文：权衡财经研究员李力

编：许辉

8月10日，光伏龙头通威股份继7月25日上调电池片价格后，再次宣布上调单晶电池价格。而十天后的7月31日，另一龙头隆基股份也上调硅片价格，两大企业的上调，带动光伏产业链价格全面上涨。

我国2018年"5•31"新政实施后，光伏补贴的装机规模和购买电价标准均有所下调，国家间的补贴竞赛退出后，各国补贴政策也在逐步"退坡"。2019年1月以来，国家能源局推进风电、光伏发电平价上网项目和低价上网试点项目等无补贴型建设，光伏装机市场过去20年里45%的复合增速已无可能，装机应用终端的减速，原料供应的上涨，必然对中间组件和光伏封装行业形成压力。

主营薄膜产品服务于光伏封装的上海海优威新材料股份有限公司（下称：海优新材）2020年5月15日递交科创板上市申请，拟公开发行股份的数量不超过2,101万股，不低于发行后总股本的25%，超额配售不超15%。其保荐机构海通证券通过海通创新证券投资有限公司参与本次发行战略配售。此次科创板IPO拟募资6亿元，年产1.7亿平米高分子特种膜技术改造项目耗资3.45亿、补充流动资金及偿还银行贷款2.55亿。

客户集中度趋高，光伏行业补贴退坡影响大

海优新材成立于2005年，注册在张江高科技开发园区，主要产品为透明EVA胶膜、白色增效EVA胶膜、多层共挤POE胶膜及玻璃胶膜等薄膜产品。2015年1月22日起在全国股转系统挂牌公开转让，证券代码：831697。

从全产业链来看，海优新材的薄膜产品主要应用于光伏封装行业，下游目前主要为光伏组件行业。以能源存量细分，截止2018年全球光伏装机的占比仅为7%，用电量占比仅为2%，一次能源结构占比不足1%，光伏装机仍显巨大需求，毛利率却因补贴退出不断下滑。

海优材料的主营产品作为中间环节，所面对的客户显得较为集中。2020年2月14 日，GlobalData官方网站发布了2019年全球组件出货排行榜，前十名企业出货量为80.3GW，中国企业占据前十位中的八席，总出货量为为67.5GW。其中位居第一的晶科能源，2019组件出货量为14.2GW，对比2018年的11.4GW，增长了25%;第二名晶澳，2019年组件出货量为10.3GW，对比2018年的8.8GW增长了17%;第三名天合光能，2019年组件出货量为9.7GW，对比2018年的8.1GW增长了20%。后续七家企业分别为隆基股份、阿特斯、Hanwha Q CELLS、东方日升、First Solar、协鑫集成、顺风。截止2019年，晶科能源已经连续4年组件全球销量第一。

这样的市场形态，决定了海优新材的客户也颇为集中，晶科能源、天合光能、上海成套集团、韩华新能源、苏州腾晖、协鑫集成、隆基股份、英利能源、浙江昱辉轮番占据了报告期前五大客户。报告期内客户集中度越发显高，前五大客户占营收比例从49.94%一路上升至60.01%、74.50%，与此匹配的是应收账款越发集中于大客户，从占应收账款余额比例33.81%到42.89%、52.22%。

科创属性勉强过关，研发费用远低于第一梯队福斯特

海优新材冲刺科创板，按照2020年3月20日晚间证监会发布的《科创属性评价指引（试行）》（简称"指引"）来看，海优新材在研发上或许刚刚过线。

科创属性评价指标体系采用"常规指标+例外条款"的结构，包括3项常规指标和5项例外条款。企业如同时满足3项常规指标，即可认为具有科创属性；如不同时满足3项常规指标，但是满足5项例外条款的任意1项，也可认为具有科创属性。

三项指标要求如下：1、最近三年研发投入占营业收入比例5%以上或最近三年研发投入金额累计在6000万元以上；2、形成主营业务收入的发明专利5项以上；3、最近三年营业收入复合增长率达到20%或最近一年营业收入金额达到3亿元。

逐一对照下，海优新材拥有授权专利81项，其中发明专利14项，目前形成主营业务收入相关发明专利为 8 项，而营收跟增长率则足矣满足指引要求。

从研发投入来看，报告期内，海优新材研发费用分别为2,437.55万元、2,534.21万元和3,866.51万元，占营业收入比例为 3.79%、3.54%和 3.64%，三年累计为8838.27万元，超过了指引要求的第一条，但未达5%指标。

招股书里，海优新材记载2019 年研发费用率高于福斯特、上海天洋，权衡财经iqhcj.com查福斯特2019年报可知，其2019年研发费用高达2.03亿元，比2018年度的1.80亿增长13.04%，海优新材与之相比在数额上差了一个单位。对比上海天洋2019年研发费用 1,842万元，海优新材旗鼓相当。另一同行东方日升，2019年度实现光伏电池封装胶膜收入为11.88亿元，销售量为1.65亿平方米。2019年12月31日，海优新材在职员工449人，其中技术与研发人员62人，技术与研发人员占比13.81%。

应收款项占营收过半，供应商客户一体关联交易频繁

2017-2019 年度，海优新材营业收入分别为6.44亿元、7.15亿元及10.6亿元，增长较快；净利润分别为0.35亿元、0.28亿及0.67亿元，呈现一定的波动性，2018年还出现负增长。

报告期各年末，海优新材应收账款账面价值分别为2.84亿元、2.26亿元及2.75亿元，应收票据账面价值分别为2.01亿元、2.82亿元及2.54亿元，合计占各期末合并报表资产总额的比例分别为 67.64%、62.45%及 50.70%。报告期内，公司资产负债率分别为 40.45%、44.71%及 47.92%，高于同行业上市公司福斯特、上海天洋。

海优新材实际控制人李民、李晓昱合计直接持有公司45.64%的股份，并通过优威投资、海优威新投资间接控制公司5.06%的股份，合计控制发行人50.70%的股份。截至报告期末，纳入海优新材合并报表范围的子公司有7家：海优威光伏、上海应用材料、保定太阳能、保定应用材料、苏州海优威、常州合威和镇江海优威。其中除了保定应用材料跟镇江海优威亏损外，其他未开始生产或赢利。

海优新材先后于 2015年、2016 年以参股方式与客户天合光能、晶澳太阳能合资设立常州合威、邢台晶龙。报告期内多次发生了关联交易，主要为销售原材料和采购成品，而这不仅仅发生在子公司上，海优新材本身与客户也存在既采购又销售的情形。

资产负债率高于同行 短期借款占比高却分红不断

报告期内，海优新材经营活动产生的现金流量净额连续为负，分别为- 0.99亿元，- 1.06亿元、-980.06万元，负债合计2.9亿、3.64亿、5.0亿，使得资产负债率分别为40.45%、44.71%及47.92%，高于同行业上市公司福斯特、上海天洋。报告期各期末，公司短期借款账面价值分别为0.58亿元、1.06亿元、0.99亿元，报告期内取得借款收到的现金分别为0.71亿元、1.38亿元、1.22亿元，可见大部分为短期借款。

由此可见，海优新材对现金的需求必然不在少数，而此次募投项目的一项，明白记载着补充流动资金及偿还银行贷款，权衡财经iqhcj.com查阅招股书，海优新材融资合同与担保合同里，截止2019年末，1,500万以上借款合同多达3项,重大融资租赁合同达3项，抵押担保多达6项，如果算上关联方或控股人为海优新材所做的不收取费用的担保，海优新材的借款规模不小。一旦上市后，成为公众企业，这种不收取费用的担保或难以继续存在，海优新材面临长期经营所需的现金困境如何让投资者放心。

尽管如此，海优材料的分红却一点不吝啬，2020年4月3日召开第二届董事会第二十四次会议，审议通过《<关于公司 2019 年年度权益分派预案>的议案》，拟向全体股东每10股派发现金红利2.12元，尚需股东大会审议通过。2019年11月6日海优新材完成一次定向发行，发行股票190万股，每股18.20元，向苏州同创和深圳鹏瑞募集资金总额3,458.00万元。 完成此次发行了，海优新材的总股本为6,301万股，所以这一次的分红将达到1,335.6万元。

而海优新材之前的多次分红分别为于2019年7月531.71万元、2018年7月354.44万元、2017年的两次合计1,421.42万元。报告期累计分红达3,643.17万元，而海优新材三年的净利润才1.3亿元，分红都占据了28%之多。

募投项目由收购子公司承担， 房产证办理中

募投年产1.7亿平米高分子特种膜技术改造项目已项目备案2020 - 310116-29- 03-001411及环评审批金环许[2020]43号，由全资子公司上海海优威应用材料技术有限公司承担。上海应用材料曾用名为上海汉宫实业发展有限公司，是海优新材2017年1月20日年购入的，2017年5月31日从500万增资至8000万。2016年报显示参保人数为0人，2017年度为17人，2018年度为176人，2019年为236人。

上海汉宫实业原来的经营范围为家具，木制品及生产工艺装饰品生产，建筑装饰材料，日用百货，办公文化用品销售，计算机软件开发，会务服务，商务信息咨询（除经纪），绿化工程，市政工程，自有房屋租赁，物业管理，仓储（除危险化学品），被收购后变更至从事新材料科技领域内的技术开发、技术转让、技术咨询、技术服务，增效光伏分装材料，家具，木制品及工艺装制品生产等。

此次的技术改造项目，在上海应用材料位于上海市金山区山阳镇山德路 29 号的原有厂房中进行重新规划，建设周期为2年。该厂房及土地对应的沪（2019）金字不动产权第 008974 号不动产权证书，山德路29、69号的4#厂房、5#厂房、6#门卫房的房产证书正在办理过程中。项目建成后原有产能不发生变化，新增8000万平方米白膜、8000万平方米POE膜和1000万平方米玻璃夹胶，项目预计投资人民币3.45亿元，主要为设备购置费3.15亿元。

据裁判文书网佛山市南海区人民法院(2019)粤0605民初26334号显示，上海应用材料与佛山霖昀精工设备有限公司、文某某发生过买卖合同纠纷，后上海应用材料在宣判前申请撤诉，或许多少与IPO及募投项目相关。

毛利率波动，财务费用走高

2017年、2018年及2019年，海优新材主营业务毛利率分别为 15.79%、14.13%和 14.85%，起伏不定。公司光伏封装用胶膜生产过程中所需要原材料主要为EVA 树脂，报告期内其采购额占公司原材料采购总额约90%，EVA 树脂的主要原材料为原油。所需原材料主要为 EVA 树脂及 POE 树脂。

公司 EVA 树脂终端供应商主要为韩华道达尔、江苏斯尔邦、联泓新材料、LG 化学、台塑工业等，指定采购贸易商主要为上海成套集团、上实国际贸易、上海康健进出口有限公司等。

报告期内，公司财务费用分别为0.083亿元、0.10亿元和0.12亿元。2018 年度财务费用同比增长21.24%，主要原因是公司票据贴现增加，加之2018年贴现利率相对较高，导致对应承兑汇票贴息增加。2019年度财务费用同比增长，主要系公司为加快销售回款，对主要客户执行提前回款可享有一定现金折扣的结算政策，使得当年现金折扣增加所致。报告期内相应承兑汇票贴息、现金折扣等金额相对较高，使得财务费用率相对同行业上市公司较高。

海优新材作为一家为光伏组件配套的企业，上游为EVA树脂供应商，下游为光伏组件商，往往客户又指定采购贸易商，造成了客户、海优新材、供应商三者购销一体的状态成为常态。海优新材与上下游的业务交叉，合资成立子公司促使众多的关联交易发生；这种行业形态，对投资者来说，很难分得清各公司之间的竞争是否充分，有没有价格非公允的交易存在。

海优新材一旦过会，会不会因监管不利，关联关系存在，出现违规担保，客户生变，业绩变脸的情况，权衡财经与投资者未能充分了解，还有待后期的持续关注。