究员 王心怡

编：许辉

2021年全球以太网交换芯片市场规模达到205.62亿元，中国市场规模已达54.63亿元。在预测期2021-2027年期间以太网交换芯片市场年复合增长率预估为1.35%。市场相对已经饱和，进入存量竞争的时期。

发力于之的裕太微电子股份有限公司（简称：裕太微）拟冲科上市，保荐机构为海通证券。本次拟发行新股不超过2,000万股，占公司发行后总股本的比例不低于25%，拟投入募集资金13亿元用于车载以太网芯片开发与产业化项目（2.9亿元）、网通以太网芯片开发与产业化项目（3.9亿元）、研发中心建设项目（2.7亿元）和补充流动资金项目（3.5亿元）。

IPO成功，裕太微估值将达到52亿元。截至2021年末，公司的资产总额为5.53亿元，归属于母公司所有者权益为2.77亿元。公司选择的上市标准的第（二）条：预计市值不低于人民币15亿元，最近一年营业收入不低于人民币2亿元，且最近三年累计研发投入占最近三年累计营业收入的比例不低于15%。

裕太微股权较分散，四人共为一致行动人，股权过手蹊跷；持续亏损，应收账款和存货双高，预计2023年仍亏损；规模小，后发难度大，交换和网卡芯片尚未实现销售；前股东清仓，前五大客户之一入股，供应商集中，IP供应商未现前五大行列；产销率低下，理财不断反道补流。

股权较分散，四人共为一致行动人，股权过手蹊跷

公司前身裕太有限设立于2017年1月25日，系由史清、欧阳宇飞、曹李滢及刘雄共同投资设立的有限责任公司。裕太有限设立时注册资本为500.00万元，其中史清认缴出资304.00万元，欧阳宇飞认缴出资102.00万元，曹李滢认缴出资60.00万元，刘雄认缴出资34.00万元。裕太有限设立时名称为“苏州裕太车通电子科技有限公司”，后于2020年6月10日更名为“苏州裕太微电子有限公司”。

2021年10月20日，裕太有限整体变更为股份有限公司。公司股改基准日为2021年8月31日，股改基准日母公司未分配利润金额为-8,794.91万元，股改前形成累计亏损主要是由于公司发展前期为产品研发而投入研发费用较大所带来的经营亏损。

截至招股说明书签署日，公司无控股股东，实际控制人为欧阳宇飞和史清。史清直接持有公司9,930,840股股份，占股份总数的16.5514%；欧阳宇飞直接持有公司7,345,440股股份，占股份总数的12.2424%；欧阳宇飞系瑞启通普通合伙人，瑞启通持有公司8,109,120股股份，占股份总数的13.5152%，因此欧阳宇飞合计控制公司25.7576%股份。欧阳宇飞及史清直接持股及通过瑞启通合计控制公司25,385,400股股份，占公司本次发行上市前股份总数的42.3090%。为加强实际控制人的控制力，欧阳宇飞、史清、瑞启通与唐晓峰签署了一致行动协议，各方就公司的重大事项在公司股东（大）会、董事会的召集、提案、议事、表决过程均保持一致。公司重大事项经协商无法达成一致的，各方同意以欧阳宇飞意见为准。各方一致行动期限至公司完成合格上市或被整体收购之日起三年。

最近两年，欧阳宇飞、史清、瑞启通及唐晓峰系一致行动关系。截至招股说明书签署日，公司实际控制人欧阳宇飞、史清及其一致行动人瑞启通、唐晓峰合计控制公司29,605,800股股份表决权，占本次发行上市前股份总数的49.3430%。唐晓峰虽作为欧阳宇飞和史清的一致行动人，但除作为公司董事及持有公司7.0340%的股权外，唐晓峰未在公司参与实际经营管理，也未在公司董事会、股东（大）会提出议案；欧阳宇飞和史清近两年来持续控制公司不低于42.3090%股份的表决权，对公司股东（大）会决议、董事会决议，以及董事和高级管理人员的提名和任命均有实质性影响，对公司形成有效控制；与唐晓峰的一致行动安排系加强欧阳宇飞和史清二人的控制权，并不导致唐晓峰共同拥有公司控制权。

截至招股说明书签署日，瑞启通、哈勃科技、李海华及唐晓峰，分别直接持有公司13.52%、9.29%、8.28%及7.03%的股权。唐晓峰、高赫男、上海璇立、正轩投资、金风投资合计转让6.64万元注册资本（占公司注册资本的0.88%）给瑞启通。瑞启通系公司持股平台，欧阳宇飞持有11.3873%股权。报告期内，公司向瑞启通拆借资金，截至2021年12月31日，瑞启通已全额偿还上述本金和利息。

裕太微实控人亲属在上市前的多轮股权转让中套利1.15亿元，2021年4月8日，史清、欧阳宇飞分别将其持有的15.56万元注册资本(占公司注册资本的2.00%)以237.86万元的对价转让给塔罗思，转让价格均为15.28元/注册资本。该转让价格大幅低于2020年9月第四次股权转让价格127.23元/注册资本。塔罗思系是由欧阳宇飞配偶汪芬和史清父亲史达武分别持股50%的公司。2021年4月23日，塔罗思将受让的股份转给高创创投、诺瓦星云、天创和鑫和乔贝京，对价为385.54元/注册资本。天眼查显示塔罗思成立于2021年1月18日，设立时出资额50万元，实缴资本为0万元，完成任务后，塔罗思已于2021年8月30日被注销。

持续亏损，应收账款和存货双高，预计2023年仍亏损

裕太微专注于高速有线通信芯片的研发、设计和销售。报告期内，公司的营业收入为132.62万元、1,295.08万元、2.541亿元及1.918亿元，2021年和2022年1-6月，公司营收增长迅速。同时，报告期各期末，公司应收账款净额分别为89.95万元、21.14万元、4,982.02万元和8,218.05万元，2021年末、2022年6月末，公司应收账款余额大幅上升。公司采用Fabless经营模式，晶圆制造、封装测试均通过委外方式开展，存货主要由原材料、库存商品、委托加工物资和在途物资构成。各期末，公司存货账面价值分别为244.70万元、1,702.42万元、1.146亿元和1.194亿元。报告期内，公司经营活动产生的现金流量净额分别为-2,910.99万元、387.40万元、-13.40万元和-4,656.56万元。

各期公司归母净利润分别为-2,748.99万元、-4,037.71万元、-46.25万元及1,532.17万元，扣非归母净利润分别为-3,035.92万元、-4,419.36万元、-937.06万元及965.28万元。截至2021年12月31日，公司尚未盈利且存在累计未弥补亏损。公司在2022年1-6月实现盈利，但由于公司部分产品在2022年上半年的量产流片因疫情原因推迟回片，该等产品预计在2022年下半年回片后将发生较大流片费用，且公司为加速丰富产品结构，扩大研发人员规模，公司研发费用预计大幅上涨，因此公司预计2022年全年仍将小幅亏损。

公司目前主要销售产品集中在百兆和千兆的产品，车规级芯片仍处于市场开拓期。公司2.5GPHY芯片、车载千兆芯片、交换芯片和网卡芯片尚未实现销售。2019年-2022年1-6月，公司芯片产品收入分别为89.80万元、1,205.52万元、2.440亿元和1.822亿元，芯片产品的销售收入占主营业务收入的比例分别为67.71%、93.08%、98.07%及99.91%。

报告期初，公司业务规模较小，产品结构较为单一，2019年工规级以太网芯片仅百兆产品实现小规模销售，当期毛利率较高。2020年、2021年及2022年1-6月，千兆产品成为公司工规级以太网芯片的主要产品。

公司其他业务收入系对觅幽电子的代为生产业务产生的收入。公司仅2021年及2022年1-6月分别存在少量其他业务收入523.52万元和943.53万元，占营业收入的比例为2.06%和4.92%，占比较小。

报告期内，公司主营业务中芯片产品的毛利率分别为26.73%、23.22%、31.62%和44.26%，存在一定波动，且毛利率与博通、美满电子、瑞昱等同行业可比公司相比较低。

公司预计将于2023年实现盈利。若其他因素保持不变，当2023年公司毛利率不及预期或交换芯片销售收入较预期情况大幅下降时，公司2023年仍然有可能无法实现盈利。

规模小，后发难度大，交换和网卡芯片尚未实现销售

全球拥有突出研发实力和规模化运营能力的以太网物理层芯片供应商主要集中在境外，博通、美满电子和瑞昱三家国际巨头呈现高度集中的市场竞争格局。与上述行业龙头相比，公司在市场份额、产品布局、经营规模、盈利能力等方面均存在明显差距。

在市场份额方面，博通、美满电子和瑞昱三家公司市场份额极高，而公司2021年在以太网物理层芯片市场份额仅为2%；此外，由于客户在选择以太网芯片供应商时仍会考虑行业龙头所带来的便捷性与可靠性，存在一定程度的惯性和粘性，不会轻易更换芯片供应商，而公司成立时间尚短，导致公司产品在进行市场推广时处于劣势，存在被博通、美满电子和瑞昱等成熟厂商利用其先发优势挤压公司市场份额的风险。

在产品布局上，国际龙头企业产品在以太网铜线、光纤两种传输介质上均有完善的产品布局，而公司成立时间尚短，目前产品主要为基于铜线的以太网物理层芯片，且传输速率仅涵盖百兆、千兆，2.5GPHY产品尚未销售，10G速率尚处于技术预研阶段，从产品种类上看，国际巨头已推出了全系列有线通信芯片产品，亦包括上层交换领域产品，公司交换和网卡芯片尚未实现销售。

在经营规模上，博通、美满电子和瑞昱均属于集成电路设计国际领先企业，分别位列TrendForce统计的2021年全球十大集成电路设计企业的第三、第七和第八名。这三家企业资金雄厚、技术领先、客户资源和品牌优势明显，极大地影响着以太网物理层芯片行业的发展方向，市场地位突出，而公司尚处于发展起步阶段，2021年营业收入仅有2.54亿人民币，专利仅有24件。

在盈利能力方面，2021年博通、美满电子和瑞昱的净利润分别为67.36亿美元、-4.21亿美元和168.53亿台币，而公司尚处于亏损阶段。

前股东清仓，前五大客户之一入股，供应商集中，IP供应商未现前五大行列

报告期内，裕太微主要通过经销商销售芯片产品，与主营业务相关的前五大客户销售收入合计占当期主营业务收入的比例分别为98.92%、67.58%、59.56%和59.88%；公司第一大客户占当期销售总额的比例分别为44.84%、31.90%、29.90%和22.03%。

报告期内，公司多个客户向公司采购的产品最终运用到同一企业，公司对该等客户合计的收入占当期主营业务收入的占比分别为0.00%、36.99%、43.26%和55.20%，集中度较高。

2021年7月25日，金风投资与诺瓦星云、汇川技术和乔贝京宸签订了《股权转让协议》，金风投资将其持有的7.78万元的注册资本（占公司注册资本的1.00%）以3,200.00万元的对价转让给诺瓦星云，转让价格为411.24元/注册资本。

诺瓦星云为公司的第五大客户，也涉及到上述蹊跷的塔罗思股权过手，而金风投资经过数轮减持，从报告期持有12.50%的裕太微股权，到最终低价清仓，金风投资为上市公司金风科技旗下投资公司。

报告期各期末，公司无形资产账面价值为0万元、52.39万元和2,953.85万元，占非流动资产比例分别为0%、7.16%和49.61%，主要系外购的IP及软件。2021年公司无形资产账面金额及占比上升的主要原因系公司于2021年以3,090.84万元新购入安谋科技的IP用于在研产品的研发，以及新购入其它用于芯片设计及办公的软件。不过2021年前五大供应商并未包括ARM旗下的安谋科技在内。相比之下，2021年第三大供应商甬矽电子提供封测服务，交易额度仅为1,716.24万元，占比为7.00%。此处信披是否有误？

报告期内，裕太微向前五大供应商合计采购的金额占同期采购金额的比例分别为100.00%、100.00%、99.92%及99.80%，占比较高。同时，公司报告期内向中芯国际采购金额占当期采购总额的比例分别为24.70%、74.36%、61.71%及64.01%，向中芯国际采购晶圆及光罩金额占各期公司晶圆及光罩采购总额的比例达到27.75%、97.45%、99.34%和99.11%，集中度极高。

报告期各期末，公司对中芯国际预付款项余额分别为87.61万元、1,572.56万元和868.04万元，2020年末余额较高。公司未与中芯国际签订产能保证协议，未来若包括中芯国际在内的公司主要供应商业务经营发生不利变化、产能受限或合作关系紧张，可能导致公司在供应商处的产品流片推迟或供应商不能足量及时出货，对公司生产经营产生不利影响。

产销率低下，理财不断反道补流

公司拟使用本次募集资金在五年投入车载以太网芯片开发与产业化项目、网通以太网芯片开发与产业化项目、研发中心建设项目共9.5亿元并补充流动资金3.5亿元。报告期内，公司研发投入分别为1,957.97万元、3,211.31万元、6,626.74万元及5,438.96万元，未来随着募投项目的开展，研发支出将大幅上升，如公司在新增研发项目、研发人员管理跟进不及时，存在大额的新增研发支出导致公司研发效率下降的风险。

其中，公司拟在五年使用募集资金投入车载以太网芯片2.9亿元，但报告期内公司车规级芯片收入合计仅为279.48万元，车规产品收入规模较小，未来可能存在因研发产品无法通过验证、下游车载行业发展不及预期、行业竞争激烈等因素使车载研发产品销售无法达到预期的情形，从而对公司经营带来不利影响。

报告期各期末，裕太微交易性金融资产余额分别为3,009.37万元、2,501.66万元、1.992亿元和1.649亿元，占当期末流动资产的比例分别为47.45%、16.53%、40.37%和37.00%，是公司流动资产的重要组成部分。2021年，公司交易性金融资产大幅增加，主要原因系公司完成当年股权融资后资本实力增强，公司将部分闲置资金用于购买银行理财产品。

报告期内，公司投资活动相关的现金流量主要是投资所支付的现金及收回投资收到的现金。2019、2020年，公司投资活动主要为购买及收回结构性存款。2021年，公司收回到期结构性存款和银行理财产品1.96亿元购建固定资产、无形资产和其他长期资产支付5,049.91万元；购买银行理财产品3.7亿元。2022年1-6月，公司收回银行理财产品7,500万元；购买银行理财产品4,000万元。

截至招股说明书签署日，公司存在一项劳动仲裁案件，2022年6月，裕太微上海分公司解除与原员工朱某的劳动合同。2022年7月，朱某因与公司劳动争议纠纷，向浦东新区劳动仲裁委提出劳动仲裁，要求裕太微上海分公司支付赔偿金、加班工资、旅游福利补偿等共计349.93万元。2022年8月2日，上海市浦东新区劳动人事争议联合调解中心第一次调解，双方未达成一致，该案件将于2022年10月26日开庭审理。

文：权衡财经研究员 朱莉

编：许辉

10月20日上午，锂电池概念股震荡走弱，龙头企业宁德时代跌超5%，现成交额19.04亿元，市值9959亿元。同行业其他企业也不见好，璞泰来、星源材质、珠海冠宇、恩捷股份等多股跌超5%。宁德时代从8月24号的574.35元/股高位下来，甚至10月10日跌破400元大关，收盘价为最低位392.86元/股。

背靠宁王的上海思客琦智能装备科技股份有限公司（简称：思客琦）拟在创业板上市，保荐机构为中信证券，9月30日审核状态为中止。本次公开发行新股数量不超过2,172.60万股，占发行后总股本的比例不低于25%。拟投入募集资金5.66亿元用于新能源智能装备建设项目（4.21亿元）、研发中心建设项目（9493.35万元）和补充流动资金项目（5000万元）。

思客琦历史大量股权代持，创始人多有思尔特履历，就职过往或不实；受宏观经济形势影响大，毛利率持续下滑，远低于同行均值12个点；2021年宁德时代贡献超六成，应收账款和存货双高，客户回款比例锐减；资产负债率远高于同行均值，创建十年零发明专利在手，补流或为凑项目。

历史大量股权代持，创始人多有思尔特履历，就职过往或不实

公司前身为上海思客琦自动化工程有限公司，思客琦有限成立于2012年1月19日。钱广、杨小兰、毛欢庆、张莉首次缴纳的注册资本合计人民币100万元，出资方式为货币出资。思客琦有限设立时，钱广持有的思客琦有限57%股权的实际出资人为付文辉，钱广受付文辉委托代为持有思客琦有限的股权。

付文辉、毛欢庆等人曾经在上海思尔特机器人科技有限公司（以下简称“上海思尔特”）共事。上海思尔特为新三板企业思尔特835532全资子公司，注销于2017年12月。而公司董事中孔令康、刘增卫都有思尔特的履历。2012年，毛欢庆离职创业，拟设立思客琦有限，其中付文辉决定以财务投资的形式给予支持，发起人根据各自的家庭资金宽裕情况认缴出资。付文辉因有全职工作，不参与思客琦有限的经营，委托钱广代持思客琦有限股权。2014年末，付文辉从上海思尔特离职，计划创业，经与思客琦有限其他股东协商后，加入思客琦有限。

付文辉在加入思客琦有限之前，要求增加持股比例且绝对控股，思客琦有限其他股东亦看好付文辉的能力，当时思客琦有限的全体股东协商后决定调整公司的股权架构，付文辉决定与钱广解除股权代持关系，同时受让公司其他股东转让的股权至持股70%。

本次发行前，公司实际控制人付文辉直接持有公司43.7228%的股份，并通过上海维杜间接控制公司7.5117%的股份，合计控制公司51.2345%的股份。按本次发行新股2,172.60万股计算，发行后付文辉合计控制公司38.4259%的股份，仍为公司实际控制人。

招股书记载，付文辉2001年-2006年就职于福州松兴焊接自动化有限公司，不过公开资料显示，后者成立于2002年7月10日，晚了一年。

无独有偶，公司的核心技术人员之一现任新能源设计一部经理周道芳，招股书显示，其2001年5月至2015年7月就职于福州庆翔机械有限公司，担任课长。不过公开资料显示，后者成立日期为2002年10月17日，2020年和2021年连续未披露年报被列入经营异常企业名录。

上海复鼎直接持有公司5,291,890股股份，占公司总股本的8.1191%，上海复鼎属于私募基金；上海维杜主要定位为公司员工持股平台，直接持有公司489.6万股股份，占公司总股本的7.5117%。截至招股说明书签署日，公司股东宁德国投系国有股东，宁德国投持有公司120万股股份，占公司总股本的1.8411%。

公司实际控制人付文辉与公司股东上海复鼎、浙江朗裔、长江晨道、宁德国投、上海梵晞、贵阳蜂巢、刘正民之间签署的股份回购协议仅约定投资者享有股份回购权的特殊权利，且仅由公司实际控制人付文辉作为回购条款的承担义务方，公司不作为回购条款的签署方及义务主体人。

公司最近一年共新增2名股东，其中包括1名机构股东贵阳蜂巢和1名自然人股东刘正民。刘正民为上海复鼎的执行事务合伙人委派代表，而上海宗科为刘正民个人投资的个人独资企业。

受宏观经济形势影响大，毛利率持续下滑，远低于同行均值12个点

思客琦是一家专业从事智能装备研发、生产和销售的高新技术企业，公司专注于智能制造领域关键技术的研发与创新，致力于为客户提供以智能装备为核心的智能制造整体解决方案。智能装备行业下游应用领域广阔，涉及社会经济的各个领域，受宏观经济形势影响较大，若宏观经济存在下行压力，制造业产能投放也将放缓，进而导致智能装备行业发展增速放缓甚至下降，从而可能对公司的收入及利润水平产生不利影响。

公司产品主要应用于动力电池和储能电池的生产制造。2019年-2021年，公司的营业收入分别为1.674亿元、2.754亿元和8.586亿元，2020年和2021年公司营收增幅分别为64.52%和211.76%；各期净利润分别为-750.53万元、1007.93万元和6930.01万元，2020年开始扭亏为盈，2021年净利润增幅为587.55%。

公司深度扎根新能源智能装备领域，以动力电池和储能电池智能装备为核心，产品涵盖电芯装配、模组成型、PACK封装、电池回收拆解等锂电池制造流程，赋能锂电池智造创新高速发展。2019年-2021年，公司新能源智能装备产品收入占比分别为89.63%、79.59%和94.81%，占公司收入的平均比例在85%以上。报告期内，公司业务主要集中在华东区域，报告期各期占营业收入比重分别为89.75%、74.95%和74.16%。

近年来，国内新能源汽车和储能行业的迅速发展，带动上游动力电池和储能电池制造企业积极扩张产能，从而对公司业务发展起到重要的推动作用。2017年至2019年，受行业补贴逐渐减少影响，中国新能源汽车销量增速逐步下滑。若未来新能源汽车或储能行业增长不及预期，可能导致公司客户产能扩张速度放缓，进而对公司生产经营产生不利影响。

根据中汽协数据，2019年，中国新能源汽车销量120.5万辆，同比下滑3.37%，首次出现负增长。2020年，中国新能源汽车销量136.7万辆，同比增长10.9%，其中，2020年上半年受到疫情影响，销量同比下滑36.3%。随着新冠疫情逐步得到控制，再加上诸多支持政策的出台，2020年下半年新能源汽车销量大幅增长，同比增长65.4%，新能源汽车市场反转趋势明显。2021年市场在2020年的基础上继续保持高速增长，中汽协数据显示，2021年全年我国新能源汽车实现销量352.1万辆，同比增长157.5%。

报告期内，思客琦综合毛利率分别为31.12%、23.72%和19.04%，一路下滑。公司同行业的主要竞争对手包括先导智能、大族激光、赢合科技、先惠技术、联赢激光、星云股份、巨一科技和瑞能股份。可比同行毛利率均值分别为38.44%、35.32%和32.27%，下滑幅度为6个点左右，公司综合毛利率持续低于同行均值，且下滑幅度高达12个点，差距已超13个点。

公司总营业收入规模低于先导智能、赢合科技和巨一科技，与联赢激光、先惠技术和星云股份处于同一水平，高于瑞能股份；从可比产品营业收入看，公司可比产品收入低于先导智能、赢合科技，与联赢激光、先惠技术处于同一水平，高于星云股份、巨一科技和瑞能股份。

2021年宁德时代贡献超六成，应收账款和存货双高，客户回款比例锐减

报告期内，思客琦主要客户为宁德时代、中创新航、和中普方、伊控动力、瑞浦能源、零跑等新能源行业知名企业。公司前五大客户的销售收入占当年营业收入比例分别为78.84%、68.76%和85.97%，其中2019年-2021年公司向第一大客户宁德时代的销售收入分别为4673.32万元、1.193亿元和5.642亿元，占比分别为27.92%、43.31%和65.71%，客户集中度较高。

报告期各期末，公司应收款项（含应收票据、应收账款、应收款项融资和合同资产科目）的账面价值分别为8,637.21万元、1.295亿元和2.399亿元，占流动资产的比例分别为36.74%、43.79%和33.59%。2019年末-2021年末，公司应收账款坏账准备金额分别为996.13万元、1440.92万元和2993.36万元。公司应收款项余额较大，主要受行业特点、销售模式等因素影响。一方面，公司设备销售主要采用“预收款—发货款—验收款—质保金”的结算模式，公司应收账款主要系验收款和质保金，随着收入的增加，应收款项金额上升。近年来受新能源汽车补贴政策调整影响以及行业竞争格局变化，部分锂电池企业资金相对紧张，普遍将资金压力传导给上游设备供应商。

截至2021年12月31日，公司应收账款主要客户是宁德时代和中创新航，合计应收账款及合同资产余额为1.522亿元，占当期应收账款（含合同资产）余额比例超过55%。此外，和中普方回款进度较缓，公司考虑其账龄较长，存在一定的回收风险，已按50%比例单项计提坏账。查阅裁判文书网，和中普方在与中通客车、凌云工业、南京金龙客车等产品质量纠纷中成为被执行人。

截至2022年5月31日，公司2019年末、2020年末及2021年末的应收账款及合同资产已回款金额分别为4,903.49万元、7,209.10万元和6,965.28万元，回款比例分别为72.62%、57.51%和26.02%，回款比例较低主要因为疫情反复爆发，客户资金安排放缓。

报告期内，公司信用减值损失金额分别为857.19万元、447.91万元和1,522.24万元，主要是应收账款坏账损失。公司2019年及2021年信用减值损失金额较大主要由于公司客户芜湖天量、苏州安靠经营异常及和中普方款项收回风险加大，公司对相关应收款项单项计提坏账准备。

报告期各期末，公司存货账面价值分别为1.047亿元、1.177亿元和2.551亿元，占当期流动资产比例分别为44.52%、39.81%和35.73%，占比较高；存货跌价准备金额分别为833.43万元、1,075.45万元和2,202.93万元，占各期末存货余额的比例分别为7.38%、8.37%和7.95%。报告期内，资产减值损失金额分别为833.43万元、892.95万元和1,651.97万元，主要为存货跌价损失，公司存货跌价损失规模较大。

从供应商质量上看，宁德市巨鼎工贸有限公司，成立于2019年5月，2019年8月即与公司开始合作。同样的还有众环自动化成立于2017年2月，三个月后的2017年5月公司即向其采购大型库卡机器人，公司称其售价较低，2021年已跃升为第三大供应商，采购额为2,756.64万元，占比3.37%。查阅公开资料，其为黄燕金一人独资公司，原股东为罗玲，实缴为0万元，2021年参保人数为4人。众环自动化2021年2月19日因未能向浙江银光反光材料制造有限公司按合同约定交付全自动生产的口罩机，构成违约被起诉赔偿。

资产负债率远高于同行均值，创建十年零发明专利在手，补流或为凑项目

报告期各期末，公司流动比率分别为1.24、1.18和1.12倍，速动比率分别为0.69、0.71和0.72倍，短期偿债指标较低。可比同行流动比例均值分别为1.99、2.22和1.64；速动比率均值分别为1.36、1.70和1.08。

报告期各期末，公司资产负债率分别为70.27%、61.80%和69.19%，可比同行资产负债率均值分别为47.04%、44.88%和54.45%。负债率较高主要因为公司的资产规模较小，而公司资产以应收票据及应收款项融资、应收账款及应收款项融资、存货及合同资产等的经营性流动资产为主，负债以应付票据、应付账款、预收款项及合同负债等的经营性流动负债为主。

截至2019年末-2021年末，思客琦员工人数分别为249人、368人和555人。截至2021年末，公司共有研发人员243人，占公司总人数比例为43.78%。截至招股说明书签署日，公司拥有已授权专利61项，在申请发明专利23项，计算机软件著作权23项。换句话说，公司成立十年后，并无发明专利在手。

而从公司的研发投入上看，也可管窥，报告期内，公司研发费用分别为1,721.69万元、1,873.59万元和3,127.70万元，主要为研发人员薪酬和材料费。研发费用占当期营业收入比重分别为10.29%、6.80%和3.64%。其中2019年公司还确认了795.26万元股份支付费用，剔除该影响后，公司研发费用分别为926.43万元、1,873.59万元和3,127.70万元，占营业收入比重分别为5.54%、6.80%和3.64%。2021年度研发费用率下降明显，与同行相比，公司的研发费用率远低于同行均值。

2019年5月23日，因公司子公司维杜精密2019年4月未按期进行纳税申报，国家税务总局东侨经济技术开发区税务局对维杜精密处以罚款100元的行政处罚。

思客琦报告期各年度非经营性收入主要为政府补助和银行理财收益，2019年非经常性损益金额较大，主要由于公司当年确认了1,537.74万元股份支付费用。报告期内，公司大额投资现金流动主要系购买及赎回银行理财产品，报告期各期末公司理财产品分别为1,710.0万元、1,555.00万元和4,941.00万元，合计8,206万元之多。对比之下，公司拟将本次募集资金中的5,000万元用于补充流动资金，或有凑项目之嫌。

自从蚂蚁金服上市之路折戟后，关于IPO的审核和监管就越发严格，尤其是进入2021年以后。据wind数据显示，2021年年初至今，已有七十多家拟IPO企业终止审核。从公开信息来看，绝大多数终止审核企业均是主动撤回申报材料，而主动撤回申报材料的背后，是IPO现场检查及现场督导的监管作用。即便是没有主动撤回申报材料的拟IPO企业，在通往IPO过程中被“打回去”的也不少。

3月17日，康鹏科技科创板IPO上会被否，这也是2021年科创板被否首单。而同日上会的利元亨则顺利过会。

而康鹏科技上会被否的原因主要是兄弟公司犯罪行为的风险及责任，发行人安全事故和环保违法事项，以及转让相关不动产是否存在被追缴土地增值税风险等，均被重点问询。

过会的利元亨则是二次闯关科创板，而利元亨上一次冲刺科创板在注册环节撤回材料，终止注册。

此外，3月11日晚间，上交所中止审核依图科技和禾赛科技科创板上市申请。两家独角兽公司上市受阻的消息一出，引起创投圈一片哗然。

监管层面对于IPO的收紧还体现在辅导期的延长。不同于以往的“走过场”，现在辅导期不低于三个月的原则压到了实处。除了对辅导期时长的要求外，目前各地证监局也普遍要求企业在辅导期间每两个月一期持续、按时报送辅导工作报告，并不能以辅导工作总结报告替代最后一期辅导工作报告。

　　严把资本市场入口关

　　2月3日晚间，上海证券交易所（下称“上交所”）发布《上海证券交易所科创板发行上市审核规则适用指引第1号——保荐业务现场督导》。上交所表示，此举是为了规范科创板发行上市保荐业务现场督导行为，督促保荐机构、证券服务机构勤勉尽责，切实发挥资本市场的“看门人”职责。

　　这已是近一周内监管部门针对“严把IPO入口关”第三次发文。1月29日，证监会发布了《首发企业现场检查规定》，对首发企业现场检查的基本要求、标准、流程以及后续处理工作进行了规范，着力加大首发企业现场检查力度，压实压严发行人和中介机构责任。2月1日，上交所发布《上海证券交易所科创板发行上市审核业务指南第2号——常见问题的信息披露和核查要求自查表》，主要包括科创板发行上市条件的相关问题以及常见信息披露和核查问题，其目的也是在于进一步压严压实“两个责任”，把好上市企业入口关。

　　值得注意的是，由此关于IPO收紧的声音甚嚣尘上。与此同时，终止审核公司继续增多。业内人士表示，最近出台的系列政策和IPO终止审核案例，释放出来的并非是IPO收紧信号，而是表明IPO审核越发规范。

　　“近期一系列政策出台表明当下监管层对于提升上市公司质量的意图。”川财证券首席经济学家、研究所所长陈雳对《经济参考报》记者表示，“并非是监管层对IPO入口的收紧，而是对IPO监管更加规范，当下全面注册制持续推进，将助力更多企业实现直接融资，但并不意味着会降低上市公司质量，相反，需要更加严格把关好IPO入口。全面注册制下，审核机构虽然对注册文件不进行判断和评价，但对于文件的审查、对信息披露的真实性必须要严格监管，才能够保障投资者的合法权益。”

　　“出台新的政策不是为了收紧IPO，而是让更多符合条件的企业能够上市，排除那些不太符合条件的企业。”申万宏源首席市场专家桂浩明表示，IPO的核心还是在于通过充分的信息披露，让投资者自己来选择定价，但结合资本市场现实的情况，多少还是存在一定差异，这种差异突出表现在大投资者普遍对于新发股票存在某种盲目认同感，另外，新上市股票还存在一个新股的溢价，价格也未必都合理。在这种情况下，进一步提高对于上市公司信息披露质量的管理，提高公司质量也是保护投资者利益，在现实情况下能够维护市场稳定。

　　经济学者、允泰资本创始合伙人付立春也表示，上述举措是提高上市公司质量的重要内容。首先从源头上按照市场化和法制化的方向规范入口审核；另一方面，让一些不符合要求或者低质量的上市公司尽快退市，优胜劣汰，形成一个良性循环的生态系统。

　　注册制显著提升市场效率

　　事实上，此前监管层的表态已经释放出来相关信号。去年10月，国务院印发《关于进一步提高上市公司质量的意见》，把好市场入口关是提高上市公司质量的基础，证监会主席易会满去年11月在贯彻落实《国务院关于进一步提高上市公司质量的意见》动员部署会上强调，要深刻理解注册制改革的初心和使命，从源头上提升上市公司质量。

　　随着全面注册制的推行，2021年IPO也将会发生新变化。桂浩明表示，全面注册制下，退市制度也会不断完善，监管层将会努力“把好入口、疏通出口”，在制度方面，可能会进一步强化对上市公司的管理，强化在IPO过程中的监管，在充分的信息披露情况下把决定权交给市场。

　　陈雳则表示，全面注册制下，IPO发行常态化，将会有更多符合要求的公司实现上市融资，实现企业的做大做强。同时在审核企业质量方面，将更加注重企业的信息披露，可能会根据行业侧重点不同，针对性地制定相应的信息披露原则，引导投资者做出合理的判断，减少机构与普通投资者之间的信息不对称，保护中小投资者的合法权益。

　　与此同时，武汉科技大学金融证券研究所所长董登新表示，随着注册制全市场覆盖，IPO的效率会大幅提升，整个市场的包容性也会全面提升，IPO的数量会更多，而退市公司的数量也会更多。

　　中信证券则预计，主板（含中小板，下同）注册制改革将于2021年上半年落地，三季度首批注册制公司上市，全面注册制时代将正式开启。预计主板发行效率将大幅提高，目前约490天的审核平均耗时将缩短至约60天。预计2021年IPO约650家，募资规模约5500亿元，较2020年的4700亿元进一步增加。

证券时报记者 程丹

    在科创板及创业板试点注册制改革的助推下，A股IPO提速明显。不仅注册制下获准发行的新股增多，IPO核准制下企业上会数也屡创新高。仅8月，就有71家IPO企业上会（含创业板上市委、科创板上市委），单月上会数创下了历史新高，截至目前，9月已安排了41家企业上会接受审核，本月IPO上会数量大概率超过8月。

    多位市场人士表示，注册制试点的扩大，吸引着更多优质企业登陆资本市场，现在IPO报备的项目很多，上会高峰还将持续一段时间，但这并不意味着可以“带病申报”，目前出现了多个项目被否和暂缓表决的案例，IPO审核趋于严格。

    IPO提速明显

    随着注册制试点的进一步扩围，新股发行明显加速，科创板设立、创业板实行注册制，新的板块和新的制度合力加快了IPO的审核速度。

    9月以来，包括发审会、科创板上市委和创业板上市委在内，已公布的IPO上会数量达到了41家，特别是在9月3日，IPO上会数量达到了12家，和8月20日的单日纪录持平。但因为有两家企业暂缓表决，单日上会数量没有超过8月20日。而就在8月，IPO上会公司数量高达71家，创下了单月的上会纪录。

    安信证券策略分析师夏凡捷表示，注册制下IPO发行节奏有了变化，审核的加速和上会企业的增多，提升了资本市场服务实体经济的能力。从IPO融资规模来看，注册制下的IPO募资规模占比已接近七成，由此可见，目前A股IPO市场已经形成以注册制为主的新格局。

    IPO的提速并不意味着审核的放松，值得注意的是，过去十天，晶台股份成为创业板注册制首家IPO终止审核企业，精英数智成为今年首家被否的科创板企业，另外，还有汉弘数字、四方新材和吉大正元3家拟IPO项目在发审会临考时遭遇了“暂缓表决”。

    上述3家暂缓表决的公司拟上市场所分别为科创板、主板和中小板，预计拟募集资金分别为6.83亿元、15.22亿元和5.15亿元。从业绩上来看有一些波动，如汉弘数字3年营业收入分别为4.84亿元、6.09亿元和8.81亿元，而归母公司净利润一度在2018年亏损0.82亿元，而在2019年又再度盈利2.14亿元。

    终止审核和暂缓表决的增加，引发了市场对IPO审核生变的猜想。记者了解到，终止审核、被否的企业往往是因为不符合IPO条件，或是存在企业因自身原因导致IPO进程难以推进的情况。而“暂缓表决”多是由于IPO项目没有硬伤，但由于是否给出“过会”票还存有争议，所以搁置了出具结果的时间，一般来讲，企业还需要二次上会，根据企业反馈情况来决定是否放行。

    一家券商投行人士表示，暂缓表决或与企业在IPO期间被举报有关，监管层需要多按下暂停键，核查举报真伪后给出定论，目的就是为了防止“带病申报”，虽然降低了IPO的过会率，但保证了新股的质量，给市场释放了监管从严的信号。

    审核关注焦点有这些

    注册制的改革方向下，监管层审核的关注点从持续盈利、经营性指标转移到关联交易、合法合规等方面。

    以8月上会的陕西北元化工集团股份有限公司为例，发审委关注企业关联交易情况，发审委委员要求说明发行人向关联方采购电石和块煤的交易价格是否公允，是否建立相应的市场交易机制，按市场价格交易的机制是否具有持续性和稳定性；未来规范及减少关联交易的措施及制度安排。

    合法合规的情况也是发审委关注重点。比如江苏日久光电股份有限公司，被要求补充披露实际控制人及其关联方是否曾被法院列入失信被执行人名单，是否存在重大偿债风险，相关人员是否符合董监高的任职资格，是否构成本次发行障碍；补充说明发行人和解案件被法院恢复执行时，发行人仍被列为被执行人的原因等。

    云南健之佳健康连锁店股份有限公司，就被问到历史股权代持是否存在规避领导干部亲属经商相关规定等；新疆洪通燃气股份有限公司，被问报告期内对平台公司销售收入快速增长的原因及合理性、销售收入的真实性等。

    交易所的问询则更为细致，多和企业市场竞争关系、科创属性如何有关。以近期市场关注的蚂蚁集团的IPO为例，上交所针对此前蚂蚁集团招股书，提出了6大类21个问题，涉及公司实控人、与腾讯控股有限公司等公司的市场竞争、与阿里巴巴的关系及数据共享等内容。上市委重点关注了蚂蚁集团和阿里巴巴对于业务开展过程中获取的海量数据如何进行管理和运用，数据资产界限是否清晰，是否有混用数据池，是否存在侵犯其他方数据隐私的情况，对于数据的获取、管理和使用是否合法合规等。

    上述投行人士表示，站在IPO大门口排队的企业都应该有底气，经得住问询和发审委的考验，只有首发企业信息披露的真实性、准确性、完整性进一步提高，上市公司质量才能从源头上得以提升，为资本市场有序健康发展输入高质量的源头活水。

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近年来，随着我国创新驱动发展战略的实施，一大批拥有核心技术的高精尖企业脱颖而出，并获得投资者青睐。

    近日，国务院发布《新时期促进集成电路产业和软件产业高质量发展的若干政策》（简称《若干政策》），一系列包括财税、投融资等“强有力”政策的支持，进一步提升了市场对高精尖产业的期待。

    投融资方面，《若干政策》表示，支持企业在境内外上市融资、按照市场化原则进行重组并购、支持企业通过中长期债券等方式筹集资金等。这些支持政策，都与资本市场密切相关。

    近年来，资本市场进行了一系列改革，进一步加大了科创企业的支持力度，资源流动也更加偏向高精尖企业。

    年内高精尖企业IPO占比超七成

    何为高精尖产业？2018年，北京市经济和信息化局等印发的《北京市十大高精尖产业登记指导目录（2018年版）》可以作为参考。新一代信息技术、集成电路、医药健康、智能装备、节能环保、新能源智能汽车、新材料、人工智能、软件和信息服务、科技服务等10个行业大类被纳入，进一步细分的行业小类则多达210个。

    证事听据东方财富Choice数据统计，截至8月10日，今年以来，179家企业登陆A股，合计首发募资2476.09亿元。参考上述10大行业及行业小类，年内IPO中属于高精尖企业有128家，占比71.51%，首发募资合计1780.33亿元，占比71.91%，高精尖企业IPO数量和募资金额占比超七成。

    从新三板精选层来看，7月27日，精选层32家公司开市交易，公开发行募资总额94.52亿元，其中22家属于高精尖企业，占比68.75%，合计募资70.51亿元，占比74.6%。

    中钢经济研究院高级研究员胡麒牧表示：

    高精尖企业属于技术密集型、创新驱动的企业，在初创期抗风险能力相对弱，但是具有较好的成长性。这类企业的研发投入较大，而且初期回报小或者没有回报，但一旦成果转化成功，一定时期内在某个赛道上可以形成技术壁垒，盈利能力也是非常强的。

    若能在资本市场上市，高精尖企业既可以从资本市场获得长期资金支持，又可以通过股权激励来激发核心团队的能动性，还能通过资本市场引入战略投资者，可以构建产业链上下游的联盟，获得原材料、市场渠道等资源，增强企业整体竞争力。

    今年以来高精尖企业IPO数量和募资金额占比较高，一方面说明实体经济产业结构的高精尖化趋势，另一方面也说明资本市场正在将更多资源配置到高精尖产业。

    中国国际科促会理事布娜新表示：

    资本市场的功能是“双向”的，既要满足企业的融资需求，也是投资人资产增值保值投资的场所。国家推动注册制改革，鼓励科创板设立、新三板和创业板改革，是因为中国经济已经走到了“十字路口”，高精尖企业一方面可以提高本土企业国际竞争力，另外也是满足国内日益增长的高端产品的需求，提高经济附加值，是打通经济“内循环”的关键力量。

    并购重组助力高精尖企业“升级”

    从并购重组角度来看：

    今年以来截至8月10日，剔除并购交易失败案例，A股市场共发生1201起并购重组计划。按所属新证监会行业进行分类，其中包括71家专用设备制造业，83家医药制造业，130家计算机、通信和其他电子设备制造业，60家软件和信息技术服务业，32家信息传输、软件和信息技术服务业（互联网和相关服务），以及20家专业技术服务业。

    华辉创富投资总经理袁华明表示：

    并购重组是资本市场实现资源优化配置的重要方式。由于上市公司在资金、品牌和渠道等多方面具有天然优势，随着国内并购重组对高精尖企业相关支持政策的逐步调整落地，资本市场将进一步成为高精尖企业发展的重要平台。

    东北证券首席策略分析师邓利军表示：

    在培育支持高精尖产业发展方面，多层次资本市场体系可以为高精尖企业提供多样化的融资服务；资本市场的并购重组功能可有效推动高精尖产业发展升级；资本市场规范公司治理和人才激励机制，有利于保障高精尖企业完善公司治理结构，吸引和稳定优秀人才；公开透明的资本市场有利于进一步提高高精尖企业的曝光率，而全面的信息披露有利于投资者更好地了解各类公司，进而通过市场化的选择加速高精尖企业优胜劣汰。

    交易所债市助力高精尖企业做强做大

    交易所债券市场是公司融资的重要平台之一。近年来，证监会积极推动交易所债券市场改革发展，进一步完善了交易所债券市场基础制度与监管体系。

    特别是今年3月份新证券法实施以来，公开发行公司债发行实施注册制。在注册制下，公司债发行条件优化，审核效率提升。此外，交易所还启动了公募短期公司债券试点，公司债品种进一步完善，央行、证监会同意银行间与交易所债券市场互联互通。

    证监会数据显示，近年来，交易所债券市场稳步发展，从2015年1月份到2020年6月份，公司债券托管量由1.06万亿元增长到10万亿元。

    苏宁金融研究院高级研究员陶金表示：

    近年来，交易所债券市场在放宽发行条件、提高投资便利性、扩大投资者范围、对外开放、风险控制等方面积极探索创新方向。总体来看，交易所债券市场规模不断扩大、流动性持续提升、投资者更加丰富。公司债发行注册制改革，为更多公司发行公司债券提供政策便利，有效支持高精尖产业企业加快发展。

    巨丰投顾投资顾问总监郭一鸣表示：

    高精尖企业创新能力强，具有很强的发展潜力和投资价值，交易所债券市场为高精尖企业提供更多的融资支持，能够助力高精尖企业做强做大，加速产业升级。

    由于交易所债券市场是资本市场的重要力量，也是服务实体经济的主要推动力之一。积极推动交易所债券市场改革，不断完善交易所债券市场的制度和体系，不断丰富的公司债券品种，有助于提升服务实体经济的能力，也有利于交易所债券市场向高质量发展转变。通过公司债的创新和机制的完善，不断拓展和拓宽高精尖企业的融资渠道，而企业也可以根据自己的所需，选择合适自己的融资工具，并通过公司债券融资，不断发展和壮大自己。

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文：权衡财经研究员 李力

编：许辉

7月25日，青岛日报报道，第九届中国创新创业大赛大中小企业融通专业赛（中国中车专场）项目征集启动，称作为轨道交通产业"火车头"的中国中车，正在向全社会鸣笛，奏响协同创新的"集结号"，而出发地则选择在青岛。

中国中车对位于江阴市的江苏必得科技股份有限公司（简称：必得科技）来说显得尤为重要，常年居于必得科技的第一大客户，占比达85%之多。必得科技今年拟登陆上交所，本次计划发行新股不超过2,700万股万股，发行后总股本不超过10,800万股，募集资金3.92亿，补充流动资金1.18亿。其IPO保荐机构为兴业证券，评估机构为江苏中企华中天资产评估有限公司。

据权衡财经iqhcj.com查究，必得科技作为典型的夫妻店，股权高度集中；客户集中于中车系和北京地铁；净利润增幅严重背离营收增幅，分红不断股东高管受益多，供应商零人公司质量堪忧，独立董事多处从业精力或未足，资产评估公司有瑕疵或存隐患，两头集中的必得科技，能否借助轨道交通的力量冲上资本市场，还有待考验。

夫妻持93.96%股权，父子档转母子档再转夫妻店

权衡财经iqhcj.com查招股书可知，王坚群直接持有 71.11%股份，为控股股东；王坚群之妻刘英直接持有公司 21.48%股份，间接持有公司 1.37%股份。王坚群、刘英夫妇合计持有公司 93.96%股份。王坚群一直担任公司董事长、总经理，刘英一直担任公司董事。

查公司股权变动，也颇为有趣，2002年8月27日，王坚群与王灿兴（王坚群之父）以自有资金出资100万，共同申请设立有限公司。一个月后，王灿兴将其持有的有限公司20%的股权转让给徐荷英，从父子店转而成为母子店，2011年12月12日，徐荷英将其持有的有限公司40.00%股权转让给刘英，于是必得科技从母子店又转而成为夫妻店。必得科技实施员工持股的平台为联成投资，持有公司的7.41%股份。其成立于2017年12月20日，认缴出资额和实缴出资额均为3,600万元，执行事务合伙人为汤双喜。至此，必得科技三个发起股东已经到齐。此次发行占比25%的新增股票，仍然改变不了夫妻店形象，发行成功后，夫妻俩将占有70.47%的股权，对必得科技的掌控具有绝对的把握。

而本月23日，解禁减持的比比皆是，部分锁定一年期的首批科创板首发股份、机构配售以及战略配售股份迎来解禁之后的第二天，科创板公司"减持潮"就出现了。光峰科技、新光光电、乐鑫科技、瀚川智能、沃尔德、西部超导、嘉元科技、容百科技、中微公司9家科创板公司发布股东减持计划，以7月23日收盘价计算，上述9家公司股东减持金额规模大约在93亿元。中微公司的科创板首单"询价转让"，减持股份市值至少达到25.3亿元，为本轮减持潮中金额最大。夫妻店上市后圈钱套现的冲动会不会出现在必得科技上，或许值得投资者注意。

营收增幅背离净利润增幅，客户集中于中车系应收账款高

必得科技产品的主要客户为中国中车下属各轨道交通车辆整车制造企业，主要产品包括车辆通风系统、电缆保护系统、智能控制撒砂系统等系统化、系列化产品及其他轨道交通车辆配套产品。2017年、2018年和 2019年，必得科技的营业收入分别为2.01亿、2.82亿元、3.13亿，增幅从40.24%降至10.73%，有所变化但不惊人，而净利润就可谓过山车，分别为0.36亿元，1.06亿元、1.10亿元，增幅从197.35%时暴降至3.94%。

权衡财经iqhcj.com查阅招股书，必得科技为了解释业绩增幅偏离净利润增幅，颇是费了一番心思，最大变化在中车青岛的风道系统单价变动上，报告期内轻量化风道由5.26万元升至36.27万元终至32.80万元，新型软风道12.97万元升至18.57万元终到20.84万元；主电动机风道由8.71万元升至12.79万元终至13.63万元 。

招股书有这个解释，2018年公司主营业务毛利比2017年增加0.58亿元，增幅49.28%。其中，车辆通风系统2018年实现毛利1.11亿元，比2017年增加0.69亿元，增幅162.87%，是2018年公司毛利增加的主要因素。

但不管怎么对比，虽然必得科技三年的主营业务毛利率高于大多数可比同行，但纵向对比并没有这么大的变化。以40%的主营增入，在主营业务毛利率未超4个点变化的情况下，支撑起197.35%的净利润增幅，也未免有所夸张。

按同一控制口径统计必得科技向各期前五大客户合计销售金额占主营业务收入的比例分别为96.46%、96.11%和95.29%。其中又以中车系最为重要：2017年83.67%、2018年86.14%、2019年87.27%。显越来越倚重中车系这第一大客户，其他客户显萎缩状态。

客户集中度越来越高，在经营方面，必然带来话语权的缺失，初步体现在应收账款上。权衡财经iqhcj.com查阅招股书，2017年末、2018年末及2019年末，公司应收账款账面价值分别为1.63亿元、1.64亿元和1.63亿元，占各年末总资产的比例分别为35.88%、29.23%和27.45%，占比较高。对比下必得科技的营业收入，前五大客户合计余额占总的应收账款余额的比例分别为61.73%、59.83%及64.89%。应收账款主要由中国中车下属企业中车青岛、中车长春、中车唐山、四方庞巴迪，以及北京地铁等两家国内主要整车制造商构成。

必得科技存货账面价值分别为0.98亿元、1.37亿元及1.55亿元，占流动资产的比例分别为 24.71%、27.18%及 31.55%。其中发出商品账面价值分别为0.68亿元、1.06亿元及1.20亿元，占存货账面价值的比例分别为 69.92%、77.45%及 77.28%。

分红不断，高管薪酬成倍数增长

值得注意的是，报告期内必得科技一路分红，2016年度分红3,000万元，2017年度分红2,430万元，2018年分红4,050万元，2019年分红4,050万元，四年合计1.35亿元之多。查必得科技的净利润，2016－2019年度，分别为：0.70亿元，0.37亿元，1.05亿元，1.10亿元。一对照，这分红的力度也是够大的，2017年分掉了当年利润的66%之多。按这夫妻店的股权集中度，这对夫妻俩过亿的分红只需交20%的个人所得税，这比发高工资交的税要划算得多，月工资达8万元以上的个人所得税为45%。，虽然这些都是在年度股东大会上通过，但以仅有的两名股东及后来的员工持股平台来看，股东大会还是实控人夫妻绝对掌控，这些分红几乎全部进入实控人夫妇腰包。

权衡财经iqhcj.com查必得科技的高管薪酬，在2019年递交的招股书，其向董事、监事、高级管理人员支付薪酬情况如下：2016年度为124.17万，到了第二年则209.25万元，2018年度502.11万元，近乎于倍数增长；2019年为534.03万元，水涨船高，雨露均沾。

2017年末、2018年末、2019年末必得科技登记在册员工人数分别为198人、273人、292人，2017年必得科技使用劳务外包公司派驻员工人数月平均为57人，2018年51人，占当年公司登记在册员工人数的28.8%及20.8%。而社会缴纳人数分别为170人、241人、256人，生产人员平均年薪（含劳务外包）2017年为7.25万元/人，2018年为7.95万人。

必得科技的子公司，江阴必畅商贸有限公司2018年亏损226.43万元，2019年净资产为-78.40万元，净利润75.47万元； 南京必勤得创智能科技有限公司亏损50.78万元，2019年亏损264.17万元。郑州必得2019年总资产847.16万元，亏损2.9万元。

一独董多家从业恐难尽责，一独董曾就职客户

同时权衡财经iqhcj.com还注意到，上交所上市公司中，独立董事最多可同时担任五家境内上市公司的独立董事；深交所上市公司中，独立董事候选人最多在五家上市公司（含本次拟任职上市公司、深沪证券交易所上市公司、境外证券交易所上市公司）兼任独立董事。

必得科技在披露关联方时，对独立董事徐作骏也做了披露，显示其从业的公司多达8家之多，任职董事长，总经理或负责人并持股居多。虽然徐作骏多处从业，不是以独立董事的身份，合乎规定，但个人精力有限，如何在多处从业的情况下，对必得科技的监督尽责，或过于勉强。​

而另一独立董事张元，2018年11月任职至今，其履历为1983年3月至2007年12月，任北京地铁车辆厂厂长，2007年12月至2011年8月，任北京地铁运营有限公司车辆部部长、副总经理；2011年8月至 2018年3月任北京地铁运营技术研发中心主任、副总工程师。

据天眼查可知，北京地铁运营有限公司是必得科技客户北京地铁车辆装备有限公司（北京地铁车辆厂2009改制改名）的持股股东，此客户2016年贡献了1,235.87万业绩，占比 6.50%，2017年贡献了1,763.84万元占比 8.79%，2018年贡献了1,445.45万元占比5.14%。

资产评估公司有瑕疵，警告处罚在册

2017年12月8日，北京中企华资产评估有限责任公司（简称中企华公司）与江苏中天资产评估事务所有限公司（简称江苏中天）签订合作协议，中企华公司成为江苏中天的控股股东，江苏中天成为中企华公司的首家子公司，也是中企华公司在江苏唯一的分支机构。2017年12月25日，江苏中天正式更名为"江苏中企华中天资产评估有限公司"（简称中企华中天），注册资本1000万元。恰恰中企华中天就是必得科技的资产评估师。

2020年03月04日，江苏证监局对中企华执业的苏州海陆重工股份有限公司拟进行商誉减值测试所涉及张家港格锐环境工程有限公司商誉和相关资产组组合可回收价值评估项目进行了检查。发现评估范围依据不充分和评估程序执行不到位，最终对中企华中天及资产评估师蔡辰杰、包静采取出具警示函措施的决定。

2019年5月22日因2013年中企华与粤传媒签订《业务约定书》，担任粤传媒收购香榭丽项目专项评估机构。香榭丽通过制作"虚假合同"虚增利润，导致粤传媒在收购香榭丽过程中披露的相关文件存在虚假陈述，中企华对香榭丽应收账款执行函证程序时未保持有效控制，对作为评估基础的香榭丽历史财务数据评估程序不到位。中企华、张齐虹、胡奇的上述行为构成证券服务机构未勤勉尽责，所制作、出具的文件有虚假记载、误导性陈述或者重大遗漏，最终被警告被处罚。

第一二大供应商为零人参保公司，成立当年即上千万采购额

权衡财经iqhcj.com查企信网可知，作为必得科技的长年供应商常州硕诚软塑料包装材料有限公司（简称：常州硕诚），其成立于2014年，参保人数为零人，而其关联企业江阴市硕诚金属制品有限公司，成立于2017年，参保人数亦为零人。硕诚系为必得科技提供吸音材、玻纤布、胶水等，2017年供应金额为659.41万元，之后便成为第一大供应商，2018年升至1,280.90万元，2019年升至1,322.6万元，占公司采购额的10－11%。常州硕诚注册资金50万，2019年的营业额度为2,100多万元，刘群持股100%。2017年6月必得科技还将一笔2,000万元的贷款通过供应商常州硕诚转入发行人银行账户后用于公司日常经营。另外三笔贷款合计同行金额则通过全资子公司必畅商贸进行。可见这个零人参保公司对必得科技来说，重要性不亚于全资子公司。

而第二供应商江阴市龙游金属制品有限公司，注册于2017年3月2日，2017年、2018年参保人数零人，2019年参保人数5人。其相关企业江阴市南闸龙游机械制造厂则为个体工商户，资金金额6万，员工人数2人。报告期内必得科技对其采购额度分别为：1071.78万元占比10.57%、1,210.31万元占比 9.89%、840.91万元占比7.53%。

必得科技的供应商选择，为权衡财经iqhcj.com难以理解，独董精力有限，如何为公众监督好上市企业的良好发展，中车强则必得科技还能一枝独秀，但过于依赖一旦两者关系有变，则业绩变脸难免，这一点值得大家共同关注。

文：权衡财经研究员 朱莉

编：许辉

2020年第25届中国美容博览会已经延时近两个月，终于7月9日-11日在上海新国际博览成功举办。作为全球三大展会之一的美博会吸引来自40个国家与地区的3600+参展商。通常这类展会的关键位置并不多，而其中位于主通道入口黄金位置的广州若羽臣科技股份有限公司（简称：若羽臣）展位则备受瞩目。

论起若羽臣，其7月2日已成功过会的，作为一家全球快消品品牌电子商务综合服务商，此次计划募集资金7.17亿元。若羽臣曾通过定增战略引进A股上市公司朗姿股份，发行时持有公司1,500万股占18%。

这家电子商务综合服务提供商随着电商的蓬勃发展业绩一路暴涨，但其背后仍有诸多问题值得关注，比如毛利率与行业趋势背离，存货高企，应收账款居高不下；高额返利；多家子公司亏损，经营不规范遭遇处罚；轻资产营运却拟用大笔募资购置物业;这些问题是否会成为施压若羽臣业绩的一根稻草，还有待权衡财经iqhcj.com与投资者长期关注。

王玉夫妇直接持股53.32%，IPO道路曲折

若羽臣创始人王玉， 2007年读研期间开始试水创立B2C学生购物平台——爱购网，进电子商务这个行业。2009年，组建团队开始运营本土药妆品牌比度克（BeDOOK），成为其第一家线上经销商。2011年，若羽臣创立，王玉正式进入电商代运营行业。2015年之前，比度克几乎是若羽臣唯一的电商代运营大客户，2014年和2015年，比度克还是若羽臣最大的供应商。比度克对于王玉来说重要性不在话下，但是极具戏剧性的是，2016年5月，比度克向所在地的湖北恩施中院提起诉讼，要求若羽臣支付货款和利息，并解除与若羽臣的合同。随后若羽臣提起反诉。就在一审判决若羽臣败诉的判决生效前，若羽臣与比度克达成和解，若羽臣向比度克支付货款和利息，并将价值650万的货物以进价退给比度克。

权衡财经iqhcj.com注意到，若羽臣的IPO之路，也是不走寻常路。2015年7月21日由若羽臣有限整体变更设立的股份有限公司。2015年12月曾在新三板挂牌，挂牌不足一年便发布了公司进入上市辅导的公告，进军资本市场。2017年8月，若羽臣报送创业板IPO申报稿，并于2018年4月更新。彼时，若羽臣的保荐机构为广发证券，审计机构为正中珠江，律师事务所为北京市中伦律师事务所。但到了2018年6月，若羽臣便终止了审核，才仅仅两个月的时间。而后，若羽臣于2019年6月重新包装，改头换面二进宫，将拟上市板块由创业板更换成中小板；保荐机构由广发证券更换成中金公司；审计机构由正中珠江更换成天健会计师事务所。

深圳近期官方重磅公布了会计监管情况，与上年相比，瑞华业务承接量由59家骤降至2家！正中珠江则由11家骤降至1家！可见若羽臣抛弃正中珠江也是大势所趋，在更换中介机构的背景下，财务数据也出现了差异。

创业板申报稿中，若羽臣2016年归母净利润为3415.48万元，而到了中小板申报稿中，其2016年归母净利润减少了436.32万元，变为2979.16万元，2017年归母净利润变化更大，创业板申报稿中为6313.05万元，到了中小板申报稿中却只有5775.22万元，减少了537.83万元。

但尽管这样，若羽臣也不顺利，今年6月11日上会却被"暂缓表决"，直到7月2日才终于成功过会。若羽臣的IPO之路可谓艰难，其过会后，面对发展的诸多问题怎样去做，让企业走好、走远，仍然是个未知数。

营收规模飙涨毛利率下滑，存货高企应收账款居高不下

若羽臣主营业务系为全球优质快消品品牌提供全方位的电子商务综合服务，具体模式包括线上代运营、渠道分销和品牌策划三类。近几年来，若羽臣的营收规模一路飙涨，2016年若羽臣的营收规模为3.73亿元，此后两年一路飙涨至2018年的9.31亿元，2019年前三季度，实现了6.28亿元的营收；在净利润上，近年也呈快速增长势头，从2016年的0.31亿元涨至2018年的0.77亿元，2019年前三季度，实现净利润0.5亿元。若羽臣净利润相对稳定，但权衡财经iqhcj.com发现其经营性现金流情况却与净利润并不匹配。2015年至2019年前三季度，若羽臣经营活动产生的现金流量净额分别为-4978.79万元、-2679.70万元、-2511.11万元、6176.39万元和169.66万元，连续三年告负。

尽管业绩比较好看，但若羽臣毛利率变动与行业趋势背离。2016-2018年、2019年1-9月，若羽臣毛利率分别为43.12%、33.41%、32.79%、32.43%，持续下行。与此同时，同行业上市公司的毛利率却持续上行。2016-2018年、2019年1-9月，宝尊电商毛利率分别为43.31%、53.78% 、62.27% 、61.79%；2016-2018年，杭州悠可毛利率分别为29.75%、32.52%、37.62%，丽人丽妆为 35.32%、35.20%、36.63%。2016-2018年、2019年1-9月，行业平均毛利率分别为37.33% 、42.08% 、44.77% 、51.00%。

若羽臣的存货水平和近三年的存货增幅较高，2016年至2018年，若羽臣的存货分别为8324.87万元、1.23亿元、1.50亿元，存货净值占资产总额比重分别为34.23%、30.21%、23.85%，2019年前三季度的存货已经达到1.88亿元，占资产总额比重33.20%；2017年至2019年前三季度，存货增长率分别为47.53%、22.13%、25.35%。

同时若羽臣的应收账款也在增多，2016年至2019年前三季度，该公司应收账款分别为0.31亿元、0.79亿元、1.15亿元及0.64亿元，占当期末总资产的比例分别为12.84%、19.39%、18.23% 和11.28%。

多家子公司亏损，经营规范性显现不足

若羽臣共拥有13家全资一级子公司，即广州海通达、广州酷宝儿、宁波宝莉、广州京旺、广州大可、上海京京业业、杭州红时、恒美康、梦哒哒、莉莉买手、若羽臣韩国、若羽臣新西兰、舟山若羽臣；1 家全资二级子公司，即香港宝莉；1家控股二级子公司，即新西兰摩亚方舟；4家控股三级子公司，即香港摩亚方舟、广州摩亚方舟、新西兰氧馥、新西兰绿洲。下设的子公司、参股公司众多。但全资子公司和控股子公司多经营不善，亏损比较常见。

比如，广州海通达2018年、2019年1-9月的净利润分别为-1.66万元、-70.97万元;广州酷宝儿2018年、2019年1-9月的净利润分别为-8.01万元、-2.60万元;宁波宝莉2018年、2019年1-9月的净利润分别为-23.44万元、22.69万元;广州京旺2018年、2019年1-9月的净利润分别为-80.59万元、-79.23万元;上海京京业业2018年、2019年1-9月的净利润分别为-8.83万元、-22.58万元;杭州红时2018年、2019年1-9月的净利润分别为86.51万元、-4.81万元;若羽臣韩国2018年、2019年1-9月的净利润分别为-4.01万元、-0.79万元;香港宝莉2018年、2019年1-9月的净利润分别为-1.57万元、-1.18万元。

引起权衡财经iqhcj.com注意的是，若羽臣与其子公司还都曾遭遇处罚，包括警告和罚款。若羽臣在京东商城网站商品的广告宣传工作不规范，曾违反广告法，并被责令停止发布含有禁止性用语的广告和罚款10万元的行政处罚。

子公司广州大可未按照规定期限办理纳税申报和报送纳税材料，遭到罚款，杭州分公司逾期申报增值税，遭遇罚款，并且2019年3月7日，若羽臣因未取得特殊医学用途配方食品的经营项目，销售原国家食品药品监督管理总局《关于调整特殊医学用途配方食品注册管理过渡期的公告》 （2017年第139 号）所述的"2018年12月31日（含）以前在我国境内生产或向我国境内出口的特殊医学用途配方食品"，被广州市黄埔区食品药品监督管理局出具《当场行政处罚决定书》（[埔]食药监食当罚[2019]文冲 001 号），以警告处罚。

如此多的子公司，若羽臣要承受的管理压力巨大。如此多的子公司亏损，是否有必要设置这么多的子公司和控股公司?子公司经营不善会否拖累公司整体业绩?子公司亏损是否是常态，是否会持续?这些都有待关注。

返利超净利润藏风险

若羽臣所属电商代运营行业，线上代运营分为零售模式和服务费模式，业绩对品牌返利存在重度依赖。权衡财经iqhcj.com注意到,"差价"是零售模式和渠道分销的主要盈利来源，若羽臣在招股书中表示,零售结算方式下,公司的盈利来源主要体现为货物的购销差价;渠道分销的盈利来源是货品的购销差价。

若羽臣线上代运营、渠道分销以及品牌策划在2016年至2019年前三季度占主营业务收入的比例分别为98.06%、94.98%、91.49%和93.28%，归属于母公司股东的净利润分别为0.3亿元、0.58亿元、0.77亿元和0.5亿元，2016至2018年年均复合增长率达61.08%。值得注意的是2016年到2019年第3季度，若羽臣供应商采购返利金额分别为2695.14万元、2429.38万元、3975.39万元和2801.02万元，销售返利金额分别为2573.41万元、6561.82万元、1.17亿元和9281.38万元。若羽臣历年返利的金额已远远超出公司净利润水平。如此大额的返利，某种程度上反映的是若羽臣的持续盈利能力及独立性。若羽臣在招股书中也坦言，若未来品牌方返利政策发生重大不利变化或其他因素导致公司获得的返利出现下降或无法收回，公司的盈利能力将因此受到不利影响。

为解决对品牌返利的依赖，再次冲击IPO，若羽臣募集的资金中也做出了相应规划，其中新增的一项"新品牌孵化培训平台建设"，预计投资总额2.70亿，占总募集金额7.17亿元的37.67%。项目拟孵化培育 11 个品牌，包括3个母婴品牌和 8 个快消品品牌，税后静态投资回收期为 6.35 年之久。

募集资金四分之一拟购置物业

此次若羽臣拟募资71732.41万元用于新品牌孵化培育平台建设、代理品牌营销服务一体化建设、补充流动资金等5个项目。权衡财经iqhcj.com研究其5个项目发现，若羽臣募投项目拟用大笔资金购置物业。其中，新品牌孵化培育平台建设项目拟使用5550万元购置物业；代理品牌营销服务一体化建设项目拟使用6660万元购置物业；电商运营配套服务中心建设项目拟使用4440万元购置物业；企业信息化管理系统建设项目拟使用1850万元购置物业。总计1.85亿元都将用于购置物业，占去总募投资金的四分之一。其中若羽臣还拟用1亿元补充流动资金。但是值得注意的是，若羽臣上会前多次定增募资。2019年9月30日银行存款有1.38亿元，货币资金1.84亿元，且2016-2018年、2019年1-9月，公司资产负债率分别为 32.32%、28.69%、27.27%、10.40%，持续下行。即便与同行相比，资产负债率也处于低位。比如宝尊电商2016-2018年、2019年1-9月，资产负债率分别 为33.62%、38.69%、45.34% ； 丽人丽妆2016-2018年，资产负债率分别为35.52%、37.24%、38.40%。

在这样看似不差钱的背景下，若羽臣真的有必要使用1亿元募资补充流动资金吗？若羽臣自称属于轻资产企业，但却拟募资购置物业，是否合理？带着诸多困惑与问题，若羽臣能否在未来的资本市场里游刃有余，权衡财经iqhcj.com与大家一起关注。

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铁路货运量印证中国经济回暖，多项指标刷新历史纪录

在新疆的“东大门”哈密，伴随着火车响亮的鸣笛声，一列列满载煤炭的列车驶出车站。

中国铁路乌鲁木齐局集团有限公司哈密货运中心淖毛湖营业部经理梁志刚介绍，煤炭装车每天达到7列以上，最多一天12列，主要为河西走廊金昌、武威、张掖等地的电厂以及西南地区企业运煤，出疆煤炭运输通道越走越顺畅。

全国复工复产以来，受疫情影响，全社会物流总需求疲软，加上公路免收通行费政策对铁路货运市场形成冲击，铁路货源不稳定。但在巨大的困难和压力之下，上半年，铁路货运持续为疫情防控和经济社会发展注入强劲动能，国家铁路日均装车15.26万车，同比增长3.4%；单日装车、卸车最高达到170867车、183971车，双双刷新历史纪录。

被称为宏观经济运行“晴雨表”的货物发送量累计完成16.93亿吨，同比增长3.6%，其中6月份日均货物发送量更是突破了1000万吨，创今年以来每月日均货物发送量新高。

经济的“晴雨表”

优异的成绩得益于全面复工复产的带动、经济日趋回暖以及运输部门持续深化货物运输供给侧改革，主动对接企业需求，强服务、拓增量。铁路货运系统以加大“公转铁”运输组织力度、进一步增加铁路运输市场份额为主要抓手，多措并举，超额实现上半年货运目标。

中国物流学会副会长张晓东认为，铁路货运量稳步回升与企业复工复产相关。铁路货运是经济的重要“晴雨表”，运量提升表明我国经济正在回暖。

煤炭是支撑我国国民经济发展的重要基础能源，而我国五成以上的煤炭靠铁路运输。6月份以来，随着国内经济活跃度不断增强，对电力的需求快速加大，各大电厂煤炭需求量急剧增长。

铁路部门用好大能力货运通道，保障电煤能源供应，发挥浩吉铁路等货运新线作用，增加大秦、唐呼、瓦日铁路万吨重载列车开行数量，大秦铁路创下单日运量138.42万吨的历史最高纪录，强化煤炭主产区运能保障和西煤东运、北煤南运能力，保障电煤需求。

中国铁路太原局集团有限公司有关负责人介绍，仅大秦铁路6月份总运量就达到3895万吨，同比增长8.7%，并创下单日运电煤138.42万吨的历史新高。太原局集团公司货物发送量也创出单日229万吨的历史新高。

疫情暴发后，中国铁路沈阳局集团有限公司货发量始终保持了10%以上的同比增幅。煤炭、金属矿石、钢铁、粮食等大宗货物通过铁路大动脉源源不断运往全国各地，有力促进了防疫工作的开展，助推了全国企业复工达产。

国铁集团与各铁路局集团公司定期召开货运增量电视对话会，查问题、找原因，为推动货运增量出谋划策。

国铁集团货运部主任赵峻说，在高效运送疫情防控物资的基础上，铁路部门加大了企业原材料、电煤等经济社会发展重点物资运输供给，主动服务政府、企业，了解复工复产安排和原材料输入、产品输出等物流需求，帮助企业恢复生产。

国铁集团相关负责人表示，上半年，面对疫情给物流供应链带来的严重影响，国铁集团充分发挥铁路大能力、全天候和调度集中统一指挥的优势，加强货物运输组织，深入实施货运增量行动。

与此同时，加大多式联运力度，助力打赢蓝天保卫战。新增集装箱办理站点301个，全路集装箱发送货物1.96亿吨，同比新增4784万吨，占全路新增货物发送量的82%；沿海主要港口疏港矿石运量完成2.08亿吨，同比增长21.7%。

多措并举降低物流成本

铁路部门自3月6日起至6月30日，对部分铁路货运杂费实施阶段性减半核收政策，向企业和货主让利约3.8亿元，进一步降低企业物流成本，有效对冲疫情对物流服务的影响，帮助企业渡过难关，尽快恢复正常生产。

与此同时，铁路部门还协调降低运价水平偏高的合资地方铁路运价，下调了部分国铁控股铁路执行运价，协调运价水平偏高的山西、山东、广东、四川等省铁路集团公司、交通集团公司降低运价，平均下调幅度在10%以上；协调专用线企业降低铁路两端服务收费，通过减免专用线委托服务费、组织专用线共用、降低专用线企业收费标准等，降低公路短倒费用，进一步压缩了铁路两端收费。

国家铁路集团相关负责人称，铁路系统落实中央减税降费政策，推动企业复工复产。下浮部分货运杂费，降低企业物流成本；加快企业专用线建设，压缩物流中间环节，保障货物运到时限；主动对接企业货主，“一企一策”制定运输方案，保障企业复工复产所需原材料和产成品运输。

长期以来，铁路以其运力大、速度快、成本低、能耗小等优势，一直是煤炭的主要运输方式。随着煤炭运输成本快速增加，物流费用已经占到煤炭价格的1/3以上，个别地区甚至达到50%。煤炭运费本应由用户负担，由于历史惯性，运输成本增加很难向下游转移，只能由煤炭企业自行承担。因此，降成本迫在眉睫。

今年6月，国务院办公厅转发国家发改委、交通运输部《关于进一步降低物流成本的实施意见》(下称《意见》)。《意见》聚焦降低物流制度成本、要素成本、税费成本、信息成本、联运成本和综合成本等6方面，推出24条措施，推动以压缩绝对成本支出为导向的“数量型降成本”向以完善物流运行体系为导向的“效率型降成本”转变。

《意见》指出，精简铁路货运杂费项目，降低运杂费迟交金收费标准，严格落实取消货物运输变更手续费。大力推行大宗货物“一口价”运输。严格落实铁路专用线领域收费目录清单和公示制度。制定铁路专用线服务价格行为规则，规范铁路专用线、自备车维修服务收费行为，进一步降低收费标准，严禁通过提高或变相提高其他收费的方式冲抵降费效果。

国家发改委有关负责人表示，一方面要巩固物流降成本工作已取得的成效，进一步优化行业发展环境；另一方面要重点从完善社会物流体系运行入手，打造物流降成本升级版，为实体经济高质量发展奠定坚实基础。

国家铁路集团相关负责人称，随着我国经济社会秩序加快恢复，货物运输需求将持续增长，铁路部门将坚持以市场需求为导向，持续加大货运能力有效供给，不断提升货运服务品质，为促进经济社会发展多做贡献。

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    “虽短期估值较高，但应重视行业的长期价值。坚守确定性阵地，寻找低估值品种。”山西证券在研报中对食品饮料行业投资布局作出如此表述。

    7月28日，沪深两市股指延续缩量震荡走势，资金避险情绪依然浓厚，食品饮料板块大幅走高表现活跃，截至收盘，板块整体涨幅达到3.31%，位居申万一级行业首位。

    个股方面，7月28日，吉林森工、新乳业、千禾味业、庄园牧场、广州酒家、有友食品、ST科迪等7只食品饮料股强势涨停，天润乳业、妙可蓝多、洽洽食品、仙乐健康、光明乳业等个股涨幅也均在8%以上。

    可以看到，兼具业绩确定性与稳定性的行业龙头标的，仍然受到资金青睐，在不少机构眼中短期调整带来更舒适的买点，优质标的具有长期投资价值。

    一方面，短线资金大手笔增仓。7月28日，60只食品饮料股合计吸金40.60亿元，五粮液大单资金净流入居首，达到15.98亿元，此外，贵州茅台、伊利股份、山西汾酒、千禾味业等4只个股大单资金净流入也均在1亿元以上。

    宝新金融首席经济学家郑磊在接受《证券日报》记者采访时表示，食品饮料行业在需求的推动下保持了较高的确定性，相关股票安全边际较高，因此得到资金的青睐。

    另一方面，公募基金提前潜伏。《证券日报》记者根据同花顺数据统计发现，二季度，基金新进增持59只食品饮料股，占行业内成份股比例高达60.20%，位居申万一级行业第二位。包括五粮液、双汇发展、伊利股份、今世缘等在内的13只个股基金增持股份数量均在1000万股以上，与此同时，二季度，基金新进15只个股，备受关注的酒鬼酒、张裕A、老白干酒等个股均囊括在内。

    “食品饮料作为必选消费的重要板块，在疫情后的二季度是业绩最为确定的板块，因此引发了以公募基金为代表的机构抱团。”私募排排网未来星基金经理胡泊对《证券日报》记者表示。

    事实上，7月份以来，食品饮料板块整体涨幅为16.46%，截至7月28日收盘，板块整体市盈率达到49.41倍。如何寻找具有持续上行动力的“龙马股”成为困扰投资者的一大难题。

    龙头白马股简称“龙马股”。在投资者看来，龙头白马股交易量大、流动性好、业绩稳定，在应对不确定性中具有优势。此外，伴随着集中度提升，龙头白马企业具有稀缺性，更容易获得具有价值投资意愿资金的青睐。

    《证券日报》记者通过业绩成长确定性高、资金流入额较高、股价处于相对低位这三大指标对食品饮料股进行梳理发现，百润股份、三全食品、克明面业、龙大肉食、金字火腿等5只个股同时满足以上3个条件。

    具体来看，上述5只个股均已披露中报业绩预告，三全食品、龙大肉食、克明面业、金字火腿等4只个股均预计上半年净利润同比翻番，百润股份上半年净利润同比增幅也有望达到60%。

    资金流向方面，7月28日，上述5只个股均实现大单资金净流入，金字火腿大单资金净流入居首达到6909.63万元。

    股价方面，截至7月28日收盘，食品饮料板块均价为53.12元，金字火腿最新收盘价不足10元，为7.54元，此外，龙大肉食最新收盘价也仅为10.97元，不仅与食品饮料板块均价有较为明显的差距，而且较全部A股均价21.24元也有一定上升空间。

    表：“两高一低”圈出5只龙马股

    制表：吴珊

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本报记者 姜楠

    日前，在中国证监会统一部署下，深圳证券交易所（以下简称“深交所”）联合中国证券登记结算有限责任公司（以下简称“中国结算”）、中国证券金融股份有限公司（以下简称“中证金融”），组织各市场参与主体正式上线创业板改革并试点注册制相关技术系统，并同步启用交易、结算新数据接口。自7月27日起，新技术系统全面支持市场主体开展注册制下创业板股票及存托凭证网上发行、交易结算、融资融券等相关业务需求。

    为平稳推进创业板改革并试点注册制，深交所将保证系统安全稳定运行作为改革重中之重，有序开展相关技术准备工作。

    一是畅通信息公开渠道。新建发行上市审核业务系统并同步推出创业板发行上市审核信息公开网站、“深证服”APP，通过技术手段实现审核业务“一站式、全程流程化、电子化”，关键节点系统控制，业务操作留痕存档，确保审核工作严格规范、公开透明。

    二是提升交易系统效能。针对创业板交易制度改革，改造新一代交易系统，支持上市初期交易机制，引入可连续滑动的“价格笼子”，新增盘后定价交易、转融通市场化约定申报和实时成交等业务功能。

    三是强化科技监管能力。广泛运用深交所在新一代监察系统、上市公司监管画像系统等科技监管平台建设中的智能化成果，实现上市审核、持续监管及交易监控等智能辅助功能。

    四是前瞻性做好技术评估。提前对核心系统进行充分的容量评估和测试，确保系统容量和性能满足创业板改革后业务发展需要，保障系统安全平稳运行。

    创业板改革涉及上市审核、发行、交易、结算、风险防控、日常监管、退市等多个业务环节，需要改造行业核心机构、证券公司、基金公司、托管银行、行情信息服务商等多方市场主体技术系统，时间紧、任务重，对证券行业信息技术能力是一次重大考验。为确保全市场技术系统按计划平稳上线，在中国证监会科技监管局统筹指导和相关部门的支持下，深交所联合中国结算、中证金融，精心准备、周密部署，自2020年4月底起全面启动技术准备工作以来，共召开四次线上与线下相结合的全市场技术工作会议，组织两轮业务仿真测试和三次全网测试，对业务功能与运行流程、技术运行与系统容量性能、故障灾难切换等进行全方位模拟演练，全市场按计划有序推进技术系统改造任务。

    在各方共同努力下，7月25日创业板改革并试点注册制技术通关测试及发行业务通关测试顺利完成，技术系统成功上线，标志着全市场相关技术系统投产就绪、发行功能正式启用。接下来，深交所将联合中国结算、中证金融，继续组织好注册制股票交易业务启用的全网业务演练、通关测试，确保创业板改革顺利落地。

    有关负责人表示，深交所历来高度重视技术研发投入，坚持重要系统自主研发，确保核心技术自主可控、安全可靠。为打造创业板改革精品工程，深交所将继续周密组织、严格执行相关技术方案，充分测试验证，有效防范、及时化解风险隐患，以最高标准、最严要求、最佳状态，做细做实每项技术工作，充分依托技术优势，便利市场主体，努力做到“开明、透明、廉明、严明”，为创业板改革并试点注册制提供更强有力的技术保障。

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 中国证券业协会（下称中证协）27日公布了新一批IPO配售对象限制名单以及黑名单。此次有7个配售对象被列入限制名单，包括巴克莱银行以及私募上海锐天投资旗下多个产品。有45个配售对象被列入黑名单，其中有39个为个人账户。

    中证协称，为规范首次公开发行股票网下投资者及其配售对象的网下询价与申购行为，根据《科创板首次公开发行股票网下投资者管理细则》（下称科创板细则）的规定，中证协决定对在科创板“云涌科技”“江航装备”“盟升电子”新股发行项目网下申购过程中，存在违反科创板细则第十五条、十六条规定的股票配售对象列入限制名单。

    科创板细则第十五条规定，网下投资者及相关工作人员在参与科创板首发股票网下询价时，不得存在使用他人账户报价、同一配售对象使用多个账户报价、无真实申购意图进行人情报价等13种行为。

    科创板细则第十六条规定，网下投资者参与科创板首发股票网下报价后，不得存在提供有效报价但未参与申购或未足额申购、获配后未按时足额缴付认购资金及经纪佣金等5种行为。

    被列入限制名单的包括巴克莱银行以及上海锐天投资旗下的6个私募基金。上述机构自7月28日起6个月内不得参与科创板及主板、中小板、创业板首发股票网下询价。

    此外，中证协还为规范IPO网下投资者及其配售对象的询价与申购行为，根据《首次公开发行股票承销业务规范》和《首次公开发行股票网下投资者管理细则》的规定，对在主板、中小板、创业板2020年3至4月26个IPO项目网下申购过程中，存在违反《首次公开发行股票承销业务规范》第四十五条、四十六条规定的45个股票配售对象列入黑名单。

    45个被列入黑名单的配售对象中，有6个属于公司账号或私募账号，39个是个人账号。

    上海证券报记者统计发现，截至7月28日，今年以来累计已有372个账户被中证协列入限制名单或黑名单。其中，21个账户因在参与科创板新股发行网下申购过程中违反相关规定被列入股票配售对象限制名单，351个账户因在主板、中小板、创业板IPO项目网下申购过程中违反相关规定被列入股票配售对象黑名单。

    随着新三板精选层落地，参与精选层公开发行网下询价申购的投资者，若存在违规行为将同样接受中证协的监管。

文：权衡财经研究员 李力

编：许辉

据最新数据显示，2020年4月汽车产销分别完成210.2万辆和207万辆， 1-4月，汽车产销分别完成559.6万辆和576.1万辆，产销量同比分别下降33.4%和31.1%。中国作为全球最大的汽车市场，近年来产销量长期处于同比下降的态势，行业进入寒冬期。去年和今年都不景气，中国汽车销量在2018年下滑2.76%，为1990年以来首次年度下降，2019年销量则下降8.2%。据中汽协乐观预计，2020年跌幅将扩大至10%，意味着也将创汽车销量降幅新高。

在这种情况下，依赖于东风系和东风李尔系的上海沿浦金属制品股份有限公司（下称：上海沿浦）拟发行总量不超过2,000万股，且占发行后总股本的比例不低于25.00%。募集资金5.7亿，补充流动资金 0.65亿元。上海沿浦于6月11日证监会过会，目前处于等待批文状态。

权衡财经iqhcj.com发现,上海沿浦作为集体企业转给个人，见证了社会资本与集体体制的博弈，如今依赖于东风系和东风李尔系等大客户，应收账款高企，原材料影响大，经营上不确定因素颇多，虽然过会，但之后的资本考验，会交出怎么样的成绩，还有待关注。

集体企业转个人，自然人股东曾多达65人

中国企业的规模化能力在增强。入围今年全球百强榜的中国企业由去年的8家增加到了11家，排名均有所提升。企业的整体研发投入大幅增加，同比18年研发投入增长了33.85%，但行业平均研发投入仅有5%。企业盈利能力亟待增强。整体收入同比18年增长了10.96%，53家企业收入增长，利润增长却只有30家。行业平均净利率4.53%，和国际零部件公司6.7%的平均水平还有一定差距。

上海沿浦的前身为上海沿浦金属制品厂，沿浦金属厂成立于1999年4月19日，设立时的注册资本为30万元，工商登记为由光继村以货币资金出资设立的集体企业。

2002年4月10日，闵行区浦江镇光继村经济合作社、光继村村民委员会向浦江镇集体资产管理办公室提交《关于上海沿浦金属制品厂脱钩转私的请示》，说明1999年4月设立沿浦金属厂的注册资金30万元实际由奉北橡塑划款至光继村账户，并由光继村代为出资。奉北橡塑系周建清出资设立的个人独资企业，沿浦金属厂的出资资金全部来自周建清。为理顺企业产权关系，沿浦金属厂申请与光继村集体脱钩，转为周建清个人独资企业。经过了前后七次的增资，不断吸收自然人股东，配以上市和股利分配等条件对赌回购协议，最多的时候自然人股东多达65人。

据权衡财经iqhcj.com了解,至发行时，实际控制人为周建清、张思成，周建清通过直接持有方式持有公司51.19%的股权，周建清现任公司董事长、总经理；张思成通过直接持有方式持有公司 12.63%的股权，张思成现任公司董事、现场工程师。周建清、张思成合计直接持有发行人 63.82%的股权。

正因为是集体企业转型，上海沿浦老厂房建筑物所座落的土地为租赁方式取得的集体土地，所有权人仍为闵行区浦江镇光继村民委员会，其地上建、构筑物均无法办理房屋所有权证。

客户集中度高话语权低，原材料变动影响大

公司作为整车厂二级供应商，直接客户主要为东风李尔、泰极爱思、中国李尔、延锋百利得、麦格纳等国内外知名汽车座椅厂商。2018年1-6月、2017年、2016年和2015年，公司向前五大客户的销售额占当期主营业务收入的比例分别为83.89%、88.39%、86.35%和83.61%，存在直接客户相对集中的风险。

汽车工业层级化的专业分工，整车厂为核心、一级零部件供应商为支撑、二级零部件供应商为基础的金字塔结构。汽车座椅制造行业与汽车整车制造行业合作通常相对固定，行业的特性决定了客户集中度较高是一个普遍现象。相对弱势的合作模式下，汽车整车厂商对于汽车零部件供应商存在年降要求，在不考虑原材料成本上涨的情况下，需要供应商对产品价格进行每年3%-4%的下调。

2017年2月21日，发行人与燕鞠工贸签订《股权转让协议》，发行人以1,500 万元的价格受让燕鞠工贸持有东风沿浦49%的股权。2017年4月19日，东风（十堰）汽车标准件有限公司更名为东风沿浦（十堰）科技有限公司，发行人完成对东风沿浦的收购。

权衡财经iqhcj.com查企信网可知，这家公司的2017年报里，显示为资不抵债，净利润亏损达2791.65万元，花这么多钱去购买客户占有51%的亏损企业，亏损也要买下的出发点，或不在于企业经营本身而在于客户关系。

报告期内，公司的原材料主要为标准件、冲压件、弹簧钢丝、钢板、管件等，原材料采购服务主要为电泳。在原材料采购金额中占比较大的为钢板、冲压件，上述原材料均受钢材价格的变动影响显著。钢材价格在2015年初经历较大幅度下跌后，2015年末钢材价格开始上升，2016年钢材价格持续涨价，2017-2018年以来钢材价格依然保持高位。

应收账款高，存货因客户停产跌价高

2016年末、2017年末、2018年末及2019年6月末，公司的应收账款净额分别为3.53亿元、4.10亿元、2.62亿元及2.45亿元，占公司营业收入的 50.40%、48.32%、31.45%及 65.98%，公司应收账款前五名客户合计金额占期末应收账款总额的比例分别为 74.40%、73.73%、86.69%、87.97%。其中又以东风系和东风李尔系最为显著。2016年、2017年、2018年及2019年1-6月，母公司的资产负债率分别为59.42%、52.21%、38.82%及 34.04%，其中短期银行借款占有较大比重。

2019年6月30日、2018年12月31日、2017年12月31日和2016年12月31日，公司存货跌价准备分别为0.15亿元、0.11亿元、527.49万元和 275.64 万元，主要由原材料跌价准备和库存商品跌价准备构成。保证生产备货较多，但客户东风李尔汽车座椅有限公司杭州分公司相关项目停止经营、江西江铃李尔的项目进入了尾声同时武汉子公司客户部分项目停止生产，不得不对相应存货计提了跌价准备。这是客户集中度高带来的一个问题。

2019年1-6月、2018年度、2017年度和 2016年度，公司归属于母公司股东净利润分别为0.32亿元、0.81亿元、0.59亿元和 0.49亿元，增幅显先升后降的趋势。而其中有两项政府补助贡献颇多：2018 年613.26万元，2019年563.50万元。利润不高，但上海沿浦分红却毫不吝啬，2016年共计派发现金股利6,250.00万元，2017派发现金股利4,391.40万元。2018年支付股利及利息2,105.69万元。

审计机构立信会计事务所多次受罚

上海沿浦所聘用的会计事务所为立信会计事务所（下称：立信），就立信历史而言，其由潘序伦先生于1927年在上海创建，是中国建立最早和最有影响的会计师事务所之一。1986年复办，2000年成立上海立信长江会计师事务所有限公司，2007年更名为立信会计师事务所有限公司。立信依法独立承办注册会计师业务，具有证券期货相关业务从业资格。2010年，立信获得首批H股审计执业资格。2010年12月改制成为国内第一家特殊普通合伙会计师事务所。

虽然年头不短，影响力在，但在科创板发审委委员名单中，立信作为头部会计师事务所，未有委员入选。排名前十的会计师事务所中，有四家没有候选人入选，分别是瑞华、立信、信永中和及致同。上述四家事务所在2018年均曾受到监管处罚。而其中，立信所受处罚频率更高。

在联建光电2016年年报审计执业项目中存在问题，立信及两位注册会计师被深圳证监局出具警示函。2018年10月，立信涉大智慧案终审败诉、参与造假承担连带赔偿责任之后，2019年3月25日，因涉金亚科技虚假陈述案，立信一审败诉，再次被判承担连带赔偿责任。

万盛股份6月23日晚间发布公告称，公司年审会计师事务所立信及注册会计师陈朝亮、朱伟、张建新因审计程序不到位等行为导致未能发现万盛股份财务报表存在舞弊。上交所决定对立信及时任注册会计师陈朝亮、朱伟、张建新予以通报批评。

上海监管局对立信、张勇、薛淳琦执行的至正股份2017年、2018年年报审计项目和2018年度内部控制审计项目进行了检查，上海监管局决定对立信、张勇、薛淳琦采取出具警示函的监管措施。

不止审计机构，连同所聘的资产评估公司也有劣迹，上海沿浦在这方面可谓心大，或另有打算。2月27日，江苏证监局对上海东洲资产评估执业的苏州安洁科技股份有限公司拟发行股份及支付现金购买惠州威博精密科技有限公司100%股权涉及股东全部权益价值评估项目进行了检查。因收益法评估依据不足、现场核查实施不到位、评估底稿记录不完整等问题采取出具警示函的行政监管措施。江苏证监局近日发布了关于对上海东洲资产评估有限公司及资产评估师杨黎鸣、朱淋云采取出具警示函监管措施的决定。

权衡财经iqhcj.com特别指出的是2014 年颁布的《缺陷汽车产品召回管理规定》，汽车制造商应承担其生产的缺陷汽车产品的召回义务。因此，整车制造商对为其配套的零部件企业的质量有极高的要求，对于存在质量问题的零部件，将追溯至零部件供应商索取赔偿。2017年8月9日，郑州沿浦因未批先建被中牟环保局处以行政罚款5万元。对于安全守法，或许上海沿浦需要加强，毕竟公众企业备受投资人关注。

文：权衡财经研究员 朱莉

编：许辉

前几日，东风汽车的全新高端品牌岚图正式亮相，意味着向高端新能源汽车市场进军，7月29日，首款概念车将在武汉上展台。东风是国内四大汽车集团之一，作为中央直管的特大型汽车企业，东风造车已经有50余年历史。最近两年，曾经风光无限的东风公司，境况并不算好。

2020年6月4日，东风汽车为之贡献三分之一业绩的宁波市天普橡胶科技股份有限公司（以下简称：天普股份）已成功上会，将于上交所上市。天普股份拟登陆上交所，本次计划发行新股不超过3,352万股，发行后总股本不超过13,408万股，其IPO保荐机构为财通证券。

据《权衡财经》了解，天普股份存在诸多问题与风险，股权高度集中实际控制人不当控制风险；客户集中度高；产品产量、产能利用率、销量均连降二年，可持续盈利风险；安全生产屡遭质疑，一子公司四遭行政处罚等等，虽然已成功过会，但其存在的各种隐患与风险或并不会随着成功过会而消失不见，接下来的天普股份将何去何从？

夫妻持99.63%股权，董事会决策存在绝对发言权

作为汽车用高分子流体管路行业供应商的天普股份，尤建义、王国红夫妇合计持有其99.63%的股份，可真谓是一家"夫妻店"。其中尤建义直接持有天普股份10.74%的股份，王国红直接持有天普股份1.19%的股份，尤建义、王国红夫妇通过天普控股间接持有天普股份74.94%的股份、通过天昕贸易间接持有天普股份8.59%的股份、通过普恩投资间接持有天普股份4.17%的股份。尤建义、王国红夫妇合计持有天普股份99.63%的股份，系天普股份实际控制人。尤建义现任天普股份董事长、总经理。王国红现任天普股份董事，王国红为中国国籍，拥有加拿大永久居留权。其实际控制人尤建义、王国红却均为大专学历。

实际控制人可凭借其控股地位，通过行使表决权等方式对公司的人事任免、生产和经营决策等进行不当控制，从而损害公司及公司中小股东的利益。近些年上市公司频频上演实控人掏空公司，违法担保致上市公司退市，众多投资者血汗钱颗粒无归。天普股份如此高的股权集中度，上市后能否监管到位，存在巨大的未知数。

值得注意的是，天普股份已进行了2次分红，合计分红金额达1.51亿元。按照本次发行前，天普股份实际控制人尤建义、王国红夫妇合计持股99.63%算，这些分红几乎全部进入实控人夫妇腰包。

经营规模萎缩或陷艰难处境，客户集中度过高

天普股份主要从事车用高分子材料流体管路系统和密封系统零件及总成等橡胶零部件系列产品的研发、生产和销售，核心业务是采用高分子材料加工应用技术为各大汽车整车制造厂商提供配套汽车橡胶软管产品。汽车胶管行业的主要下游产业为汽车制造业，客观来看，汽车行业去年和今年都不景气，中国汽车销量在2018年下滑2.76%，为1990年以来首次年度下降，2019年销量则下降8.2%。据中汽协乐观预计，2020年跌幅将扩大至10%，意味着也将创汽车销量降幅新高。

反观天普股份的发展与经营，不论从营收收入，净利润，还是生产规模，人员规模及产能利用，都不尽人意。2017年-2019年，天普股份营业收入分别为4.18亿元、4.37亿元和3.45亿元；销售商品、提供劳务收到的现金分别为4.48亿元、4.70亿元和3.79亿元。归母净利润分别为1.07亿元、1.02亿元和0.78亿元。近两年净利润持续下滑，2018年营收微涨，但净利微降。2019年则营收净利双降，其中营业收入同比下滑21.05%，归母净利同比下滑23.53%。

生产规模上，天普股份的"汽车发动机附件系统软管及总成"产品最近三年的实际产量为3205.49万件、3004.18万件和2626.96万件，"汽车燃油系统胶管及总成"实际产量分别为507.62万件、414.22万件和217.43万件，逐年大幅下滑。人员也逐年萎缩状态，最近三年员工总数分别为841人、832人和800人。

同时《权衡财经》还注意到，天普股份主要客户包括日产投资、东风日产、日本仓敷、江铃汽车、英瑞杰、 邦迪等。2017年到2019年对前五名销售客户的销售收入分别占公司主营业务收入的72.96%、76.75%和 80.31%；报告期内境外销售收入分别为 1.37亿元、1.38亿元和 1.27亿元，占公司主营业务收入的 33.76%、34.73%和38.51%，对前五名境外客户的销售收入分别占公司境外销售收入的 94.84%、 97.93%和 98.31%，与股权结构特征相似，天普股份的客户集中度颇高。据《权衡财经》了解,2019年三分之一的收入来源于东风汽车，但是并不乐观的是东风汽车日子也不好过，2018年、2019年和今年一季度的营业额同比下滑幅度分别为21.2%、6.24%和33.72%。

提到产能的下滑速度更是惊人，天普股份汽车发动机附件系统软管及总成、汽车燃油系统胶管及总成的产能利用率从2017年的108.83%一路下降至了2019年的72.41%。让人困惑的是就在募投项目中，天普股份拟将63.4%的资金用于"中高压软管生产基地建设项目"，并表示建设完成后，将形成年产汽车软管3050万件、涡轮增压软管50万根、液压软管(钢缠)155.52万米、液压软管(钢编)300万米的制造能力，目的在于提升公司的产能。那么，在公司近三年产能利用率不断下滑的情况下，公司募集扩产是否仍具备合理性？综合上述，不知道天普股份面临如此艰难的情境，该如何继续发展？

千万大客户悄然注销

天普股份2017年的前五大客户分别为东风汽车，日产投资，邦迪系，江铃汽车以及天普股份。其中天普贸易为天普股份第5大客户、第二大境外客户。2017年，天普股份对天普贸易的销售额为2317.67万元，占当年天普股份营业收入的比例为5.54%。

天普贸易引起了《权衡财经》的注意。据工商资料显示，在2017年天普股份与天普贸易发生交易时，天普贸易与天普股份为同一实控人，天普贸易是天普股份关联方。并且天普股份也在招股书中提到该关联交易定价略低，那么被天普贸易截留的利润最后流向了哪里？对于这个问题天普股份证券部的解释为"天普贸易不存在代公司承担成本、费用或调节利润的情形，不存在违法违规行为。"仅从此回复中，天普股份依然没有明确被天普贸易截留的利润的去向。这其中是否有什么不为人知的秘密？

对于天普贸易被注销的原因，天普股份证券部的解释为"天普贸易设立的原因系为公司开拓及维护海外客户，因公司进行架构重组及内部业务结构调整，设立香港子公司专门进行海外客户开拓及维护，故将天普贸易业务停止。"

安全生产屡遭质疑，子公司连遭处罚不省心

据金山区市场监督管理局公开信息显示，天普股份子公司上海天普分别在2017年、2019年的检查中发现安全问题并要求整改。

此外，据宁波网公开报道，2019年11月，宁波市消防救援支队对3家存在严重消防安全隐患的企业予以曝光，其中便有天普股份："宁海天普橡胶科技股份有限公司，存在厂房车间建筑有大面积违章搭建，疏散通道、安全出口数量不足；无法提供消防审批通过的许可证明；厂内使用燃气气瓶，厨房、中间仓库未进行有效防火分隔等问题。"

对此，天普股份回复采访做了一番辩解，宁波市消防救援队是在节假日进行的检查。而公开报道天普股份曾在2012年5月发生过一起火灾事件。在安全生产上天普股份注视程度没有因之有所加强。

不知天普股份是否存在相关行政处罚未披露？安全生产方面是如何通过相关部门层层审核?其余的全资子公司、控股子公司是否也存在此类安全隐患现象或者其他处罚行为？实际上子公司并不让人省心。

天普股份子公司上海天普因损毁树木花草，违法排放污水，未对临时用电开具作业许可证，4遭行政处罚。实控人也不甘示弱，实控人企业天昕贸易违规排水遭到住房和城乡建设局处罚；又因存在在未重新取得环境影响评价批准文件的情况下，擅自增设汽车橡胶管加工生产设备，并投入生产的行为，遭到环保局的处罚，责令其停止扩建部分生产设施使用及罚款15.9万元的行政处罚决定。

问题缠身的天普股份已然过会，也有希望拿到批文，登陆资本市场，但企业存在的诸多问题，也会影响其在投资者心目中的形象，对股价的变动必然有所体现。未来的路也许并不好走，权衡财经和投资者共同持续关注。

文：权衡财经研究员 朱莉

编：许辉

修订后的《中华人民共和国固体废物污染环境防治法》将于2020年9月1日起施行，2020年6月1日已经实施的《苏州市生活垃圾分类管理条例》第三十三条规定明确了：生产者、销售者和经营者应当减少使用不可降解的一次性用品，餐饮服务、集体供餐等单位不得主动提供一次性使用的筷子、调羹、刀叉。各地的相应措施都提上了日程。一次性用品的削减，必然对常规餐具的市场是个利好。

7月3日，以一双筷子发力的日用餐厨具供应商双枪科技股份有限公司（下称：双枪科技）在证监会官网披露了中小板上市招股书。由兴业证券保荐承销，双枪科技拟发行1,800万股，募集资金3.95亿元。

那么，双枪科技此次冲刺中小板能否如其所愿？ 借高利贷创业挖得第一桶金，借义乌小商品城起家的双枪科技，自有产能不足大力外采质量或难保证，经销商回款慢致应收账款攀高，曾虚假宣传被罚，环保处罚守法意识薄弱是否为投资者接受？

创始人靠借高利贷起家 赊销获得第一桶金

三百六十行，行行出状元。在中国，有靠一瓶水营收200亿的农夫山泉，也有靠一副耳机卖出6500万的1MORE巨头，同样也有靠一双筷子身价过亿的双枪科技。双枪科技的故事，自然绕不开其创始人郑承烈。1970年郑承烈出生于浙江省最偏远的县城最偏远的乡村——庆元县江根乡水寨村。在借两千元钱都要等上两个月时间的1995年，郑承烈前后以月息3%高利贷的形式借到了20多万借款，开启其创业冒险之旅。1996年12月10日，生产的120件工艺筷在国际小商品城给店面以"先试销、后付款"的销售方式，捞得第一桶金，从此双枪产品一直供不应求。

杭州双枪2002年9月设立，到了2019年，双枪科技卖出3.05亿双筷子、1087.09万片砧板，揽下7.18亿元营收，可谓成绩辉煌。作为创始人，郑承烈直接持有公司8.38%的股份，通过天珺投资间接持有公司34.99%的股份，合计持有公司43.37%的股份；叶丽榕直接持有公司6.30%的股份，通过天珺投资间接持有公司8.75%的股份，合计持有公司15.05%的股份。郑承烈、叶丽榕夫妇合计持有公司58.42%的股份。

成也萧何，败也萧何，实控人具备商业上的冒险意识，更要注意防范控股权在手的冲动。近年来，上市公司违规担保案频发，因其具有强烈的隐蔽性，最终披露基本都是被动公开，而此时危害往往已经发生。担保方主要是上市公司及其子公司，被担保方大多是上市公司的控股股东、实际控制人等关联方。而违规担保的形式，有的是未经任何内部决策机构批准，实际控制人、董事长或其他有权人士直接指使相关人员在担保合同上加盖上市公司公章；有的是是决策机构的层级不够，主要表现为应该由股东大会审议的担保，仅由董事会决议通过。2018年的*ST信通、东晶电子、金盾股份、ST天宝都因违规担保卷入诉讼.

自有产能不足，外购质量或难保证

双枪科技有浙江杭州、庆元、龙泉三大加工生产基地，员工超过 1200 人， 2019年已拥有 3.2 亿双筷子、950万片砧板、900 万个勺铲、80亿支签类以及 300万个其他餐厨具生产产能。2019年砧板和勺铲的产销率分别为120.52%，159.96%，2019年采购了580万个勺铲，如此大的外采量，那么双枪科技的供应商质量如何呢？

宁波合程塑料制品有限公司在2017年-2019年稳居双枪科技前五大供应商的行列中，三年间分别向其采购PPS、散筷、散勺铲1,448.39万元，1,095.81万元，1,231.54万元。据天眼查，在2018年11月23日宁波市消防支队据甬公(消)行罚决字〔2018〕1120号因其遮挡消防栓予以行政处罚，罚款人民币伍仟元整。

值得关注的还有浙江创伟竹业开发有限公司，其为2019年新晋供应商之一，也曾在2017年受到环保处罚。2017年和2018年向五大供应商之一的德清普克拉斯木材贸易有限公司采购板坯 552.01万元和 946.82万元 。对于此供应商，据天眼查可知，其注册资金为15万元，参保人数仅2人。

经销商拖累，应收账款占流动资产近半

从双枪科技销售渠道来看，直营商超、经销商、电商等为其最主要的销售渠道。经销商渠道作为双枪科技最主要的销售渠道，2017年-2019年，分别实现销售额2.59亿元、2.84亿元和3.12亿元，占主营业务收入的比重均在40%以上。商超渠道是公司最重视的销售渠道，与沃尔玛、大润发、永辉、物美、联华、华联等大型连锁商超建立了合作关系，但值得注意的是商超客户整体回款周期相对较长。

商超的好风景也不见得长久，2月20日晚间，高鑫零售(大润发＋欧尚)发布2019年年报。截至2019年12月31日，公司收入953.57亿元，同比减少4%。4月27日，联华超市(00980.HK)发布公告，截至2020年3月31日，2020年第一季度未经审计营业收入约人民币83.79亿元，未经审计营业成本约人民币68.18亿元，未经审计归属于公司所有者的净损失约人民币31.6万元。客户的业绩不佳，传导给双枪科技必然是应收账款连续攀高。

2017年末-2019年末，双枪科技应收账款账面净值分别为1.59亿元、2.12亿元和2.14亿元，占流动资产的比重分别为51.51%、57.6%、47.92%。其中双枪科技对经销商应收账款余额分别为8946.4万元、1.24亿元和1.02亿元，占应收账款余额总额的52.73%、54.39%和44.24%。在应收账款余额结构中，经销商应收账款余额占了大头。值得注意的是2018年末应收账款余额相比于2017年末激增近40%。截至本招股说明书签署日，双枪科技及子公司正在履行的主要银行授信及借款合同达10个，数额达1.72亿，相互担保合同6条，数额达1.93亿，房产和土地抵押达1.76亿。报告期各期末，公司资产负债率（母公司）分别为43.72%、43.54%和44.95%，而此次募集资金有0.9亿用于补充流动资金。

双枪科技2017年底2018年初将欧尚超市、中百超市等业务下放给上海尊顶实业有限公司、武汉中原九鼎商贸有限公司等经销商，同时关联经销商广州雅曼轩注销后，其部分业务由广州敏澜日用品有限公司经营。

据天眼查，2016年1月22日武汉中原九鼎商贸有限公司曾被武汉市硚口区市场监督管理局列入经营异常名录。据上海尊顶实业有限公司2018年年报和2019年年报参保人数为5人和3人。广州敏澜日用品有限公司注册资本50万，参保人数为5人。

其中值得注意的是2019年新晋第五大客户杭州戴思科技有限公司，据天眼查可知，其成立于2016年11月24日，注册资本100万元，2019年3月19日，实缴5.05万元。2018年年报显示，从业人数仅为2人，参保人数为0人，资产总额为39.66元，销售总额0元。到了2019年，参保人数达12人，2019年采购2,160.85万元。

子公司曾违法广告被罚，虚假营销成被告

2017年-2019年双枪科技电商渠道销售额分别为0.65亿元，0.96亿元和1.4亿元，2019 年度和2018年度收入增速分别为46.34%和46.60%。电商渠道能更好获知终端客户需求；但要增加客户粘度，提高客户满意度，就需要在宣传、服务态度、产品质量上扎扎实实的真正得到消费者的认可，双枪科技或仍需不断完善加强管控。

权衡财经据天眼查可知，2017年06月13日， 杭州市余杭区市场监督管理局依据杭余市监罚处字〔2017〕464号责令双枪科技子公司杭州漫轩电子商务有限公司（下称：杭州漫轩）改正并停止发布违法广告，决定对其做出罚款人民币8万元处罚。之前的2017年5月18日，杭州漫轩向市场监督局提出了请求减轻处罚的书面申请，主要理由有其在案发后主动改正违法行为，市场监督局采纳这一点理由；而第二点理由杭州漫轩2016年12月28日通过股权转让，将原先的自然人独资公司变更为双枪竹木科技有限责任公司全额出资的法人独资公司，而双枪竹木科技有限责任公司目前正准备上市，如果对当事人处较大额度的罚款，会对双枪竹木科技有限责任公司上市产生很大影响。这遭市场监督局驳回，理由是无减轻处罚的相关法律法规依据。

杭州漫轩并没有因处罚有所收敛，据裁判文书网，(2019)浙0192民初1069号文书显示，杭州漫轩再次因为网络虚假宣传成为被告。2018年7月14日，原告在天猫商城通过淘宝账号yjk0725向昵称为"suncha双枪千束专卖店"的网店拍下"双枪楠竹面板家用和面板"商品一件，订单号为190342207195902112。该网店宣传上述商品规格尺寸为76*51*1.8，原告方经测量商品厚度为1.5，在原告申请天猫介入处理时，被告通过文字辱骂原告。

增值税发票载明销售方名称为杭州漫轩电子商务有限公司。订单上的卖方信息载明网店卖方真实名称为浙江千束家居用品有限公司（简称：千束家居）。原告认为被告作为商家在该商品上存在产品规格广告虚假宣传，诱导消费者购买。而招股书显示，千束家居和杭州漫轩都是双枪科技的全资子公司，千束家居2019年的净资产为2,363.37万元，亏损925.03万元。

另外查黑猫投诉网，有用户于2020年06月11日投诉双枪科技天猫旗舰店故意设置优惠券吸引消费者，却无法履行，要求改善服务，恢复优惠券。

废气排放超标被行政处罚，安全生产守法意识不足

2017 年 10 月 19 日，因千束家居生产线建设项目环保设施未经验收投入生产，锅炉废气排放中烟尘指标均值超过《锅炉大气污染物排放标准（2014）》（GB13271-2014）排放限值要求，龙泉市环境保护局对千束家居出具《行政处罚决定书》（龙罚决字[2017]第 23 号），对千束家居处以罚款：1.对建设项目未经环境保护设施竣工验收的环境违法行为处罚款叁万元；2.对超标排放生产废气的环境违法行为处罚款十一万元整（110,000元）。两项合计共十四万元整。

而生产安全更是重中之重，7月12日上午10时，"科创板生物柴油第一股"卓越新能东宝厂区在设备维修过程中意外发生火情，截至14时，火灾造成厂区员工2人失踪、2人受伤，其中1人伤势较重，而卓越新能曾多次因安全隐患被责令整改。

双枪科技产品生产主要原材料的材质为竹、木、PPS 等，主要包装材料为 PVC、纸卡和纸箱，因此在产品和产成品多具有易燃的性质；日用餐厨具行业作为基础制造业，是劳动密集型行业，创造员工安全的生产环境是最基础的保证，双枪科技对于安全操作与意外事故的把控或未十分到位。

据招股书，2017年10月31日，因双枪科技厂房内多处防火门闭门器、顺位器损坏，消防设施、器材、消防安全标志未保持完好有效，杭州市公安消防支队余杭区大队对发行人做出行政处罚决定书（余公（消）行罚决字[2017]18000518 号），处以罚款5,000元。

凭创始人借高利贷创业的冒险意识，双枪科技或许能快速发展，但企业经营更需要防患于未然的安全生产，保质诚信宣传的营销策略和环保意识。双枪科技要获得可持续发展，成功抢滩资本市场，需要走的路还长，《权衡财经》与众多投资者一道关注。