文：权衡财经研究员 朱莉

编：许辉

上周，权衡财经剖析了喷印染料企业之一的蓝宇股份，因数码喷墨印花速度目前尚无法完全达到传统印花水平，在单一品种、大批量的订单上，传统印花方式仍处于优势地位，染料或色料行业，喷墨印花仍占小众市场。

同为可比同行和竞争对手的上海色如丹数码科技股份有限公司（简称：色如丹）亦拟在创业板上市，保荐机构为方正证券。本次公开发行股份数量不超过1,594.36万股，公司本次公开发行股票数量占发行后总股本的比例不低于25%。此次拟投入募集资金3.5亿元用于年产3,000吨电子级高纯度喷印墨水染料及5,000吨喷墨墨水项目和数码喷印色料研发中心建设项目。

色如丹父女配控股超八成，报告期内两期现金净流量低；外销收入占比直线上升，营收和净利润增幅大降，毛利率走低；劳务派遣曾超标，研发吃老本，销售费用率异常，参保不实；客户供应商双集中，存货和应收账款走高；大额资金用于理财，公司多次受环保处罚。

父女配控股超八成，报告期内两期现金净流量低

2005年10月11日，俊文染料与LuckySun共同设立合资公司上海色如丹染料化工有限公司。俊文染料出资68.75万美元，持股比例为25%，LuckySun出资206.25万美元，持股比例为75%。2015年8月18日，色如丹有限以2015年7月31日作为公司净资产的审计基准日，整体变更设立为股份有限公司。

截至招股说明书签署日，东伸投资持有公司50.29%的股份，为公司的控股股东。郑文军为公司实际控制人，间接控制公司共80.74%的股份。郑文军通过东伸投资间接控制公司50.29%的股份，通过绰可投资间接控制公司17.89%的股份，通过绰赢企业间接控制公司12.57%的股份。截至招股说明书签署日，绰可投资持有公司17.89%的股份，绰赢企业持有公司12.57%的股份。LuckySun持有公司8.34%的股份。

郑诗颙系郑文军女儿，于2021年2月起至今任公司董事。由郑文军、郑诗颙担任合伙人的绰可投资、绰赢企业分别持有公司17.89%、12.57%股份，郑诗颙间接持有公司21.48%股份，郑文军、郑诗颙已签署《一致行动协议》。

截至招股说明书签署日，公司实际控制人及其配偶、东伸投资、绰可投资以及绰赢企业与公司投资机构股东存在关于在特定情形下股权赎回的对赌条款安排，但已约定该等条款在公司提交IPO申请时终止效力，IPO申请未能通过或未能上市则恢复效力，该对赌条款安排存在未来可能导致公司股权结构发生变动的风险。

2022年3月，色如丹对17名核心员工进行了股权激励，行权价格参照报告期内，公司所引入中小企业基金及化工新材料基金等外部股东，投后估值为7.35亿元，对应的每股价值为15.37元/股，期权激励的行权价格高于最近一年截至2021年12月31日经审计的每股净资产5.30元，向激励对象授予的期权数量为150万股，股利支付总额为1510.05万元。

截至2021年12月31日，色如丹的总资产为3.1781亿元，未分配利润为0.8967亿元。从现金流量上看，2019年和2021年现金净流量乏善可陈。不过，色如丹在报告期初现金流入不佳时，仍大额进行分红，2019年公司现金分红金额为2661.75万元。

报告期内，公司经营活动产生的现金流量净额分别为2,859.59万元、4,450.43万元、1,120.60万元和1,490.83万元，经营活动产生的现金流量净额占净利润的比例分别为136.87%、127.62%、25.01%和56.83%。

外销收入占比直线上升，营收和净利润增幅大降，毛利率走低

色如丹是一家专注于数码喷墨打印领域的精细化工新材料企业，主营业务为喷墨打印、数字印刷/印花用高纯度色料及墨水的研发、生产和销售。公司生产的高纯度色料作为喷墨打印耗材（数码喷印墨水）的关键成分，用于各种功能用途的数码喷印墨水的配制。与同行业可比公司相比，公司经营规模较小，在产能产量、融资渠道等方面处于劣势，抵御行业风险的能力相对较弱。

2019年-2022年1-9月，公司营业收入分别为6,540.43万元、1.049亿元、1.3亿元和8,740.73万元，各期净利润分别为2089.34万元、3487.18万元、4480.24万元和2623.48万元。2021年营收较上年度增幅为23.93%，2020年营收较上年度增幅为60.39%，增幅大幅下降，2021年净利润较上年度增幅为28.48%，2020年营收较上年度增幅为66.90%，净利润增幅也大幅下降。

报告期内，公司主营业务收入主要来源于高纯度色料产品收入即纺织数码喷印色料和桌面喷墨打印色料，色料产品的收入合计占各期主营业务收入比例分别为97.37%、98.18%、95.95%和95.64%，墨水产品收入占比较小。

色如丹外销收入金额分别为1,098.89万元、4,594.91万元、7,699.01万元和4,554.97万元，占主营业务收入的比例分别为17.00%、44.07%、59.25%和52.11%。报告期内，公司产品出口至德国、土耳其、日本、瑞士、印度、阿联酋和巴基斯坦等多个国家和地区。公司外销收入主要以美元进行结算，受人民币兑美元汇率变动影响，报告期各期，公司汇兑损益金额（正数为收益）分别为26.34万元、-144.95万元、-54.76万元和195.02万元，占当期利润总额的比例分别为1.09%、-3.59%、-1.06%和6.60%。

报告期各期，公司主营业务毛利率分别为55.27%、51.06%、51.58%和43.45%，其中主要产品纺织数码喷印色料毛利率分别为52.59%、47.91%、47.66%、37.80%，呈持续下降趋势。

2022年1-9月，公司主营业务毛利率较2021年度下降8.13个百分点，公司主动调整价格，导致2022年1-9月收入占比超过60%的纺织数码喷印色料产品销售单价有所下降，从而导致纺织数码喷印色料产品以及公司主营业务毛利率相应下降。

近年来，随着数码喷印技术在纺织印花领域中的规模化应用，纺织数码喷墨印花渗透率的不断提升，数码直喷印花的加工成本呈持续下降趋势，但仍高于传统印花成本。为推动数码直喷印花产业渗透率的进一步提升，数码直喷印花产业链中的直喷机器、墨水及墨水色料的价格均整体呈现下降趋势。

劳务派遣曾超标，研发吃老本，销售费用率异常，参保不实

报告期，色如丹的员工总数不高，分别为人数79人、84人、93人和113人，招股书备注以上人数不含劳务派遣人员，2020年公司使用劳务派遣人员为10人，劳务派遣占当年用工总数的比例为10.64%，为超标状态。

报告期内，公司期间费用总额分别为1,298.00万元、1,268.25万元、1,580.68万元和1,409.63万元，占各期营业收入的比例分别为19.85%、12.09%、12.16%和16.13%。

截至2022年9月30日，色如丹研发人员人数为17人，占员工总人数的比例为15.04%，与行政人员数量一致，报告期，公司研发费用累计为2180.91万元，累计占比为5.63%。截至招股说明书签署日，公司拥有发明专利5项、实用新型专利28项，除2020年4月新取得一项发明专利”高安定性反应性组成物及墨水的制备方法”外，其他四项为2011年和2015年各取得两项，从研发成效上看，色如丹研发实力并不显著。

而色如丹的销售人员仅3人，2021年人均销售额超4000万元。从销售费用率上看，可比公司平均值分别为6.33%、4.05%、4.30%和4.67%，色如丹销售费用率分别为4.09%、0.25%、0.27%和0.33%，从2019年与可比公司接近，之后直线下降。

从社保缴纳比例上看，招股书显示，公司缴纳人数分别为65人、76人、79人和91人，缴纳比例不足。查阅企信网，色如丹母公司2019年-2021年年报显示参保人数分别为68人、71人、78人。而色如丹仅一家子公司湖北影像，成立于2020年6月，最新两期均为亏损，净利润从亏损21.72万元，拉至亏损205.23万元。2020年和2021年参保人数分别为0人和2人。综合上看，企信网上，色如丹2019年-2021参保人数分别为68人、71人和80人，与招股书信披不一。

公司享受高新技术企业、研发费用税前加计扣除以及出口销售业务增值税“免、抵、退”税收优惠。报告期各期，公司税收优惠金额分别为259.27万元、450.77万元、613.76万元和370.56万元，占各期利润总额的比例分别为10.78%、11.15%、11.90%和12.54%。

客户供应商双集中，存货和应收账款走高

报告期各期，色如丹前五大客户销售金额占营业收入的比例分别为57.85%、63.85%、68.17%和67.37%，尤其2020年、2021年和2022年1-9月公司向Setaş、SDC和INABATA（稻田株式会社）三家外销客户合计销售金额占当期营业收入的比例分别是41.12%、53.91%和49.20%，存在销售客户集中风险。

2022年1-9月，公司2020年和2021年第一大客户Setaş受其市场策略及客户结构调整因素影响，其采购需求呈现同比下滑趋势，2021年公司向Setaş实现的收入占当年收入比重为21.43%，若该客户的订单缺口不能被其他订单填补，公司可能面临收入下降的风险。

2022年1-9月，公司2020年和2021年第二大客户SDC采购模式由直接向公司采购改为委托INABATAEuropeGmbH（INABATA（稻田株式会社）欧洲子公司）向公司进行采购，在同一控制合并口径下2022年1-9月公司通过INABATA（稻田株式会社）实现收入的比重同比上升，公司主要客户结构存在调整，通过贸易商实现的收入占比呈现上升趋势。

从应收账款上看，报告期各期末，色如丹的应收账款余额分别为1,053.51万元、652.40万元、944.81万元和1,757.33万元。报告期各期末，公司前五名客户应收账款余额占比分别为81.81%、84.52%、75.25%和77.04%。

报告期内，公司关联销售的内容主要为染料或色料销售，公司关联销售金额分别为760.72万元、478.60万元、424.48万元和294.48万元，占各期营业收入的比例分别为11.63%、4.56%、3.27%和3.37%。

报告期各期，公司前五大供应商采购金额占采购总额的比例分别为29.54%、47.47%、75.74%和68.18%，2019年至2021年持续上升，其中2020年、2021年和2022年1-9月，公司向上海稻田产业贸易有限公司采购金额占当期采购总额的比例分别为22.45%、47.96%和49.01%，原材料供应商集中度较高。

报告期各期末，存货账面价值分别为2,093.51万元、2,959.44万元、6,041.94万元以及6,258.21万元，占流动资产的比例分别为31.05%、22.99%、32.86%及30.20%，存货金额较大，占流动资产的比例较高。

大额资金用于理财，公司多次受环保处罚

色如丹本次募集资金投资项目之一为年产3,000吨电子级高纯度喷印墨水染料及5,000吨喷墨墨水项目，该募集资金投资项目对公司的市场拓展能力及产能消化提出较高要求。

年产3,000吨电子级高纯度喷印墨水染料及5,000吨喷墨墨水项目实施主体为公司全资子公司湖北影像，本项目预计投资总额为30,000.00万元，其中建设投资22,083.76万元、铺底流动资金7,916.24万元。数码喷印色料研发中心建设项目公司拟投资5,000.00万元用于数码喷印色料研发中心建设项目。

报告期内，公司投资活动产生的现金流量净额分别为189.42万元、-3,372.42万元、-9,359.85万元和-477.17万元。2020年和2021年，公司投资活动产生的现金流量净额为负，原因在子公司湖北影像募集资金投资项目投入增加，以及公司将部分闲置资金用于投资短期银行理财产品，导致投资产生的现金净流出增加。

据招股书显示，报告期内，色如丹在2019年4月4日因未向规划管理部门申请开工放样复验，擅自建设仓库被上海市奉贤区规划和自然资源局处以罚款2000元。而据环保资料显示，色如丹2011年12月27日因超标排放大气或水污染物被奉贤区环保局罚款，上了2012年第一批上海市环保违法名单。而2015年4月22日因违反水污染防治管理制度和违反固体废物管理制度被上海市奉贤区环保局责令改正，并处罚款。同年12月因擅自拆除环保设施受罚。